Institutionen för Fastigheter och Byggande
Examensarbete nr. 238
Fastighet och finans
Kandidatnivå, 15 hp
Inriktning finans
Gröna obligationer - En deskriptiv studie om gröna fastighetsobligationsmarknaden
Författare:
Handledare:
Elias Söderström
Herman Donner
Alfred Larsson Regnström
Stockholm 2014
Björn Berggren
Bachelor of Science thesis Title
Green bonds
Authors
Elias Söderström & Alfred Larsson Regnström
Department
Department of Real Estate and Construction
Bachelor Thesis number
238
Supervisor
Herman Donner & Björn Berggren
Keywords
Real Estate Financing, Environmental certification, Green bond, CSR, Greenwash.
Abstract The Green Bond market in Sweden is still relatively new and the first companies to issue these new financial products in Sweden were companies on the real estate market. The purpose of this thesis is to examine the characteristic that makes a Green Bond different to other Bonds and to understand why this product is of interest to investors and issuers. Furthermore we try to estimate the future for this financial product. This descriptive study on Green Bonds at the real estate market derives from economic theories on capital structure, Greenwashing, CSR, environmental certification of buildings and interviews with prominent individuals within this field. We have limited our field of study to Swedish real estate companies that have issued Green Bonds to answer the research questions. A Green Bond does not different from an ordinary Bond, so what makes this product unique is the framework that states that the money should be invested in projects that lowers climate impact. The Swedish real estate companies who have issued Green Bonds recognized a great demand for their products. One reason behind this great demand among investors is that they don’t need to give up yield on their investment and at the same time receive positive reactions from the society when investing in these products. To avoid the risks of Greeenwashing the invested money must be traceable to projects within the framework. The Norwegian research institute CICERO plays an important role in assuring that the framework made for the Green Bods clearly states which projects the money are allowed to be spent on.
Acknowledgement The authors behind this essay would foremost like to thank Herman Donner for his commitment and dedication in his role as supervisor throughout the process. It has been very educational and his guidance and knowledge helped us develop this thesis.
We would also like to extend a big thanks to all the interviewees: Björn Lindström (Vasakronan), Pär Lageryd (Skanska), Mats Olausson (SEB), Christa Clapp (CICERO), Stefan Rocklind (Danske Capital), Göran Holst (Dina försäkringar), Ole-petter Langeland (AP2), Martin Andersson (SJ), Jonas Rydling (Kammarkollegiet), Märtha Josefsson (WWF), Fredrik Holst (Landstinget i Västmanland och Örebro läns landsting) och Karin Haraldsson (Lannebo fonder). With the knowledge acquired from the twelve interviews we were able to complete this thesis successfully.
Stockholm den 20 maj 2014 Elias Söderström
Alfred Larsson Regnström
Indeed, a major source of objection to a free economy is precisely that it... gives people what they want instead of what a particular group thinks they ought to want. Underlying most arguments against the free market is a lack of belief in freedom itself. Milton Friedman
Examensarbete
Titel
Gröna obligationer
Författare
Elias Söderström & Alfred Larsson Regnström
Institution
Institutionen för fastigheter och byggande
Examensarbete Kandidatnivå nummer
238
Handledare
Herman Donner & Björn Berggren
Nyckelord
Fastighetsfinansiering, miljöcertifiering, grön obligation; CSR, Greenwash.
Sammanfattning Marknaden för gröna obligationer i Sverige är fortfarande relativt ny och de företag som har varit i framkant med att emittera gröna obligationer är företag på den svenska fastighetsmarknaden. Syftet med vår uppsats är att ta reda på hur en grön obligation skiljer sig från en vanlig obligation, vilka aktörer som har intresserat sig för produkten och hur framtidsutsikterna för denna finansiella produkt ser ut. Utifrån teorier som beskriver företags kapitalstruktur, Greenwashing, CSR, miljöcertifiering av byggnader och med stöd från de tolv intervjuer som genomförts har vi genomfört en deskriptiv studie av marknaden för gröna obligationer, med avgränsning mot fastighetsbolag som emitterat denna produkt för att få svar på vårt syfte- och frågeställning. En grön obligations finansiella aspekt är direkt kopierad från en vanlig obligation, det som skiljer dem åt är att ett ramverk reglerar vilka projekt likviden får gå till. De svenska fastighetsbolagen som emitterat gröna obligationer har mött en hög efterfrågan på produkten och har inte haft problem med att få in kapital för att miljöcertifiera sina fastigheter. En orsak till det stora intresset för produkten är att investerare inte behöver göra avkall på avkastningen på investeringen, samtidigt som både emittenter och investerare hamnar i ett positivt sammanhang när produkten emitteras. För att inte riskera att konceptet urvattnas och att likviden inte går till projekt som bidrar till en sänkt klimatpåverkan ställs höga krav på de inblandade parterna. Därför spelar det norska forskningsinstitutet CICERO en viktig roll vars uppgift är att granska det ramverk som reglerar vilka projekt likviden får gå till.
Förord Författarna bakom denna uppsats vill rikta ett stort tack till Herman Donner för hans engagemang och hängivenhet i sin roll som handeledare genom hela processen. Det har varit mycket lärorikt och Herman har med sin kunskap fått oss att arbeta vidare och utveckla vår uppsats. Vidare vill vi rikta ett stort tack till alla intervjupersoner Björn Lindström (Vasakronan), Pär Lageryd (Skanska), Mats Olausson (SEB), Christa Clapp (CICERO), Stefan Rocklind (Danske Capital), Göran Holst (Dina försäkringar), Ole-Petter Langeland (AP2), Martin Andersson (SJ), Jonas Rydling (Kammarkollegiet), Märtha Josefsson (WWF), Fredrik Holst (Landstinget i Västmanland och Örebro läns landsting) och Karin Haraldsson (Lannebo fonder). Tack vare er har vi erhållit den kunskap som krävs för att slutföra denna uppsats.
Stockholm den 20 maj 2014 Elias Söderström
Alfred Larsson Regnström
Indeed, a major source of objection to a free economy is precisely that it... gives people what they want instead of what a particular group thinks they ought to want. Underlying most arguments against the free market is a lack of belief in freedom itself. Milton Friedman
Innehållsförteckning 1. Introduktion ...................................................................................................................................... 1 1.1 Inledning ........................................................................................................................................ 1 1.2 Syfte och frågeställning ................................................................................................................. 4 1.3 Avgränsning ................................................................................................................................... 5 1.4 Gröna obligationers uppkomst ...................................................................................................... 5 1.5 Disposition ..................................................................................................................................... 6 2. Metod ............................................................................................................................................... 6 2.1 Undersökningsmetod .................................................................................................................... 7 2.2 Urvalsmetod .................................................................................................................................. 7 2.3 Presentation av intervjupersoner .................................................................................................. 8 2.4 Val av intervjumetod ................................................................................................................... 10 2.5 Datainsamling .............................................................................................................................. 11 3. Teori ............................................................................................................................................... 12 3.1 Kapitalstruktur ............................................................................................................................. 13 3.2 Definition av obligationer ............................................................................................................ 16 3.3 Miljöcertifieringar ........................................................................................................................ 20 3.5 Corporate Social Responsibility ................................................................................................... 24 3.6 Greenwashing ............................................................................................................................. 27 4. Empiri ............................................................................................................................................. 29 5. Analys ............................................................................................................................................. 37 6. Diskussion ...................................................................................................................................... 41 7. Slutsats ........................................................................................................................................... 42 8. Källförteckning ............................................................................................................................... 45 9. Bilagor ............................................................................................................................................ 49
Begrepp ur studiens perspektiv Löptid – För obligationer, tiden från att obligationen emitteras till förfallodagen. Rådgivare – Personer med expertkunskap inom området för finansiella produkter. Emittent – Företag som ger ut exempelvis en obligation för finansiera sina projekt. Investerare – För obligationer, de som köper ett företags utställda obligation. Noterat bolag – Företagets aktier går att handla på en börs. Icke noterat bolag – Aktierna kan inte handlas på en börs. SGBC – Står för Sweden Green Building Council och är en ideell förening som ägs av medlemmarna och främjar bland annat miljöcertifiering av byggnader. Likvid – Pengarna som fastighetsbolagen får in genom att emittera gröna obligationer. Greenwashing – Innebär att ett företag framstår som hållbart, men i praktiken bidrar till ökad klimatpåverkan. Fordran – uppkommer ur skuldförhållandet som uppstår mellan långivaren och låntagaren. Tillgångsmassa – Det som utgör säkerheten i en säkerställd obligation. Kreditvärdighet – Förklarar hur stor risk det är att investera i ett visst företag. High-yield bond – även kallad ”junk bond”, direkt översatt till svenska blir ”skräpobligation”, innebär obligationer som kännetecknas av en hög risk och en hög avkastning för att kompensera den höga risken som investerare utsätter sig för. Incitament – Anledning till att någon genomför en viss handling eller fattar ett visst beslut. Diversifiera – innebär här att sprida upplåningen genom ett flertal olika finansieringsalternativ för att minska risk och på sikt få en lägre kreditkostnad. Insider trading – Att en part köper eller säljer ett värdepapper samtidigt som denne innehar icke- offentlig information. Time the market – Att förutse en marknad och utföra handlingar därefter. Teknisk analys – Metoder som ser på historisk utveckling för att förutspå den framtida utvecklingen. Investment grade – Ett betyg som visar att en obligation har relativt låg risk för inställd betalning.
1. Introduktion 1.1 Inledning Efter finanskrisen 2008 blev alternativa finansieringssätt till rena banklån mer vanligt för fastighetsbolag, bankerna blev mer restriktiva i sin utlåning vilket medförde att många aktörer valde att emittera företagsobligationer som komplement till banklånen (Riksbanken, 2013a). I dagsläget är banklån fortfarande den främsta finansieringskällan i Sverige, en förklaring är att få medelstora bolag innehar rating, vilket problematiserar kreditvärdigheten vid investeringsbedömning. Detta leder till att vissa väletablerade aktörer som TeliaSonera, Volvo, Vattenfall och Vasakronan dominerar obligationsmarknaden i Sverige (Riksbanken, 2013a). De största placerarna på obligationsmarknaden är försäkringsbolag, följt av utländska investerare, AP-fonder, och banker (Riksbanken, 2013a).
Banklån är fortfarande
dominerande i Sverige men i diagrammet nedan visas tydligt att en positiv utveckling av obligationer har skett efter kraschen 2008 (Riksbanken, 2013a). Figur 1: Utestående volym av företagsobligationer i svenska kronor utgivna av icke-finansiella företag (miljarder kronor)
Källa: (Riksbanken, 2013a) Att investera i hållbara produkter är en generell trend hos investerare (SEB, 2014a). SEB har sett en stor efterfrågan på obligationsmarknaden vilket bidrog till att de vänt sig till Världsbanken för att utveckla Gröna obligationer. Denna produkt möjliggör för placerare att 1
investera klimatsmart och för utgivare att finansiera gröna projekt (SEB, 2014a). Ramverken skiljer sig åt beroende på vilken bransch som emittenten är verksam i, det övergripande ramverket innebär att likviden får användas till investeringar i projekt som reducerar miljöpåverkan (Världsbanken, 2013). Medan ramverken inom fastighetsbranschen innebär att emittenten har sex olika investeringsalternativ som anses vara av grön karaktär, där miljöcertifiering av byggnader är en stor del av dessa alternativ (CICERO, 2013). Bygg- och fastighetssektorn bidrar till en stor del av vår klimatpåverkan, totalt står branschen för 28 procent av samhällets totala energianvändning, om uppvärmning av byggnader inkluderas (Boverket, 2009). Regeringen har satt upp hållbarhetsmål för nyproduktion av byggnader och vid renovering av befintliga byggnader. Dessa mål syftar till att skapa en långsiktig god bebyggd miljö och sätter press på fastighetsägare då de måste sträva efter att energieffektivisera sina byggnader (Boverket, 2014). Att miljöcertifiera en byggnad är ett sätt för fastighetsägare att visa hur miljömässigt hållbar en byggnad är. Det finns ett antal olika miljöcertifieringar och de vanligaste i Sverige är Miljöbyggnad, GreenBuilding, BREEAM och LEED. Där GreenBuilding och Miljöbyggnads krav inte är lika omfattande som BREEAM och LEED, vilka tar hänsyn till en bredare kravspecifikation. Dessa certifieringar har ökat kontinuerligt sedan 2009 och den största ökningen har skett i certifiering av miljöbyggnad vilket visas i diagrammet nedan (SGBC, 2014a). Figur 2: Antal registrerade och certifierade byggnader i Sverige
Källa: (SGBC, 2014a) 3
En obligation med ett tydligt uppsatt ramverk, där likviden endast får gå till öronmärkta gröna projekt är det som framöver kommer benämnas en grön obligation. Inom fastighetsbranschen består de öronmärkta projekten främst av miljöcertifiering av byggnader men också andra miljöförbättrande åtgärder. Vasakronan med SEB som rådgivare var först i världen med att emittera denna typ av företagsobligation (SEB, 2014b). Miljöcertifieringar och obligationer är således de två teman som kommer undersökas i denna uppsats då dessa beståndsdelar skapar en grön obligation inom fastighetsbranschen. Tidigare forskning har inriktat sig på finansieringsalternativ, obligationsmarknaden eller miljöcertifiering av byggnader. Då produkten är relativt ny på marknaden har vi inte funnit någon tidigare forskning på området och därför har vi valt att kombinera de två områden, miljöcertifiering och obligationsmarknaden, som ligger till grund för de gröna obligationerna.
1.2 Syfte och frågeställning Vårt syfte med denna kandidatuppsats är att analysera finansieringsalternativet gröna obligationer och undersöka framtidsutsikterna för gröna fastighetsobligationsmarknaden. Studien belyser vilka faktorer som gör en obligation grön samt varför aktörer inom branschen funnit ett intresse av produkten, ambitionen är att besvara detta ur både emittenter och investerares perspektiv. Utifrån vårt syfte har vi fått fram följande frågeställningar: •
Hur skiljer sig en grön obligation från en vanlig obligation?
•
Vilka motiv ligger till grund för att fastighetsbolag valt att emitterar gröna obligationer?
•
Vilka faktorer bidrar till att investerare placerar i gröna obligationer?
•
Kan gröna obligationer vara ett incitament för fler fastighetsägare att miljöcertifiera byggnader?
4
1.3 Avgränsning Ramverken för gröna obligationer skiljer sig åt beroende på vilken bransch emittenten är verksam
inom,
denna
uppsats
undersöker
den
svenska
marknaden
för
gröna
företagsobligationer som emitterats av fastighetsbolag. Uppsatsen bortser från övriga marknader eller branscher för gröna obligationer. Vi avgränsar vår studie genom att undersöka två svenska företag verksamma inom fastighetsbranschen, ett noterat och ett onoterat fastighetsbolag. Vi har valt att bortse från andra på grund av att det hittills (vårterminen 2014) inte finns några fler fastighetsbolag i Sverige som har gett ut denna typ av obligation. Vidare begränsas studien till att undersöka befintliga investerares syn på gröna obligationer och bortser från att undersöka intresset hos investerare som tidigare investerat i företagsobligationer men som ännu inte har investerat i ovanstående produkt.
1.4 Gröna obligationers uppkomst Gröna obligationer är en finansiell produkt som skapades 2008 av SEB tillsammans med världsbanken, det är ett räntebärande skuldebrev som ger investerare möjlighet att finansiera ”gröna projekt” som leder till minskad klimatpåverkan (Reichelt, 2010). De gröna obligationerna har ur en finansiell synvinkel samma egenskaper som vanliga obligationer, det som skiljer dem åt är att gröna obligationer har ett ramverk som emittenten måste förhålla sig till vid investeringar (Reichelt, 2010). Idén uppkom ur ett stort intresse från institutionella ägare, enligt Christopher Flensborg som är upphovsman till produkten behövde många investerare, förutom att uppvisa en positiv avkastning, ansågs de lika viktigt att ha en medvetenhet om att pengarna de placerat går till gröna ändamål. Utifrån detta uppkom det ramverk som urskiljer en grön obligation och bidrar till att den får kallas grön (Fastighetsnytt, 2010). Det generella ramverket som SEB och Världsbanken har tagit fram innehåller kriterier som måste uppfyllas för att projekt ska bli godkända enligt ramverket. Exempel på projekt som är godkända enligt ramverket är finansiering av ny teknik som leder till avsevärda minskningar av växthusgaser, sol- och vind anläggningar och effektivisering av transporter inklusive bränslebyte, avfall och konstruktion av energieffektiva byggnader samt minskade koldioxidutsläpp genom skogsplantering och förhindring av skogsskövling (Reichelt, 2010). När Vasakronan och Skanska emitterade sina gröna obligationer har de använt sig av ett 5
externt, icke vinstdrivande forskningsinstitut som heter CICERO för att få en oberoende granskning av ramverkets miljömässighet (Cicero, 2013), (Skanska, 2014). Till en början var 95 procent av investerarna institutionella investerare, särskilt pensionsfonder, i dagsläget är mer än hälften kapitalförvaltare vilket innebär att produkten nått en bredare investerargrupp. SEB har en prognos på att gröna obligationer kommer att stå för 10-15 procent av nya emissioner på företagsobligationsmarknaden år 2020 (The Economist, 2014).
1.5 Disposition I kapitel 1 presenteras en inledning till de två delarna som är beståndsdelarna i följande kapitel, följt av vårt syfte- och frågeställning. Vidare presenteras vår avgränsning och därefter bakgrund där vi redovisar bakomliggande faktorer till gröna obligationens uppkomst. Kapitel 2 behandlar delarna undersökningsmetod, urvalsmetod, presentation av intervjupersoner, val av intervjumetod, datainsamling och giltighet. Kapitel 3 är den del i vår studie som belyser de ämnesområden som är relevanta för denna studie och applicerar ämnen hos gröna obligationers finansiella- och miljömässiga beståndsdelar. Vidare presenteras i kapitel 4 intervjuresultaten utifrån de 12 intervjuer som ingår i denna studie, som innefattar representanter från bank, fastighetsbolag, forskningsinstitut och ett antal olika investerare inom varierande branscher. Kapitel 5 analyseras intervjuresultat med hjälp av tillämpad teori inom området. I Kapitel 6 presenteras därefter vår diskussion och i kapitel 7 vår slutsats kring ämnet.
2. Metod Uppsatsen är av deskriptiv karaktär då vi anser att den typen lämpar sig bäst till vår studie, produkten är ny på marknaden och vad vi kan se är ämnet inte behandlat i tidigare studier. I en deskriptiv uppsats är syftet att förklara och beskriva hur något fungerar och ser ut (Höst, Regnell, Runeson, 2006). Vårt syfte är att ta fram en bild av marknaden för gröna obligationer och hur framtidsutsikterna för produkten ser ut. Intervjupersonerna i uppsatsen har som önskemål att få vara anonyma vid citering och därför har vi valt att inte nämna några namn i kommande delar. Enda gången som intervjupersonerna nämns vid namn är under kommande avsnitt presentation av intervjupersoner samt i förordet. 6
2.1 Undersökningsmetod De två vanligaste metoderna vid uppsatsskrivande är kvalitativa respektive kvantitativa. Vilken av dessa två som lämpar sig bäst beror dels på vilken data som finns tillgänglig och på syftet med uppsatsen (Höst, Regnell, Runeson, 2006). En kvantitativ ansats passar väl om det finns god tillgång på statistisk data, det är då möjligt att genomföra exempelvis regressionsanalyser för att undersöka hur olika variabler påverkar det undersökta objektet. En kvalitativ ansats är att föredra om det inte finns mycket data på området och ämnet inte går att mäta på ett effektivt sätt (Höst, Regnell, Runeson, 2006). En kvalitativ ansats ligger till grund för denna uppsats och informationen som inhämtas kommer främst från intervjuer och vetenskapliga artiklar på området. Intervjuerna riktas mot insatta personer inom branschen och för att få en helhetsbild av situationen har vi valt att kontakta en bank, åtta investerare, två utgivare av obligationer, samt ett forskningsinstitut. Utifrån intervjuer från aktörerna på marknaden erhålls en unik inblick som inte varit möjlig att erhålla utan direkt kontakt med involverade aktörer. Anledningen till valet av metod beror på att gröna obligationer är en ny produkt som dykt upp på marknaden det senaste året och att de inte finns tillräckligt med data för att använda en kvantitativ ansats samt att de variabler som analyseras inte går att kvantifiera på ett effektivt sätt. En fördel med kvalitativ ansats är att vi lyckas fånga upp de mjuka värdena. Ibland kan det vara problematiskt att få reda på resonemangen bakom exempelvis ett visst investeringsbeslut, genom att genomföra intervjuer ska vi fånga intervjupersonernas resonemang och åsikter för att erhålla en fördjupad förståelse på området (Lundahl & Skärvad, 2008). Nackdelen med att använda en kvalitativ metod är att det finns ett visst tolkningsutrymme vid bearbetning av data, som inte funnits om vi använt oss av en kvantitativ metod (Lundahl & Skärvad, 2008).
2.2 Urvalsmetod I vårt urval av intervjupersoner är målsättningen att få med inblandade aktörer på marknaden. För att erhålla en djup och nyanserad bild av marknaden för gröna obligationer har vi intervjuat 12 personer. Eftersom Gröna obligationer är nytt på marknaden har vi valt att vända oss till de aktörer som är involverade vid framtagning och emittering av produkten. De involverade aktörerna är SEB som agerar rådgivare, CICERO som ger expertutlåtande på 7
ramverket, Skanska samt Vasakronan vilka är de två fastighetsbolag i Sverige som i dagsläget (vårterminen 2014) har emitterat gröna obligationer. För att få svar på varför investerare har beslutat att placera i obligationen har vi också vänt oss till åtta investerare av produkten, verksamma inom olika branscher. Vi anser det viktigt att få investerarnas perspektiv på produkten då produktens framtid beror på efterfrågan hos köparna.
2.3 Presentation av intervjupersoner 2.3.1 Emittenter Björn Lindström, Vasakronan. Björn Lindström är finanschef på Vasakronan och har varit på företaget sedan det bildades 2008, han ansvarar för att erhålla finansiering till lägsta kostnad åt företaget. Vasakronan är Sveriges största fastighetsbolag och ägs av AP-fonderna, de äger och förvaltar kontors- och butiksfastigheter i Stockholm, Uppsala, Göteborg, Malmö och Lund. Vasakronan är en av de största aktörerna på den Svenska marknaden för företagsobligationer. Pär Lageryd, Skanska. Pär Lageryd är Head of Treasury på Skanska och ansvarar för företagets centrala upplåning, back-office och finansiella risker, det vill säga valutarisker, ränterisker och likviditetsrisker. Skanska är en aktör på både den Svenska och den globala fastighetsmarknaden. Skanska är aktiva inom nybyggnation, ombyggnation samt infrastruktursatsningar. Projekten varierar från byggande av bostadsrätter, sjukhus, kontorslokaler till vägar, tunnlar och andra infrastruktursatsningar.
2.3.2 Rådgivare Mats Olausson, SEB. Mats Olausson är Senior Advisor på Skandinaviska Enskilda Bankens avdelning för gröna obligationer, i ett team bestående av tre personer. SEB är en av de stora aktörerna inom den svenska banksektorn och erbjuder en uppsjö av finansiella tjänster till företag, privatpersoner och institutioner. Tjänster som rör allt från öppning av bankkonton till rådgivning vid emittering av obligationer mm.
8
2.3.3 Forskningsinstitut Christa Clapp, CICERO. Christa Clapp är teamledare och Senior Advisor på det norska klimatforskningsinstitutet Center for international Climate and Envireonmental Research – Oslo. Och ansvarar för företagets externa bedömning av ramverket till gröna obligationer. CICERO är ett institut som arbetar med klimatforskning och som är kopplat till universitetet i Oslo.
2.3.4 Investerare Stefan Rocklind, Danske Capital. Stefan Rocklind arbetar som Senior Portfolio Manager på Danske Capital i Stockholm och ansvarar för kreditobligationer till ett motsvarande värde av 12 miljarder kronor. Danske Capital är en av nordens största kapitalförvaltare och är en del av Danske bank koncernen. De förvaltar kapital åt både privatkunder och institutionella kunder från hela världen. Göran Holst, Dina försäkringar. Göran Holst är CFO (Chief Financial Officer) på Dina försäkringar som är ett gemensamt namn för 14 försäkringsbolag som genom sitt sammarbete är en av de sex största försäkringsgivarna inom sakförsäkringar i Sverige. Ole-Petter Langeland, AP2. Ole-Petter Langeland är Head of Fixed Income på Andra AP-fonden som är en av de allmänna pensionsfonderna. Andra AP-fonden är en av de fem buffertfonderna i det svenska pensionssystemet och är en av norra Europas största pensionsfonder och förvaltar drygt 264,7 miljarder SEK i tillgångar spridda över hela världen. Martin Andersson, SJ. Martin Andersson är ansvarig för finansieringsfunktionen på Statens järnvägar, vilket innefattar att vårda bankrelationer, upphandla finansiering när det krävs och hantering av finansiella risker. SJ AB är ett statligt bolag som erbjuder resor med tåg i Sverige och ansvarar för drygt 800 avgångar per dygn till 160 stationer runt om i landet.
9
Jonas Rydling, Kammarkollegiet. Jonas Ryding är förvaltare av ränteportföljer på Kammarkollegiet i Stockholm. Kammarkollegiet är Sveriges äldsta myndighet och är aktiva inom bland annat kapitalförvaltning, juridik, försäkring. Kammarkollegiets arbete bidrar till att skattepengar används på ett effektivt och rättssäkert sätt och deras största uppdragsgivare är finansdepartementet. Märtha Josefsson, WWF. Märtha Josefsson är vice ordförande och skattemästare på World Wide Fund for Nature och är sedan 2010 invald i styrelsen. WWF är en oberoende organisation som arbetar med att förhindra ökad miljöförstörelse, skydda utrotningshotade växter och djurarter. WWF har verksamhet i över 100 länder och agerar både på ett lokalt och globalt plan. Fredrik Holst, Landstinget i Västmanland och Örebro läns Landsting. Fredrik Holst är finanschef på Landstinget i Västmanland samt Örebro läns landsting, vilket innebär att han ansvarar främst för kapitalförvaltningen av pensionsmedelsportföljen. Landstingets uppgift är att ge hälsovård, sjukvård och tandvård samt att stödja näringsliv, kollektivtrafik och kultur- miljöfrågor. Karin Haraldsson, Lannebo fonder. Karin Haraldsson är förvaltare på Lannebo fonder och arbetar med förvaltningen av företagets räntefonder. Lannebo Fonder bildades år 2000 och har en investeringsfilosofi att placera långsiktigt genom fundamental analys och aktiv förvaltning.
2.4 Val av intervjumetod Det finns ett antal olika metoder som används vid intervjuer, vilken som passar beror till stor del på syftet med datainsamlingen. De vanligaste metoderna är standardiserade, semi standardiserade och icke standardiserade (Lundahl & Skärvad, 2008). Det är viktigt att beakta hur svaren representeras samt hur informationen som erhålls ska användas i analysen. En standardiserad metod passar väl om syftet är att kvantifiera svaren för att sedan sammanställa resultatet i exempelvis ett diagram. I Standardiserade intervjuer tillämpas en mall på samtliga respondenter i urvalet. Frågorna som ställs följer en tydlig ordningsföljd, ger 10
inte mycket utrymme för tolkning och kan oftast besvaras kortfattat (Lundahl & Skärvad, 2008). En icke standardiserad metod har inte någon mall som tillämpas strikt vid varje intervjutillfälle. Denna typ möjliggör stor flexibilitet av utformningen av intervjufrågorna och ger respondenten möjlighet att vidareutveckla sina svar (Lundahl & Skärvad, 2008). När en semistandardiserad metod används finns det en grund att utgå ifrån till intervjuerna, sedan styr intervjuaren samtalet i önskad riktning. Genom att ställa följdfrågor och få respondenten att utveckla sina resonemang kan mer specifika frågor ställas och intervjun blir mer uttömmande (Lundhal & Skärvad, 2008). I vårt fall har vi valt en semistandardiserad metod. Detta eftersom att respondenterna består av olika aktörer på fastighetsmarknaden som har sina egna infallsvinklar och erfarenheter. Vårt syfte med uppsatsen är dels att få en överblick av hur den svenska, gröna obligationsmarknaden är uppbyggd och hur den fungerar. Då passar det inte med en standardiserad metod med samma mall till alla respondenter. Lundahl och Skärvad (2008) anser att genom att ha en kärnfrågeställning att utgå ifrån säkerställs det att intervjuerna följer det mönster som eftersträvas. Flexibiliteten möjliggör utrymme för följdfrågor som leder till en mer djupgående intervju. Risken med att använda denna metod är att svaren blir för spretiga och att sammanställningen av intervjuerna inte kan göras på ett snyggt och smidigt sätt. Vår avsikt är inte att sammanställa och kvantifiera intervjuerna för att ta fram diagram utan vill få ut de bakomliggande resonemangen kring beslutsfattande av olika parter på marknaden. För att lyckas fånga upp de mjuka faktorerna anser vi att den semistandardiserade metoden är den mest lämpade för vårt ändamål.
2.5 Datainsamling Insamlingen av data har hos emittenter och bank skett via muntliga intervjuer, där vi förberett frågor inför varje intervju för att ha en grund att förhålla oss till under intervjutillfällena. Frågorna som tagits fram är relativt breda då vi vill avstå från att styra intervjupersonernas svar, för att få ut de bakomliggande resonemangen. Intervjuerna har spelats in och därefter transkriberats genom avlyssning av inspelingen och skrivit ner ord för ord från inspelningen, för att minimera att svaren från intervjupersonerna ska tolkas fel av oss författare. 11
Intervjuerna med forskningsinstitut och investerare har skett genom ett utskick av ett mail där intervjupersonerna har fått besvara frågor utifrån en intervjumall som anpassats till intervjupersonen och därefter har data sammanställts för att kunna urskilja om det finns gemensamma mönster hos de olika respondenterna.
3. Teori På vänstra sidan i Figur 3 beskrivs de teorier som är applicerbara på fastighetsbolag för att förklara kapitalstruktur. Den högra sidan beskriver finansieringsalternativet gröna obligationer som är ett sätt för fastighetsbolag att förändra dess kapitalstruktur. Dessa teorier är de vi valt ut för att i senare delar kunna analysera vårt material. Figur 3: Översikt av applicerbar teori till studien
Källa: egen illustration
12
3.1 Kapitalstruktur När statliga och kommunala myndigheter finansierar projekt, som skolverksamhet och infrastruktur, är ett vanligt finansieringsalternativ att emittera obligationer. För dem finns ingen möjlighet att emittera aktier eftersom de inte kan sälja ägarandelar av en stat eller kommun (Mishkin & Eakins, 2012). Företag däremot, har fler valmöjligheter när det gäller finansiering vilket gör det möjligt för dem att emittera både aktier och obligationer. Ett svårt beslut som företag ställs inför är om de ska finansiera deras tillväxt genom skuld eller med eget kapital, där fördelningen av kapital mellan eget kapital och skulder är företagets kapitalstruktur (Mishkin & Eakins, 2012). Ett vanligt skäl till varför företag vänder sig till kapitalmarknaden är på grund av att de inte har tillräckligt med eget kapital för att finansiera ett projekt eller för att de vill bevara sitt eget kapital för att kunna skydda sig mot oförutsedda händelser.
3.1.1 Efficient market hypothesis Den effektiva marknadshypotesen innebär att priset av en aktie på en aktiemarknad reflekterar all underliggande information (Mishkin, Matthews, Giuliodoeru, 2013). Detta omöjliggör att en investerare kan slå marknaden eftersom varje enskild investerare innehar samma information och kan varken köpa undervärderade aktier eller sälja övervärderade aktier (Investopedia, 2014a). Malkiel (2003) definierar en effektiv marknad som en marknad där ingen investerare kan erhålla högre avkastning än en genomsnittet. Med detta menas att information är oförutsägbar vilket innebär att även aktiepriset är slumpartat om en investerare inte innehar mer information än en annan som den införskaffat på ett olagligt eller oetiskt sätt, vilket kan vara ”insider trading” eller liknande (Malkiel, 2003). Malkiel (2003) redogör att det finns studier som påvisar att marknaden i vissa fall inte är effektiv. Ett exempel på när aktiemarknaden är ineffektiv är när ett företag rapporterar positiv eller negativ information vilket i vissa fall leder till att marknaden överreagerar på den information som har utgetts för att sedan återgå till verkliga värdet.
13
3.1.2 Market timing theory Enligt Barker och Wurgler (2002) innebär market timing theory att företagsledningen kan utnyttja den rådande informationsasymmetrin mellan företaget och marknaden. Vilket resulterar i att de kan påverka företagets belåningsgrad när marknaden är optimistisk eller pessimistiskt. När marknaden anses vara optimistisk och företagets aktie anses av ledningen övervärderad ser ledningen det gynnsamt att emittera aktier. Om företaget ger ut aktier under undervärderade förhållanden krävs ett stort antal aktier för att få in det kapital som krävs från nyemissionen. Därför anses det mer lönsamt att uppta lån under undervärderade förhållanden på en pessimistisk marknad (Barker & Wurgler, 2002). Enligt vissa akademiker anses det omöjligt att ”time the market”, medan andra investerare som handlar värdepapper med teknisk analys som grund anser att detta är möjligt (Investopedia, 2014b).
3.1.3 Trade-off Teorin En marknad där all information finns tillgänglig för alla företag, är en perfekt asymmetrisk marknad. På en sådan marknad finns inte någon optimal kapitalstruktur för bolagen att uppnå (Baker & Wurgler, 2002). I verkligheten råder det en viss informationsasymmetri mellan företag och dess intressenter, för att beskriva kapitalmarknaden på ett mer verklighetstroget sätt har senare forskning fokuserat mer på förklaringar som är förankrade i verkligheten (Baker & Wurgler, 2002). Modigliani och Miller sätter upp några antaganden i sin teori om den perfekta kapitalmarknaden
(Berk,
&
Demarzo,
2011).
De
bortser
från
skatter
och
transaktionskostnader, priset på tillgångar bestäms av nuvärdet av de framtida kassaflödena och de finansiella beslut som fattas påverkar inte kassaflöden som genereras genom investeringar (ibid.). Givet ovanstående antaganden kunde Modigliani och Miller visa att det är irrelevant för företag att hitta en optimal kapitalstruktur, eftersom på en perfekt marknad är företagets totala värde lika med marknadsvärdet på genererade kassaflöden från tillgångarna. Vilket således innebär att företagets val av kapitalstruktur är av mindre betydelse (Berk & Demarzo, 2011).
14
Trade-off teorin utgår från att det inte råder perfekt asymmetri på marknaden och lägger istället till faktorer som skatter och kostnader vid finansiella svårigheter för att bestämma ett företags optimala kapitalstruktur. Teorin behåller dock antagandet om perfekt information och att marknaden är effektiv, vidare går teorin ut på att ett företags optimala kapitalstruktur är beroende av ovanstående variabler och förhållandet mellan eget kapital och skulder kan variera stort (Berk & Demarzo, 2011). Ett företags optimala kapitalstruktur beror på hur företaget väger mellan de skattemässiga fördelar som en hög belåning kan medföra, i form av en skattesköld, samt de negativa konsekvenserna av att ha en hög belåningsgrad. En skattesköld skapas på grund av att räntekostnader kan dras av genom skatten och bidrar till att sänka företagets totala skattekostnader (Berk & Demarzo, 2011). En risk med hög skuldsättningsgrad är att företaget riskerar att få svårigheter att täcka sina kostnader om lönsamheten sjunker (Berk & Demarzo, 2011). Vid beräkning av ett företags optimala kapitalstruktur är det viktigt att hänsyn tas till vilken typ av företag det handlar om (Berk & Demarzo, 2011). Exempelvis har ett företag som är verksamt inom IT en stor del av sina tillgångar i sin personal och när efterfrågan sjunker blir det viktigt att behålla kunnig personal, samtidigt som det finns förhållandevis lite tillgångar som kan likvideras för att täcka kostnader som uppstår (Berk & Demarzo, 2011). Ett ITföretag kommer således riskera finansiella svårigheter vid en allt för hög skuldsättningsgrad om efterfrågan sjunker, då de inte har möjlighet att sälja av sina tillgångar på ett enkelt sätt. Ett fastighetsbolag har en stor del av sina tillgångar i de fastigheter som ägs av företaget och är därmed inte lika känsliga mot en sjunkande efterfrågan. Om företaget hamnar i finansiella svårigheter finns det tillgångar att sälja av och det möjliggör en högre skuldsättningsgrad. Ovanstående resonemang medför att fastighetsbolag kan gynnas i större utsträckning av en högre skuldsättningsgrad än ett IT-företag (Berk & Demarzo, 2011).
15
3.1.4 Pecking Order teorin Pecking Order teorin går emot ovanstående teori och hävdar att det inte finns någon optimal kapitalstruktur för företag. Teorin utgår från att det råder en viss informationsasymmetri mellan företagens ledning och ägarna, effekten av detta blir att kostnaden för att låna kapital blir högre (Baker & Wurgler, 2002). Utomstående investerare är medvetna om att företagens ledning har mer information om dess framtidsutsikter och lönsamhet än de själva har tillgång till. Lindström (2003) menar att informationsasymmetri leder till att företagens aktier undervärderas och att det inte lönar sig att emittera aktier i första hand. Enligt teorin kommer ett företag först välja finansiering med hjälp av internt genererade medel, i nästa steg väljs lån och sist kommer emittering av aktier. I brist på investeringsmöjligheter föreslås att företag istället bygger upp en intern buffert för att skydda sig mot eventuella framtida kostnader som kan uppstå till följd av exempelvis en minskad efterfrågan. Med en buffert tvingas inte företag att i första hand emittera nya aktier för att erhålla det kapital som behövs för att täcka kapitalbehovet (Baker & Wurgler, 2002).
3.2 Definition av obligationer En obligation är ett räntebärande skuldebrev som uppkommer när en investerare lånar ut kapital till ett företag eller en stat, en obligation har en given löptid och beloppet återbetalas vanligtvis vid löptidens slut (Nationalencyklopedin, 2014). Löptiden är från den dag då obligationen emitteras till den dag då lånet ska vara återbetalt. Obligationer kan delas in i två typer, nämligen nollkupongsobligationer och kupongobligationer. En nollkupongsobligation ger inga utbetalningar till långivaren under löptiden, utan endast en klumpsumma på slutdagen. En kupongobligation ger innehavaren löpande utbetalningar i form av kuponger som betalas ut av låntagaren. En vanlig orsak till att exempelvis ett företag emitterar en obligation
kan
vara
att
få
in
nytt
kapital
till
expandering
av
verksamheten
(Nationalencyklopedin, 2014).
16
3.2.1 Kreditvärderingsinstitut Ett sätt för investerare att avgöra kreditvärdigheten hos ett skuldebrev är genom att använda sig av kreditvärderingsinstitutens betyg. Betygen avgör sannolikheten att gäldenären ställer in betalning (Mishkin, Matthews, Massimo, 2013). I tabell 1 nedan visas kreditvärderingsbetyg från två stora institut. Tabell 1: kreditvärderingsbetyg Standard and Poor´s
Moody´s
Standard default rate %
AAA
Aaa
0,00
AA
Aa
0,02
A
A
0,10
BBB
Baa
0,15
BB
Ba
1,21
B
B
6,53
CCC
Caa
24,73
C
C
24,73
Källa: (Mishkin & Eakins, 2012)
3.2.2 Företagsobligationer En företagsobligation ges ut av både noterade och icke noterade bolag som behöver få in mer kapital för att exempelvis expandera verksamheten. Upplägget för återbetalning till investeraren kan ske genom löpande kupongutbetalningar eller som en klumpsumma vid löptidens slut. Löptiden på företagsobligationer varierar kraftigt och sträcker sig från 1 år till upp över 40 år beroende på obligationens upplägg (Morgan Stanley, 2014). Om ett noterat bolag ger ut en obligation kan det finnas ett kreditvärderingsbetyg från ett institut som ligger till grund för avkastningskraven hos investerarna (Morgan Stanley, 2014). Riskens storlek varierar mellan olika emittenter eftersom risken beror på företagets hälsa, vilken kan mätas med hjälp av en mängd olika variabler. Räntan på obligationen varierar beroende på hur stor risken är, om risken är låg och kreditvärderingsbetyget högt ges en lägre ränta och vice versa (Mishkin & Eakins, 2012).
17
3.2.2.1 Säkerställda obligationer En säkerställd obligation karakteriseras dels av att den regleras genom särskild lagstiftning till skillnad från företagsobligationer som endast regleras genom avtal (Sandström, Forsman, Stenkula von rosen, Wettergren, 2013). Denna obligation ger innehavaren en fordran på emittenten och en fordran på den underliggande tillgångsmassan som utgör själva säkerheten. Kan emittenten inte betala tillbaka det utlånade beloppet innebär det att investeraren får förtur till vissa tillgångar. Hur turordningen ser ut och vilka tillgångar som får tas i anspråk regleras genom särskild lagstiftning. Tillgångsmassan som ligger till grund för säkerheten är inte statisk utan förändras kontinuerligt under löptiden (Sandström, et al., 2013). Det finns en risk att tillgångarna byts ut under löptiden på grund av att de sjunkit i värde och inte ger investeraren en betryggande säkerhet. För att säkerställa att risken för svängningar i värdet på säkerhetsmassan hålls på en låg nivå är det viktigt att investeraren genomför en noggrann kreditbedömning innan beslut fattas (Sandström, et al., 2013). En typ av säkerställd obligation är bostadsobligationer, säkerhetsmassan består av en eller flera byggnader. Om företaget inte gör de betalningar som avtalats leder det till att obligationsinnehavarna har rätt till att likvidera byggnaden för att erhålla den betalning som avtalats. Till följd av detta har Säkerställda obligationer lägre risk och ränta än jämförbara icke säkerställda obligationer (Mishkin & Eakins, 2012).
3.2.2.2 Icke säkerställda obligationer En icke säkerställd obligation kännetecknas genom att det inte finns någon underliggande tillgångsmassa som kan utgöra en säkerhet till investeraren, vilket innebär att den enda säkerheten som finns är emittentens kreditvärdighet (Mishkin & Eakins, 2012). Det leder till ett ökat risktagande för investeraren och kräver därför oftast högre ränta som kompensation. Dessa regleras inte genom särskild lagstiftning utan endast genom avtal mellan emittenten och investeraren. En anledning till att ett företag emitterar en icke säkerställd obligation kan vara att det saknas tillgångar som kan användas som säkerhet (Morningstar, 2014). En icke säkerställd obligation har lägre prioritet än en säkerställd obligation i det fall där gäldenären ställer in betalning vid förfall, detta leder till att en icke säkerställd obligation har högre ränta än en jämförbar säkerställd obligation (Mishkin & Eakins, 2012).
18
3.2.2.3 High-yield bond High-yield bonds är en typ av obligationer som har kreditvärderingsbetyg (se tabell 1) lägre än Moody´s Baa eller Standard and Poor´s BBB betyg (Mishkin & Eakins, 2012). De obligationer som ligger under dessa betyg anses vara spekulativa medan de obligationer som ligger över Standard and Poor´s betyg BBB och Moody´s Baa har en ”investment grade” vilket innebär att det är en relativt låg risk att gäldenären ställer in betalning.
3.2.3 Statsobligationer En svensk statsobligation är ett räntebärande skuldebrev som ges ut av Riksgäldskontoret i Sverige. Det finns flera olika typer av obligationer som går under samlingsnamnet statsobligationer.
Det som urskiljer en svensk statsobligation är att den är utgiven av
Riksgäldskontoret och staten kan använda sig av denna finansiering för att täcka sitt behov av kapital på medel och lång sikt (Riksbanken, 2013b). Kreditrisken för en statsobligation är generellt näst intill obefintlig då staten är långivare, detta medför att räntan för en statsobligation är låg jämfört med en företagsobligation. (Swedbank, 2014). Vissa länder som tillexempel Grekland med ett kreditvärderingsbetyg lägre än ”investment grade” innebär att det löper stor risk att landet ställer in betalningar (The economist, 2013). Löptiden på en statsobligation kan variera allt från 2 till 10 år beroende på lånebehovet (Riksbanken, 2013b).
19
3.3 Miljöcertifieringar Det finns en mängd olika miljöcertifieringar för fastigheter som fastighetsägare kan ansöka om. Ramverken för gröna obligationer i denna studie är utvecklat av SEB med hjälp av Världsbankens modell och använder sig av Miljöbyggnad, BREEAM och LEED. Kravspecifikationen för de olika certifieringarna skiljer sig åt vilket tabell 2 visar. Tabell 2: Övergripande tabell över studiens miljöcertifieringars krav Energi Material Innemiljö Vatten Förvaltning Byggavfall Infrastruktur och Kommunikation Ekologi och plats Föroreningar Process och innovation Källa: (SGBC, 2014a)
Miljöbyggnad X X X
BREEAM X X X X X X
LEED X X X X X X
X
X
X X X
X X X
3.3.1 Miljöbyggnad Miljöbyggnad är en certifiering som har utvecklats och anpassats för den svenska marknaden (SGBC, 2014b). Viktiga komponenter som analyseras är energi, innemiljö samt byggmaterial. Uppföljning sker för att säkerställa att fastigheterna uppfyller de krav som ställs för att erhålla certifieringen miljöbyggnad. Genom att aktivt arbeta med de tre ovanstående komponenterna leder det till en mer effektiv energianvändning och ett lägre driftnetto på grund av exempelvis sänkta uppvärmningskostnader för en fastighet (SGBC,2014b). Det finns tre olika nivåer som en byggnad kan erhålla och dessa är brons, silver och guld. Certifiering är möjlig att genomföra både på befintligt bestånd och vid nyproduktion. Det tar 2 år för nya byggnader att erhålla certifieringen och när en byggnad erhållit en viss nivå gäller denna i 10 år om inte ytterligare förbättringar görs som kan innebära ett uppflyttande till en högre nivå (SGBC, 2014b).
20
3.3.2 BREEAM BREEAM är en internationell certifiering för kommersiella fastigheter och är både mest känd av dessa tre och den mest använda. BREEAM kan användas både vid nybyggnation och ombyggnation av befintliga fastigheter (SGBC, 2014c). Bedömningsprocessen utgår från ett flertal faktorer som granskas och analyseras. Faktorerna som granskas är (se även tabell 2) energianvändning,
projektledning,
markanvändning,
påverkan
på
närmiljön,
vattenhushållning, markanvändning, avfallshantering, byggmaterial, föroreningar och närhet till kommunikationer. Efter att dessa granskats erhåller fastigheten ett betyg på en femgradig skala. Där det högsta betyget är outstanding och ställer höga krav på fastigheten och innovationsförmågan hos företaget. BREEAM är den certifieringen som ställer de högsta kraven på företagen och som har den största genomslagskraften internationellt (SGBC, 2014c).
3.3.3 LEED LEED är utvecklat i USA och är uppbyggt utifrån samma kriterier oavsett vart i världen den certifierade byggnaden befinner sig och det underlättar för investerare att bilda en uppfattning om byggnadens standard (SGBC, 2014d). Vid undersökning av en fastighet tar LEED fokus på (se även tabell 2) närmiljö, material, vattenanvändning, inomhusklimat samt energianvändning. Utifrån dessa erhålls sedan ett betyg på en femgradig skala där platinum är det högsta. Likt BREEAM ställs det höga krav på innovation och nytänkande för att kunna erhålla ett högt betyg. LEED sträcker sig till att omfatta sjukhus och hela kvarter till skillnad från ovanstående certifieringar (SGBC, 2014d).
3.3.4 Incitament till att miljöcertifiera byggnader För att fastighetsbolag ska energieffektivisera byggnader krävs det att det finns incitament för att göra detta. Warren-Myers (2012) menar att en stor del aktörer i fastighetsbranschen arbetar med kostnadsminimerande strategier och att det är något som har pågått under en längre tid inom branschen. I dagsläget använder aktörer ofta ordet hållbarhet. Den nya användningen av begreppet anser hon är en strategi som fastighetsaktörer använder för att nå lägre kostnader och att det är lägre kostnader som är incitamentet vid hållbarhetsarbete. Det finns viss problematik när det gället incitament som leder till energieffektivisering då hyresavtalen kan 21
vara av olika slag. Om hyresgästen har ett avtal där värme och vatten är inkluderat leder detta till att hyresgästen inte har några ekonomiska incitament till att minska energiförbrukningen, om inte värme och vatten är inkluderat, utan hamnar som en direkt kostnad hos hyresgästen innebär detta att det inte finns något ekonomiskt incitament hos fastighetsägaren att investera i energiåtgärdande projekt (Lind, 2012). Vidare ser Lind (2012) två problem med det förhandlingsbara hyressystemet som finns i Sverige, det första är att om ett företag sänker kostnaderna genom att investera i energieffektiviserande åtgärder kommer företaget inte att kunna höja hyran till den nivå som krävs utan hyressättningen kommer att hamna på marknadshyresnivå. Eftersom hyressättningen utgår från kostnadsnivåerna. Detta leder till att fastighetsägaren blir tvungen att sänka hyran ifall de arbetar med energieffektivisering. Linds (2012) studie är utförd på bostadsmarknaden men vi anser att det är applicerbar inom kommersiella fastigheter. Det andra innebär att på en marknad som inte är rationell och välinformerad kommer inte en förhandlad hyresnivå avspegla vissa viktiga egenskaper, till exempel inomhusklimatet, vilket kan leda till att en lägre hyresnivå som i sin tur leder till minskade ekonomiska incitament för dessa åtgärder. För att minska denna intressekonflikt mellan fastighetsägare och hyresgäster har gröna hyresavtal uppkommit för att skapa ett gemensamt incitament mellan de två parterna. Fastighetsägaren som bekostar hållbarhetsinvesteringen behöver inte vara den part som får en positiv avkasting genom investeringen eftersom vissa kostnader ändå hamnar som en direkt kostnad hos hyresgästen (Energimyndigheten, 2011). Det gröna hyresavtalet fungerar på så sätt att fastighetsägare och hyresgäst gemensamt ingår ett avtal där det framgår vem som ansvarar för olika delar inom miljöpåverkan och hur de gemensamt ska nå gemensamma mål (Fastighetsägarna, 2014). Aulin och Elland (2013) har undersökt vilka faktorer som bidrar till miljöcertifiering av byggnader, de största incitamenten som respondenterna i studien ansåg vara är ökat marknadsvärde för fastigheterna, lägre underhållskostnader, högre hyra och lägre omsättning av hyresgäster, positiv marknadsföring för ägare och hyresgäster samt högre efterfrågan för miljöcertifierade byggnader. Vidare har Aulin och Elland (2013) jämfört miljöbilar och gröna byggnaders incitament, utvecklingen av marknaden för miljöbilar har ökat med 77 procent mellan 2008-2011 och faktorer som har bidragit till denna utveckling anser dem vara på grund av ekonomiska incitament. För miljöbilar finns en rad ekonomiska incitament, några av dem 22
är fri eller lägre parkeringskostnad, lägre fordonsskatt samt en miljöbilspremie vilket bidrar till lägre inköpspris vid köp av en miljöbil. Någon typ av ekonomiska incitament liknande miljöbilarnas eftersträvar Aulin och Elland (2013) ska finnas vid miljöcertifiering av byggnader, för att ge en ökning av antalet certifieringar. Respondenterna i deras undersökning ansåg att några incitament som behövs för en ökning av miljöcertifiering av byggnader är attraktiva lån avsett för miljöcertifierade byggnader, bättre lånevillkor samt skattereducerande åtgärder som exempelvis lägre fastighetsskatt för miljöcertifierade byggnader.
3.4 Ramverk för gröna obligationer inom fastighetsbranschen Ramverken som de två fastighetsbolagen i Sverige har använt sig av liknar varandra till stor del och innebär att likviden från den gröna obligationen måste gå till projekt som anses vara gröna, ett norskt klimatforskningsinstitut som heter CICERO har granskat ramverken för att styrka att ramverken verkligen är miljömässigt hållbara (Vasakronan, 2014). Ramverket innehåller sex investeringsalternativ som är: 1. Certifiering av kommersiella byggnader där LEED med lägsta nivå guld, BREEAM lägsta nivå ”väldigt bra” och miljöbyggnad med lägsta nivå silver är godkända miljöcertifieringar. 2. Investeringar i energieffektivisering såsom förbättrad isolering, förbättrad belysning eller värmeåtervinning är godkända investeringar. 3. Projekt till grönare IT. 4. Förnybar energi. T.ex. solceller. 5. Projekt som leder till bättre vattenhantering. 6. Infrastruktur för elbilar Källa: (Vasakronan, 2014) Ramverken reglerar även att likviden måste sättas in på ett öronmärkt konto där ett belopp lika stort som nettolikviden från obligationen ska sättas in och pengarna får enbart användas till ”godkända objekt”. Godkända objekt är en grupp av projekt som stödjer lägre koldioxid och klimatpåverkan. Vidare måste utgivaren upprätthålla investerare med information kring vilka olika projekt som likviden har gått till, detta ska göras utifrån en speciell investerarrapport (Vasakronan, 2014). 23
3.5 Corporate Social Responsibility 3.5.1 Innebörd CSR som är en förkortning av rubriken ovan innebär företagens ansvar för samhället och enligt Grankvist (2012) kan begreppet delas upp i tre separata kategorier som är ekonomiskt, socialt- och miljömässigt ansvarstagande. Ekonomiskt ansvarstagande innebär företagets ansvar mot sina ägare och att de agerar på ett sätt som maximerar vinsten, samt stärker företagets finansiella ställning. Socialt ansvarstagande handlar om att företagen bedriver sin verksamhet på ett sätt som förbättrar hälsan och välbefinnande hos medborgare, underleverantörer, anställda, konsumenter samt affärspartners. Det miljömässiga ansvaret för företaget är att bedriva sin verksamhet på ett sätt som inte påverkar vår planet och dess resurser på ett negativt sätt. För att kunna uppnå ett långsiktigt och hållbart agerande inom företaget krävs det att samtliga tre ovanstående komponenter tas med i arbetet och balanseras mot varandra för att hitta den för företaget optimala kombinationen (Grankvist, 2012). Grankvist (2012) menar att det inte går att fokusera enbart på två av de tre delarna, exempelvis ett företag som sätter sin egen vinst främst och ignorerar de övriga delarna riskerar att uppfattas som giriga och det kan på sikt leda till sänkt efterfrågan på företagets produkter. Grankvist (2012) drar en viktig slutsats i sin bok, CSR i praktiken, och det är att: ”Det spelar ingen roll hur mycket ansvar man tar – om man inte tjänar pengar kan man inte ta ansvar. Det omvända gäller också. Om man inte tar ansvar kommer man inte kunna tjäna pengar i en värld där omvärlden förväntar sig att man tänker på dem.” (Grankvist, 2012 s18).
24
3.5.2 CSR i praktiken Ett företags praktiska arbete med CSR kan se ut på många olika sätt beroende på vilken bransch som företaget verkar inom. Det finns dock några generella punkter som alla företag kan arbeta med, oavsett vilken bransch de tillhör. Grankvist (2014) nämner tio punkter som ett företag kan arbeta mot och nedan kommer ett urval av dessa att förklaras närmare. Börja spara el är något som kan möjliggöra för företaget att på sikt endast försörja sig med förnybar energi från exempelvis vind, vatten och sol. Rent praktiskt kan det handla om att datorer på en IT-avdelning stängs av automatiskt på kvällen och att en specifik utredning görs av lokalerna för att ta reda på vad det är som förbrukar mest energi. Om fler företag går över till förnybar energi kommer efterfrågan öka och utvecklingen för förnybar energi växa (Grankvist, 2014). Genom att arbeta större delen av sin tid på en uppkopplad dator minskar behovet av att göra resor för att träffa kunder. Ibland kan det räcka att träffa kunden på plats första gången, men att i fortsättningen ha möte via telefon och internet. Idag finns det hjälpmedel som underlättar både delning av material och möten via internet (Grankvist, 2014). Viktigt är att ledningen tydligt visar hur företaget ska arbeta med CSR och att de dessutom själva agerar utifrån de framtagna riktlinjerna, walk the talk är ett uttryck som beskriver ovanstående punkt väl (Grankvist, 2014). Det räcker oftast inte med att ta fram en ram för hur exempelvis personalen ska arbeta med CSR, utan ledningens stöd och uppmuntran samt agerande som förebilder krävs också för att företaget ska lyckas med sina uppsatta mål (Grankvist, 2014). CSR behandlar inte bara energieffektivisering och att sänka kostnader inom företaget, företaget förväntas också ta ett samhällsansvar och engagera sig i de problem som kan finnas där de själva verkar (Grankvist, 2014). Att engagera sig innebär i sin tur inte enbart om att kunna ge bidrag, utan att komma med förslag på förbättringar och att dessutom arbeta med förslagen praktiskt. När företaget går in och aktivt arbetar tillsammans med människor i samhället får det positiva konsekvenser som återspeglas på företaget (Grankvist, 2014).
25
3.5.3 CSR inom fastighetsbranschen En tydlig trend på marknaden är att fler hyresgäster ställer högre krav på sina lokaler och att efterfrågan på miljöcertifierade lokaler ökat. Ett företag som märkt av trenden är Tenant & Partner som arbetar med att förmedla lokaler till hyresgäster. Varje år förmedlar företaget mer än 300 000 kvm lokalyta till andra företag, detta gör dem till en stor aktör på marknaden och deras miljöarbete kan således få stor påverkan på kundernas kontorslokaler (CSR i praktiken, 2011). Företaget har sett en ökad medvetenhet hos sina hyresgäster angående ökade miljökrav på kontorslokaler. För att möta den ökade efterfrågan startade Tenant & Partner först med att göra en intern undersökning i syfte att ta reda på vilka områden som kunde förbättras ur en miljösynpunkt. När data samlats in och sammanställts utarbetades miljömål för varje identifierat område inom organisationen (CSR i praktiken, 2011). Nästa steg var att öka kompetensen inom den egna organisationen för att kunna agera på ett förtroendeingivande sätt för kunden, det gjordes genom att skapa ett green-team som bestod av personer från olika delar av organisationen. Uppgiften för teamen var att varje medarbetare blev införstådd med miljömålen som organisationen arbetar mot, att kunskapsnivån hålls på en hög nivå internt och att med hjälp av återkommande möten hålla personalen uppdaterad om de senaste händelserna på området (CSR i praktiken, 2011). Hållbarhetsarbetet mot kund innebär exempelvis möjligheten att erbjuda lokaler som är mer energisnåla och miljöanpassade. Tenant & Partner har tagit fram två arbetsmodeller för sina kunder beroende på hur höga krav de ställer på sina lokaler. Modellerna innehåller krav på hållbarhet genom hela processen, samt uppföljning av de processer som hör till det specifika projektet (CSR i praktiken, 2011).
26
3.6 Greenwashing 3.6.1 Innebörd Begreppet Greenwashing har vuxit fram i samband med att allt fler företag och organisationer vill profilera sig som miljövänliga och hållbara. Mycket på grund av den ökade medvetenheten hos allmänheten, samt de ökade kraven som ställs från myndigheter att företag och organisationer ska agera och verka utifrån ett hållbarhetsperspektiv (Walker & Fang, 2012). Greenwashing innebär att en organisation profilerar sig som miljövänlig men agerar på motsatt sätt, därmed luras kunderna att tro att företaget satsar på hållbarhet när de i själva verket bidrar till ökad klimatpåverkan (Delmas & Cuerel Burbano, 2011). Företagen som använder sig av Greenwashing kännetecknas ofta av att de är duktiga på att profilera sig och kommunicera ut sina hållberhetssatsningar, samtidigt som själva arbetet med miljöfrågor inom företaget är passivt. Det kan också vara att en produkt marknadsförs som exempelvis tillverkad av återvunna delar när det i själva verket inte är så (Delmas & Cuerel Burbano, 2011).
3.6.2 Bakomliggande faktorer I artikeln The drivers of Greenwashing tas det upp ett flertal bakomliggande faktorer som kan påverka ett företag till att börja använda sig av Greenwashing. En av faktorerna är klimatet på den marknad som företaget agerar på, företag tenderar att efterlikna ledande företag inom samma bransch för att på så sätt framstå som seriösa och förtroendeingivande. Om de branschledande bolagen arbetar aktivt med hållbarhetsfrågor kan ett företag riskera att tappa marknadsandelar om de inte framstår som miljömedvetna, en konsekvens av det är att företaget kan använda Greenwashing för att framstå som hållbart och inte tappa marknadsandelar (Delmas & Cuerel Burbano, 2011). Ökade krav från investerare, konsumenter och institutioner att företagen arbetar med hållbarhet och minskad miljöpåverkan kan få effekten att företag känner sig pressade att använda Greenwashing för att tillfredsställa deras krav (Delmas & Cuerel Burbano, 2011). Storlek, lönsamhet, utvecklingsfas, branschtyp, resurser och konkurrensfördelar är faktorer som också är viktiga att ta hänsyn till för att förstå varför ett företag använder Greenwashing. 27
Ett litet företag med begränsade resurser på en högt konkurrensutsatt marknad och som dessutom behöver utvecklas för att inte riskera att gå under kan frestas att använda sig av Greenwashing (Delmas & Cuerel Burbano, 2011). Incitamentsstruktur och etik är ytterligare faktorer inom organisationen som påverkar beslutsfattandet angående användandet av Greenwashing. Om det finns en incitamentsstruktur som förespråkar högt risktagande och finansiell lönsamhet kan det leda till att de anställda agerar utan att ta hänsyn till hållbarhet och miljöpolicys som tagits fram (Delmas & Cuerel Burbano, 2011). Ett exempel på Greenwashing är när det framkom att elektronikföretaget LG hade märkt flertal av sina kylskåp med en Energy Star märkning, en sådan märkning har kontrollerats av en tredje part och har fått stöd från statligt håll. Det visade sig vid en närmare kontroll att flera av kylskåpen inte nådde upp till kraven som krävdes för att erhålla certifieringen och slukade betydligt mer el än angivet (Delmas & Cuerel Burbano, 2011).
3.6.3 Lagstiftning och reglering Brist på tydliga lagar och regler kring hur Greenwashing ska hanteras har varit drivande faktorer som lett till en ökad användning bland företag och organisationer. Utan enhetlig lagstiftning angående miljöbrott för företag och organisationer som agerar på den globala marknaden kommer det vara svårt att straffa dessa. När sannolikheten att åka fast är låg i kombination med låga straff kommer det finnas incitament att fortsätta med Greenwashing (Delmas & Cuerel Burbano, 2011). Trots bristfällig lagstiftning i flera länder finns det flera organisationer och aktivistgrupper som arbetar aktivt med att kontrollera företagens hållbarhetsåtaganden. Greenpeace är ett exempel på en sådan organisation som utövar övervakning och kontroll av företag som bedriver miljöförstörande verksamheter (Delmas & Cuerel Burbano, 2011). Med hjälp från media kan dessa organisationer snabbt sprida information om misskötsel hos företag och informera allmänheten om det rådande läget (Delmas & Cuerel Burbano, 2011). För att undvika att anklagas för Greenwashing har flera fastighetsbolag valt att miljöcertifiera sina byggnader.
Miljöcertifieringen
av
byggnaden
ger
företaget
ett
kvitto
på
deras
hållbarhetsarbete och fungerar som en kvalitetsstämpel utåt (Radhlinah & Elland, 2013).
28
4. Empiri 4.1 Intervjuresultat För att få en förståelse kring marknaden för gröna obligationer inom fastighetssektorn har vi intervjuat svenska aktörer som är involverade på området. För mer information om de 12 personerna se tidigare avsnitt presentation av intervjupersoner. Intervjupersonerna förblir fortsättningsvis anonyma och citeras således inte vid namn. I kommande avsnitt presenteras en sammanställning av intervjuresultaten.
4.1.1 Gröna obligationer Enligt en respondent är Christoffer Flensborg upphovsmannen bakom Gröna obligationer, han fick en idé vid samtal med institutionella investerare i Sverige som har haft ett intresse att finansiera genom miljöinvesteringar. Flensborg har därefter arbetat vidare med dessa idéer och presenterade dem 2007 för världsbanken vilket bidrog till att produkten kunde vidareutvecklas.
I
november
2013
emitterade
Vasakronan
världens
första
gröna
företagsobligation. Vidare förklarar en respondent att de gröna obligationerna är utifrån en finansiell synvinkel direkt kopierade från vanliga företagsobligationer, vilket innebär att det är samma dokumentation, legala ramverk som styr och samma riskavvägningar som bör göras hos både emittenter och investerare. Båda emittenterna uppger att de emitterat icke säkerställda gröna obligationer. Det som skiljer dem åt är att likviden från gröna obligationer är öronmärkta till investeringar som bidrar till lägre energiförbrukning och därmed lägre klimatpåverkan. Vilka investeringar som är godkända för de gröna obligationerna regleras utifrån ramverken, som är liknande för båda emittenterna som ingår i denna uppsats men som kan skilja sig åt mellan olika branscher. En emittent beskriver att de måste förhålla sig till sex olika investeringsalternativ som ingår i ramverket vid investeringar som kommer från gröna obligationens likvid. Vidare förklarar en respondent att bankernas expertis ligger inom finansiering, för att få ett utlåtande på ramverket som tar hänsyn till energieffektivisering har CICERO tagits in för att ge en extern bedömning på miljöområdet. Enligt en respondent innebär en del av ramverket att företaget förbinder sig att öppna ett separat konto där likviden som öronmärks till gröna investeringar sätts in, för att kunna göra uppföljningar på vilka projekt som likviden har använts till. De projekt som är utvalda och godkända enligt ramverket får belasta detta öronmärkta konto. 29
4.1.2 CICERO Intervjupersonen beskriver att CICERO står för Center of International Climate and Environmental Research Oslo och är som namnet antyder ett forskningsinstitut kopplat till universitetet i Oslo. Institutet grundades i början på 1990 talet av den norska staten och agerar som en oberoende forskningsenhet. Cicero arbetar med att ta fram forskningsrapporter på klimatområdet både nationellt och internationellt. De kan med sin expertis agera rådgivare i klimatrelaterade frågor och arbetar aktiv med att öka medvetenheten om klimatproblematiken och de potentiella effekterna av dem. I samband med att företag har börjat intressera sig för gröna former att finansiera sig på har CICERO bidragit med sin expertis på området för att säkerställa vad som är grönt och inte.
4.1.2.1 CICEROS roll i gröna obligationer Utifrån intervjun framgår det att CICERO´s roll är att med sin kunskap ge ett skriftligt utlåtande på ramverket som tagits fram till den tänkta, gröna obligationen. De ska dessutom upplysa investerare om innebörden av att investera i gröna obligationer och ge ytterligare information om de förväntade, miljömässiga effekterna av att investera i gröna obligationer. När en emittent väljer att emittera gröna obligationer är det vanligt förekommande att de vänder sig till CICERO för att erhålla en experts syn på hur pass väl det framtagna ramverket svarar mot miljömässiga och klimatmässiga frågor. Vidare beskriver respondenten att när CICERO har analyserat det framtagna ramverket och gett sitt utlåtande är det upp till emittenten att sprida informationen vidare till investerarna.
4.1.2.2 Hur processen går till För att CICERO ska kunna ge ett skriftligt utlåtande på ramverket som emittenten tagit fram berättar respondenten att det krävs att de får tillgång till all relevant dokumentation som rör både ramverket och miljömässiga policys som företaget ska förhålla sig till. När informationen är insamlad analyserar CICERO de tänkta projekten som pengarna från den gröna obligationen ska gå till, samt hur emittenten förmedlar informationen till investerarna och om det finns någon brist i ramverket med hänsyn till de miljömässiga delarna.
30
4.1.2.3 Specifika kriterier Enligt intervjun finns det i dagsläget inte någon mall som CICERO kan utgå ifrån varje gång som de gör ett utlåtande på en emittents ramverk, utan endast generella riktlinjer. Det beror på att gröna obligationer är relativt nytt och att emittenternas verksamheter ofta skiljer sig åt. För att en obligation ska bli klassad som grön av CICERO måste de uppsatta kriterierna vara uppfyllda. CICERO samarbetar i dagsläget med andra institut för att ta fram tydliga kriterier till gröna obligationer och förhoppningen är att med hjälp av kriterierna öka transparensen på området.
4.1.2.4 Framtiden för gröna obligationer Enligt respondenten är CICERO´s förhoppningar att fler företag och organisationer väljer att emittera gröna obligationer som kan leda till sänkta koldioxidutsläpp på sikt. Genom att utsläppen minskar sjunker påfrestningarna på klimatet och därmed leder det till en mer hållbar utveckling.
4.1.3 Emittenternas syn på gröna obligationer Båda representanterna ser en tydlig trend av ökad medvetenhet hos deras hyresgäster angående miljöpåverkan och ställer allt högre krav på att deras byggnader ska vara miljöcertifierade. En av representanterna förklarar att en av faktorerna kring att hyresgästerna kräver miljöcertifiering av byggnaderna är för att lägre energiförbrukning leder till lägre kostnader för fastighetsägaren och leder i sin tur till att hyresgästen får lägre hyra. Det är ett incitament för ägaren att värdet av fastigheten höjs om fastigheten får lägre energikostnader, då värdet av en fastighet är ett diskonterat kassaflöde. Därför finns det ett stort intresse hos fastighetsägare att miljöcertifiera byggnader eftersom det ger högre marknadsvärde, en emittent berättar att de har en energiförbrukning som är 50 procent lägre än branschgenomsnittet och att det har bidragit till en positiv utveckling av marknadsvärdet, i storleksordningen 3 miljarder kronor. Vilket leder till att en ”win-win” situation uppstår eftersom det gynnar både hyresgäster och fastighetsägare. En av respondenterna beskriver att det är en naturlig del av företagets profil att använda detta finansieringsalternativ då de tidigare har använt sig av lån med en grön profil, dessa lån har liknande egenskaper som gröna obligationer och är avsedda att gå till miljöinvesteringar.
31
Båda respondenterna har uppgett att ett av skälen till varför företag vill emittera gröna obligationer är för att nå nya investerare, målet med att emittera gröna obligationer är enligt en respondent inte att sänka deras kreditkostnader utan att diversifiera deras upplåning samt att nå nya investerare, då det leder till lägre kostnader om de har olika finansieringskällor. Att ha fått nya investerare är något båda emittenterna vi har intervjuat har uppnått, en av dem har nått 19 nya investerare medan den andra har fått in 56 procent av emissionsbeloppets volym från investerare som skulle avstått från att investera i emittentens obligation om den inte var grön. Intresset från investerare var stort, vissa av dem investerade mindre belopp men en respondent förklarar att han hoppas på att de investerar i nästa obligation också. Förhoppningen är att de hittat långvariga investerare, då intresset hos investerare för gröna obligationer ökat, delvis på grund av den positiva exponeringen de får i samband med köp av ovanstående, finansiella produkt berättar en respondent. En annan respondent anser att det saknas attraktiva investeringsalternativ på obligationsmarknaden vilket är en bidragande faktor till att intresset för gröna obligationer är stort hos investerare. Detta har medfört att intresset för gröna obligationer var större än för vanliga obligationer då denna har en grön profil i kombination till likvärdig avkastning. Kostnaden för emittenten att utställa en grön obligation är densamma som för vanliga företagsobligationer och en respondent anser att det inte vore hållbart långsiktigt vare sig om investerare blir tvungna att offra avkastning för att de investerar i en produkt som går till lägre klimatpåverkan eller om emittenten är tvungen att betala högre avgifter till bankerna om de ger ut gröna obligationer som är avsedda att gå till miljömässigt hållbara investeringar. Enighet råder mellan båda emittenterna kring att det är en stor spridning mellan de olika investerarna som har valt de gröna obligationerna. Det är banker, obligationsfonder, olika typer av stiftelser, hedgefonder, försäkringsbolag, livbolag och pensionsstiftelser. En respondent beskriver att många investerare ansåg det viktigt att de får synas i en positiv kontext när de investerat i en grön obligation, därför har de vid varje emissionstillfälle lagt in en stor annons i Dagens industri med samtliga investerare för att visa att de har placerat klimatsmart. Riskerna med gröna obligationer ur emittenternas perspektiv är om företaget skulle använda likviden till en investering som företaget tror sig vara av grön karaktär, men som i slutändan inte är godkänd enligt ramverket. Det skulle innebära att investerare tappar förtroendet för emittenten. Samma emittent anser att miljöcertifiering av byggnader är något konkret vilket bidrar till att fastighetsbolag får ännu en kvalitetsstämpel, som förenklar 32
uppföljningen av likviden för både emittent och investerare. Annars finns risken som hos vanliga företagsobligationer på utgivarens ekonomiska hälsa. Båda emittenterna uppger att de använder sig av miljöcertifieringen LEED (Leadership in energy and environmental design) vid nybyggnation men en av respondenterna uppger att det finns byggnader i fastighetsportföljen som har andra certifieringar men detta på grund av att fastigheten förvärvats i efterhand. Vidare förklarar en respondent att anledningen till att de valt certifieringssystemet LEED är på grund av dess breda kravspecifikation samt att det är ett flexibelt system i och med poängsystemet. För att emittenterna ska kunna följa upp likviden och för att inte riskera att investeringar går till projekt som strider mot ramverket förklarar en emittent att hela beloppet har satts in på ett konto hos deras enhet för projektutveckling. Projektutvecklarna bygger endast byggnader som når upp till minimikraven i ramverket vilket innebär att det är minimal risk att pengarna går till ett icke godkända projekt.
4.1.4 Framtidsutsikterna för gröna obligationer Framtidsutsikterna ser positiva ut för gröna obligationerna men det är, och det ska vara hårda kriterier för att kunna emittera en grön obligation uppger en respondent, dessa kriterier bidrar till att utvecklingen sätter gränser för hur snabbt produkten kommer att expandera. För att det ska finnas trovärdighet i produkten måste instituten arbeta mycket med att sätta upp hårda kriterier och inte låta utvecklingen gå för snabbt. Om trovärdigheten skulle minska leder det till att investerarna tappar intresset och därmed försvinner efterfrågan för produkten. Samma respondent anser att det är positivt att bli förknippad med miljömässigt ansvarstagande vilket leder till att det finns en viss marknadsföringsmässig del i att emittera gröna obligationer. Skulle det bli för enkelt för företag att emittera gröna obligationer finns en viss risk att detta missbrukas och efterfrågan från investerare minskar. En respondent anser att det är relativt enkelt att emittera den gröna obligationen men det som tar tid är att bygga upp en hel miljöorganisation. Medan en annan respondent beskriver att det har skett en fördubbling av volymen utställda obligationer mellan åren 2012 till 2013 vilket är ett mått på att ökningen kommer att ha en fortsatt positiv riktning, men bara om marknaden vårdas och inte missbrukas. Det finns en viss oro hos investerare att företagen använder produkten till 33
Greenwash, att företagen profilerar sin verksamhet som grön när den i själva verket inte är det. För att förhindra detta har CICERO spelat en viktig roll vars uppgift är att ge en extern bedömning. Om marknaden vårdas framöver anser respondenten att produkten kommer att fortsätta i samma positiva riktning eftersom det finns ett stort behov av miljöinvesteringar i alla branscher. Att all upplåning kommer att bestå av gröna obligationer är enligt en emittent inte möjligt eftersom visst kapital krävs till att investera i andra produkter än vad ramverket är avsett till. Samma respondent uppger att ¼ av dennes kapitalbehov kan täckas med gröna obligationer.
4.1.5 Investerarnas syn på gröna obligationer 4.1.5.1 Tidigare erfarenhet av investeringar i företagsobligationer Samtliga investerare uppger i intervjuerna att de har erfarenhet från att investera i företagsobligationer sedan tidigare. När det kommer till gröna obligationer så blir svaren mer spridda, några har varit med sedan starten medan andra har precis fått upp ögonen för den här typen av finansiella produkter.
4.1.5.2 Syfte med att investera i gröna obligationer Flera av investerarna hävdar att gröna obligationer är en bra produkt som möter deras krav på hållbarhet, risk, och avkastning. En investerare går längre och betonar vikten av att deras investeringar följer en tydlig placeringspolicy där projekt som bidrar till en sänkt klimatpåverkan och en mer hållbar utveckling är av stor betydelse. Flera av investerarna uppger också att gröna obligationer är ett sätt för dem att visa sitt ansvarstagande samtidigt som de inte behöver göra avkall på avkastningen på investeringen. En av respondenterna liknar investering i gröna obligationer med en gratis lunch, med detta menas att de inte behöver göra avkall på avkastningen samtidigt som exponeringen i media har bidragit till att sätta företaget i ett positivt sammanhang och att investeringen går till gröna projekt. Respondenten uppger dock att denne är villig att investera i gröna obligationer även om de tvingas att avstå en del av avkastningen i utbyte mot att få den positiva exponeringen samt veta att investeringen bidrar till sänkta påfrestningar på klimatet.
34
4.1.5.3 Vikten av att kunna säkerställa att likviden går till gröna projekt Samtliga investerare har svarat att det är mycket viktigt att kunna följa investerat belopp för att kontrollera att det går till gröna projekt. Flera respondenter betonar vikten av förtroende för emittenten fullgör sitt åtagande och att de själva inte har resurserna som krävs för att övervaka investeringen. Några investerare ställer också krav på att ramverket som utformats för den gröna obligationen ska ha kontrollerats av en tredje part som inte är en emittent eller bank och att utlåtandet är av hög kvalitet. En respondent anser att företagen som emitterar gröna obligationer ska göra uppföljningar av projekten som sedan ska vara tillgängligt för investerarna att kunna få ta del av.
4.1.5.4 Uppföljning av investeringarna i gröna obligationer Flera investerare har svarat att de följer kvartalsrapporter och utlåtanden från emittenten för att kunna följa upp sina investeringar. Två av investerarna svarade att de genomförde en noggrann utvärdering innan själva investeringen och krävde att en oberoende part gett sin bedömning av projektens kvalitet. En respondent hade planer på att besöka några av projekten som investeringen var avsedd att gå till för att säkerställa att likviden används enligt ramverket. En investerare svarar att den inte har möjlighet rent ekonomiskt att kontrollera att likviden går till gröna projekt, men enar att det vore en allvarlig förtroendekris om visar sig att likviden inte använts på ett korrekt sätt. En annan respondent förlitar sig på att den oberoende parten gör en korrekt bedömning och att strukturen för den gröna obligationen är tillräckligt tydlig för att undvika att missbruk förekommer. Samma respondent betonar en ryktesrisk som uppstår om det visar sig att företaget som emitterat obligationen inte använder pengarna enligt ramverket. Om det visar sig att likviden gått till andra projekt som dessutom inte bidrar till en bättre miljö kan företaget anklagas för Greenwashing. En investerare uppger att denne endast investerar i företag där företagen har den kapacitet som krävs för att göra uppföljningar på sina projekt, samt att företagen visar stort ansvarstagande i miljöfrågor utöver det som framgår i ramverket.
35
4.1.5.5 Skillnad i avkastning mellan en vanlig och en grön obligation De flesta investerarna har angivit att avkastningen från en grön obligation inte avviker från den avkastning de skulle ha erhållit från en jämförbar vanlig obligation. En av investerarna menar att det fortfarande är en så pass ny produkt att det är för tidigt att avgöra om avkastningen blir lika bra, men tror och hoppas att så är fallet. En annan respondent tar upp eventuella ökade kostnader för emittenten om kraven på dokumentation och uppföljning ökar så kan det leda till ökade kostnader för utgivaren som denne kan vilja kompensera för, vilket kan leda till lägre avkastning för investerare. En tredje investerare svarade att gröna obligationer emitteras i dagsläget på emittentens vanliga kurva och menade att det i dagsläget inte förekom någon avvikelse i avkastning. Vidare svarade denne att prissättningen på andrahandsmarknaden för gröna obligationer kunde komma att skilja sig från vanliga obligationer, men inte hur snabbt det kan gå innan den skillnaden blir märkbar.
4.1.5.6 Inställning till att investera i fler gröna obligationer Samtliga investerare är än så länge positivt inställda till gröna obligationer och kan tänka sig att investera i fler. Några av investerarna har redan investerat i fler gröna obligationer och planerar att fortsätta med det. En investerare uppger att de gröna obligationerna utgör en naturlig del i deras värdepappersportfölj och att gröna obligationer ska fortsätta att vara ett inslag i framtiden. En annan investerare kan tänka sig att köpa gröna obligationer givet att dessa fortsätter att emitteras till ett rimligt pris. Några exempel på nya, gröna obligationer som några av investerarna har köpt in sig på är African Development Bank, SCA och Skanska.
4.1.5.7 Specifika risker med att investera i gröna obligationer Flera av de tillfrågade investerarna svara nej på frågan om de kan se några specifika risker som är förknippade med gröna obligationer. Dock anser två stycken potentiella risker. En av dessa menar att det finns en risk att allt fler väljer att emittera enbart gröna obligationer kan det sätta press på spridningen mellan gröna och vanliga obligationer, något som på sikt kan leda till minskad likviditet på marknaden. En låg likviditet innebär att det sker få transaktioner på en marknad och kan resultera i att det blir stora skillnader i köp- och säljkurser (Investopedia, 2014c). En annan investerare ser en risk i att konceptet kan riskera att bli urvattnat om inte både emittenter och investerare ställer stora krav på vad som ska anses som grönt och få vara en del av ramverket för obligationen. För att minska den risken ställer 36
investeraren höga krav på emittenten och väljer endast företag som är välkända, har bra kreditvärderingsbetyg och som är trovärdiga.
5. Analys Utifrån våra intervjuer och tillämpad teori har vi fått en klar bild av en grön obligations uppbyggnad, beståndsdelarna utgörs av en finansiell och en miljömässig del. I figur 3 återges en illustrativ bild av en grön obligations beståndsdelar. Figur 4: Visuell bild av en grön obligations uppbyggnad.
Källa: egen illustration.
5.1 Diversifiera upplåning En stor anledning till varför fastighetsbolag väljer att emittera gröna obligationer är för att diversifiera sin upplåning samt för att bredda företagets investerarbas. Enligt en intervjuperson leder en diversifierad upplåning på sikt till lägre kostnader och att inneha en bred investerarbas med lojala investerare kan effektivisera emissioner framöver, om tidigare investerare anser att företaget och produkten är intressant och därför vill delta i kommande emissioner. Pecking-order teorin kan ge en förklaring till varför emittenter anser det attraktivt att emittera obligationer för att diversifiera sin upplåning. En anledning till att företag diversifierar är att varje enskild investerare får lägre inflytande i företagets styrning om företaget har en bred upplåning och bred investerarbas, vilket är en fördel för emittenten. Att istället emittera aktier kan leda till att investerare får inflytande över företagets styrning, samt att företagets aktier 37
riskerar att undervärderas på grund av den rådande informationsasymmetrin mellan företagets ledning och investeraren. En konsekvens av detta kan vara att investerare kräver högre avkastning som i sin tur resulterar i ökade kostnader för emittenten om de tvingas emittera till en undervärderad aktiekurs. Vår bedömning, utifrån att en av respondenterna anser att det vid emissionstillfället var lättare att nå investerare med en grön obligation jämfört med en likvärdig vanlig obligation är att en grön obligation underlättar för fastighetsbolagen att diversifiera sin upplåning. Det stora intresset från investerarnas sida bidrar till att emittenten fick flera, nya investerare att sprida sin upplåning på och en ökad diversifiering som följd. Tidigare var intressenterna av gröna obligationer 95 procent institutionella investerare men utifrån vårt intervjuresultat har produkten nått en bredare målgrupp av intressenter. Vi kan se att det i dagsläget finns ett stort intresse hos banker, obligationsfonder, hedgefonder, stiftelser försäkringsbolag, livbolag och pensionsstiftelser. Om denna utveckling av intressenter ökar ytterligare anser vi att diversifieringen av upplåning kommer att förenklas för fastighetsbolagen. Denna effekt är enligt oss relativt begränsad eftersom fastighetsbolagen endast kan diversifiera sin kapitalstruktur till viss del med hjälp av gröna obligationer. Enligt en av emittenterna kan ¼ av deras totala upplåningsbehov täckas med hjälp av gröna obligationer. Vilket innebär att fastighetsbolagen behöver investera i andra projekt som ramverket inte tillåter, därför kan inte gröna obligationer täcka det totala upplåningsbehovet.
5.2 Incitament för att miljöcertifiera byggnader Vi kan se viss problematik när det gäller incitament till att miljöcertifiera byggnader då det finns en intressekonflikt mellan fastighetsägare och hyresgäster. Lind (2012) menar att konflikten uppstår när hyreskontrakten inkluderar eller exkluderar värme och vatten. I det scenariot där värme och vatten ingår i hyreskontraktet finns inget incitament hos hyresgästen att energieffektivisera byggnaden, eftersom den kostnaden ingår i hyran och åtgärden inte leder till lägre kostnad för hyresgästen. Medan fastighetsägaren har incitament till att minimera
energiförbrukningen
eftersom
det
är
ägaren
som
står
för
energiförbrukningskostnaden. Om hyresavtalet exkluderar värme och vatten, hamnar denna kostnad direkt på hyresgästen vilket resulterar i att det finns ett intresse hos den att sänka energiförbrukning. Fastighetsägaren i detta scenario får investera i energieffektiviseringen 38
men detta leder inte till en lägre kostnad eftersom energiförbrukningen är direkt kopplad till hyresgästen. Utvecklingen av antalet miljöcertifieringar har historiskt sett ökat (se figur 1). Men Aulin och Elland (2013) anser att det krävs fler incitament för att fastighetsägare ska finna ett intresse i att miljöcertifiera fler byggnader. Vidare anser vi att det råder oenighet kring om miljöcertifiering av byggnader ökar marknadsvärdet. Aulin och Elland (2013) samt en respondent anser att marknadsvärdet på miljöcertifierade byggnaderna ökar då driftkostnaderna minskar, vilket resulterar i att det diskonterade driftnettot som utgör marknadsvärdet ökar. Lind (2012) anser att om en fastighetsägare investerar i energiminimerande åtgärder som resulterar i lägre driftkostnader innebär detta att ägarna ändå måste inrätta sig till marknadsmässig hyra, då hyressättningen utgår från dess kostnader, vilket bidrar till att ägarna måste sänka hyran vid lägre driftkostnader. Om vi utgår från att driftnettot ökar vilket resulterar i att marknadsvärdet ökar genom att miljöcertifiera byggnader. Fastighetsbolag har en stor del av tillgångarna i fastigheter vilket innebär att de enligt Berk och Demarzo (2011) har möjligheten att sälja av tillgångar ifall att efterfrågan skulle sjunka. Givet att miljöcertifieringar leder till ett högre marknadsvärde på fastigheterna kan det möjliggöra en högre belåning på fastighetsbeståndet. Trade-off modellen förklarar att ett företag kan gynnas av en hög belåning eftersom att den totala skattekostnaden sjunker till följd av att räntekostnader är avdragsgilla. Aulin och Elland (2013) anser att det behövs fler ekonomiska incitament för fastighetsägaren, vilket vi anser skulle kunna vara exempelvis möjlighet till högre belåning med ökad skattesköld som påföljd.
5.3 Gröna obligationers framtid Vi ifrågasätter om produkten är en tillfällig trend på obligationsmarknaden då ett flertal respondenter har belyst vikten av att företagen får synas i en positiv kontext i media. En investerare liknar placeringen i gröna obligationer med en ”gratis lunch”, eftersom ingen avkall på avkastningen behöver göras, de får synas i en positiv kontext samtidigt som likviden går till gröna projekt. Detta medför att både investerare och emittenter blir förknippade med att de tar ett samhälleligt ansvar som går i linje med begreppet CSR, som innebär att företagen tar ett ekonomiskt, socialt- och miljömässigt ansvarstagande. Barker och Wurgler (2002) beskriver Market timing theory som att företag väljer finansieringsalternativ utefter timing 39
och trender, att företag exempelvis emitterar aktier när företagets aktiekurs är högt värderad. Intresset från investerare är enligt emittenterna väldigt stort och det är lättare att få in kapital genom en grön obligation jämfört med en vanlig obligation utan grön profil, vilket vi anser kan ses som god timing från emittenternas sida. Om denna trend kommer att bestå finns det skäl att anta att produkten kommer att växa och finnas kvar. Att arbeta med CSR är enligt oss en långsiktig strategi som bygger på att företagen arbetar kontinuerligt med hållbarhets- och miljörelaterade frågor som på sikt leder till minskad klimatpåverkan. Att företagens hållbarhetsarbete har ett långsiktigt perspektiv bekräftas även från en av emittenterna som anser att den enkla biten är att emittera en grön obligation, men det som tar tid är att bygga upp en hel miljöorganisation. Detta talar för att företagen arbetar långsiktigt med hållbarhet vilket kan tolkas som att gröna obligationer är en del av detta långsiktiga hållbarhetsarbete. Med hänsyn till resonemanget om gröna obligationers positiva framtid förutsätter vi att marknaden vårdas för att inte drabbas av Greenwashing. Både emittenter och investerare har uppgett att det finns en risk med att investeringar inte leder till minskad klimatpåverkan. Vilket bidrar till att CICERO, det oberoende klimatforskningsinstitutet, innehar en viktig roll för att skapa ett förtroende för ramverkets giltighet. Delmas och Cuerel Burbano (2011) förklarar att det fortfarande finns en risk för Greenwashing fast en produkt har fått en kvalitetsstämpel från en extern organisation. Vårt tidigare exempel med företaget LG belyser ovanstående problematik som kan uppstå när det enbart är en oberoende part som ger ett utlåtande. Vi anser att samma resonemang går att tillämpa på en grön obligation. För att minimera
risken
för
Greenwashing
har
CICERO
inlett
samarbeten
med
andra
miljöorganisationer för att ta fram tydliga riktlinjer kring utformningen av framtida ramverk för gröna obligationer.
40
6. Diskussion Likt tidigare exempel om företaget LG som blev anklagade för Greenwashing när deras produkt inte nått upp till kvalitetsstämpeln som produkterna fått av en extern aktör. Finner vi att några intervjupersoner ser en risk med att ramverket inte når upp till det som anses vara grönt, eller att likviden inte går till projekt som ramverket styrker. En investerare ser en möjlig risk att kostnader för dokumentation och uppföljning riskerar att öka ifall produkten ska upprätthålla ett fortsatt förtroende på marknaden. Vidare uppstår enligt oss frågan hur ökade kostnader för emittenten skall fördelas mellan de olika aktörerna. Vi ser ett möjligt scenario att kostnaden för ökad dokumentation och kontroll hamnar på investerarna, vilket kan betyda att avkastningen blir lägre än för en jämförbar vanlig företagsobligation. I detta scenario tvingas investerarna att avstå avkastning för att investera i gröna projekt, vidare frågar vi oss ifall det omätbara värdet som investerarna får för att marknadsföras i positiva sammanhang väger upp det avkall som investerarna tvingas göra på avkastningen. I dagsläget behöver investerarna inte göra avkall på gröna obligationers avkastning, något som vi anser har bidragit till ett stort intresse från investerarna att placera i denna produkt. Detta argument vägs upp utifrån de svar vi fått från en stor del av de investerare som ingår i denna studie har beskrivit att de inte behöver avstå från avkastning och att det enligt dem är viktigt att få positiv publicitet. Problematiken i resonemanget är enligt oss att värdera det positiva sammanhang som företagen blir associerade till när de investerar i en grön obligation. Det är inget som företagen själva kan mäta utan istället tvingas värdera, då det är många faktorer som kan påverka förtroendet hos ett företag. Vår uppfattning är ändå att det är värdefullt för bolagen att synas i positiva sammanhang oavsett om det går att mäta eller inte, om investerare värderar denna publicitet så högt att de är villiga att ge upp avkastning för att investera i gröna projekt låter vi vara osagt.
41
7. Slutsats Syftet med studien är att undersöka vad en grön obligation är, samt hur framtidsutsikterna för denna finansiella produkt ser ut. Utifrån syftet med studien har vi med hjälp av åtta investerare, två emittenter, en rådgivare och ett forskningsinstitut besvarat nedanstående frågeställningar.
7.1 Hur skiljer sig en grön obligation från en vanlig obligation? Den finansiella delen i gröna obligationer är direkt kopierad från vanliga obligationer. Det som skiljer produkterna åt är att gröna obligationer har en miljömässig aspekt som innebär att likviden måste gå till projekt som leder till minskad klimatpåverkan. Ramverket som ligger till grund för gröna obligationer avgör hur emittenten får disponera likviden, inom fastighetsbranschen är det främst miljöcertifieringar som är godkända gröna projekt i ramverket.
7.2 Vilka motiv ligger till grund för att fastighetsbolag valt att emittera gröna obligationer? Båda emittenterna i denna studie anser att en bidragande faktor till varför de har valt att emittera gröna obligationer är för att diversifiera deras upplåning. Detta innebär att de vill få en större diversifiering i deras kapitalstruktur då det enligt dem leder till lägre kostnader att ha en diversifierad kapitalstruktur. En annan viktig avsikt är att hitta nya långsiktiga investerare, vilket båda emittenterna anser att de har lyckats med.
7.3 Vilka faktorer bidrar till att investerare placerar i gröna obligationer? Flera investerare betonar vikten av att investeringarna går till hållbara projekt som leder till minskad klimatpåverkan och att gröna obligationer uppfyller deras krav på hållbarhet, risk och avkastning. Den positiva effekten av att synas i samband med gröna projekt för att stärka förtroendet för investerarnas eget hållbarhetsarbete har också bidragit till att öka intresset för denna produkt.
42
7.4 Kan gröna obligationer vara ett incitament till att fler fastighetsägare miljöcertifierar byggnader? Det råder oenighet kring om marknadsvärdet på fastigheter ökar i samband med miljöcertifiering, utifrån det material som vi har analyserat skulle gröna obligationer kunna fungera som ett incitament för att påskynda certifieringen av fastigheter. Ett ytterligare incitament som skulle behövas för att kunna säkerställa den fortsatta utvecklingen av miljöcertifiering av fastigheter är att det blir mer förmånligt att låna pengar till gröna projekt. Gröna obligationer kan ses som ett steg i denna riktning då en respondent förklarat att det var enklare att bli av med en grön obligation. Får fastighetsägaren en ökning av marknadsvärdet på sina fastigheter till följd av miljöcertifiering kan det leda till att fler väljer att miljöcertifiera. Ett högre marknadsvärde skulle kunna innebära en högre belåning och det i sin tur kan leda till sänkta skattekostnader för fastighetsbolagen.
43
7.5 Förslag till fortsatt forskning Hur starkt incitament är det för investerarna att de inte behöver gör avkall på avkastningen? Skiljer det sig mellan olika typer av investerare? Är fler villiga att ge upp en del av avkastningen i utbyte mot att investeringen leder till minskad miljöpåverkan? Eller är det i slutändan endast avkastningen som styr vart de investerade pengarna hamnar? CSR bara en fasad?
7.5.1 Djupare undersökning av avkastningens betydelse Som ett förslag på vidare forskning inom området för gröna obligationer skulle det enligt oss vara intressant att närmare granska vad som händer med efterfrågan på gröna obligationer om investerarna måste ge upp en del av avkastningen för att erhålla hållbarhetsstämpeln på produkten. Vidare vore det spännande att ta reda på mer om investerarna och om deras syn på gröna obligationer skiljer sig åt beroende på den verksamhet de bedriver. Ovanstående förslag kan genomföras med hjälp av en kvalitativ undersökning med ett större fokus på investerarna. På grund av att gröna obligationer fortfarande är en relativt ny produkt på marknaden så finns det inte mycket kvantitativ data att utgå ifrån för att kunna studera exempelvis avkastningen över tid. Troligen kommer det inom ett par år finnas mer kvantitativ data att utgå från, då marknaden växer snabbt både nationellt och internationellt. Om SEB får rätt i sin prognos kommer gröna obligationer stå för 10-15 procent av alla nyemissioner av företagsobligationer år 2020. Mer kvantitativ data möjliggör för undersökaren att genomföra exempelvis regressionsanalyser för att studera hur olika variabler påverkar varandra. Vad är det som driver på utvecklingen av gröna obligationer? Attraktiv investeringsform? Enklare att uppnå miljöcertifieringsmål med hjälp av gröna obligationer? Gröna obligationer som hjälp att nå certifieringsmålen snabbare?
44
8. Källförteckning 8.1 Artiklar Aulin, R., Elland, F. (2013). Incentives to catalyse Green Building Certifications for building construction. Akademika forlag Barker, M., Wurgler, J. (2002), Market Timing and Capital Structure, The Journal of Finance, Vol. 57, No. 1, Blackwell Publising for the American Finance Association, pp. Delmas, Magali, A., Burbano, Cuerel, V., (2011). The Drivers of Greenwashing. California Management Review, 54, 64-87. Lind H., (2011). Pricing principles and incentives for energy efficiency investments in multifamily rental housing: The case of Sweden. Journal of Energy Policy, Vol.49, 528-530. Malkiel, G. Burton (2003), The Efficient Market Hypothesis and Its Critics, The Journal of Economic Perspectives, American Economic Association Reichelt, H. (2010). Green bonds: a model to mobilise private capital to fund climate change mitigation and adaption projects. The Euromoney Environmental finance handbook 2010 Sandström, M., Forsman, D., Stenkula von Rosen, J. & Fager Wettergren, J. (2013). Marknaden för svenska säkerställda obligationer och kopplingar till den finansiella stabiliteten. penning- och valutapolitik 2013:2. Walker, K., Fang, W., (2012). The harm of Symbolic Actions and Green-Washing: Corporate Actions and Communications on Environmental Performance and Their Financial Implications. Journal of Business Ethics, 109, 227-242. Warren-Myers, G., (2012). Sustainable management of real estate: Is it really Sustainability?. Journal of Sustainable Real Estate, Vol.4, No.1
8.2 Litteratur Berk, J., DeMarzo, P. (2011) Corporate Finance. (Second edition) Pearson education limited Grankvist, P. (2012) CSR i praktiken. E-bok, Upplaga 1: Liber AB Höst, M., Regnell, B., Runeson, P. (2006) Att genomföra examensarbete. Lund: Studentlitteratur AB Landström, H. (2003) Småföretaget och kapitalet.(första upplagan) Kristianstad: SNS förlag Lundahl, U., Skärvad, P. H. (2008). Utredningsmetodik för samhällsvetare och ekonomer (3:e upplagan) Lund: Studentlitteratur AB 45
Mishkin, F.S, Eakins, S.G. (2011). Financial markets and institutions (7:e upplagan) Pearson education limited Mishkin, F.S, Matthews, K., Massimo, G. (2013) The economics of money, banking & financial markets European edition (1:a upplagan) Pearson education limited
8.3 Internet Boverket (2009). Bygg- och fastighetssektorns miljöpåverkan. Hämtat från boverket.se: http://www.boverket.se/Global/Webbokhandel/Dokument/2009/Bygg_och_fastighetssektorns _miljopaverkan.pdf den 14 april 2014 Boverket (2014). Preciseringar av god bebyggd miljö. Hämtat från: boverket.se: http://www.boverket.se/Miljo/Mal-for-miljon/God-bebyggd-miljo/Preciseringar-av-Godbebyggd-miljo/ den 14 april 2014 Cicero (2013). ’Second opinion’ on Vasakronan´s Green Bond Framework. Hämtat från Vasakronan.se: http://vasakronan.se/wp-content/uploads/CICERO-SecondOpinion_Vasakronan.pdf den 14 april 2014 CSR I Praktiken (2011). Gröna kundkrav förändrar fastighetsbranschen. Hämtat från csripraktiken.se: http://csripraktiken.se/2011/01/13/grona-kundkrav-forandrarfastighetsbranschen/ den 17 april 2014. Energimyndigheten (2011). Gröna hyresavtal ska öka energieffektiviseringen, hämtat från energimyndigheten.se: http://www.energimyndigheten.se/Press/Pressmeddelanden/Pressmeddelanden-2011/Gronahyresavtal-ska-oka-energieffektiviseringen-i-byggnader/ Den 12 maj 2014 Fastighetsnytt (2010). Även grön produkt måste vara prisvärd. Hämtat från Fastighetsnytt.se: http://fastighetsnytt.se/wp-content/uploads/2014/04/Pages-fromFastighetsnytt_2010nr6_LU.pdf Fastighetsägarna (2014). Grönt hyresavtal, hämtat från fastighetsagarna.se: http://www.fastighetsagarna.se/gronthyresavtal Den 12 maj 2014 Investopedia (2014a). Efficient market hypothesis. Hämtat från: investopedia.com: http://www.investopedia.com/terms/e/efficientmarkethypothesis.asp d en 12 maj 2014 Investopedia (2014b). Market timing Hämtat från: investopedia.com: http://www.investopedia.com/terms/m/markettiming.asp den 13 maj 2014
46
Investopedia (2014c). Liquidity, Hämtat från investopedia.com: http://www.investopedia.com/terms/l/liquidity.asp Den 12 maj 2014 Morgan Stanley (2014) Corporate Bonds a large and diverse market. Hämtad från morganstanley.com: http://www2.morganstanley.com/wealth/investmentsolutions/corporatebonds.asp den 14 april 2014 Morningstar (2014) Unsecured Bonds. Hämtat från news.morningstar.com: http://news.morningstar.com/classroom2/course.asp?docId=5404&page=3&CN=com den 14 april 2014 Nationalencyklopedin (2014) Den Svenska Nationalencyklopedin. Hämtat från Nationalencyklopedin.se: http://www.ne.se/lang/obligation den 14 april 2014 Riksbanken (2013a). Den svenska finansmarknaden. Hämtat från riksbank.se: http://www.riksbank.se/Documents/Rapporter/Finansmarknaden/2013/rap_finansm_130830_s ve.pdf Den 14 april 2014 Riksbanken (2013b) Svenska marknadsräntor. Hämtad från riksbanken.se: http://www.riksbank.se/sv/Rantor-och-valutakurser/Forklaring-till-serierna/Svenskamarknadsrantor/ den 14 april 2014 Riksbanken (2014). Ordlista, hämtat från riksbank.se: http://www.riksbank.se/sv/Ordlista/ Den 12 maj 2014 SEB (2014a). SEB och Världsbankens gröna obligationer. Hämtat från sustainableperspectives.sebgroup.com: http://sustainableperspectives.sebgroup.com/sv/Artiklar/SEB-och-Varldsbanken-samarbetarfor-att-skapa-grona-obligationer/ den 14 april 2014 SEB (2014b). Green bonds. Hämtat från sebgroup.com: http://sebgroup.com/en/Corporatesand-Institutions/Our-services/Markets/Fixed-income/Green-bonds/ Den 12 maj 2014 SGBC (2014a). Miljöcertifiering. Hämtat från sgbc.se: http://www.sgbc.se/certifieringssystem den 14 april 2014 SGBC (2014b). Miljöbyggnad- Ett snabbväxande system för svenska förhållanden. PDF. Hämtad från SGBC.se: http://www.sgbc.se/certifieringssystem/miljoebyggnad den 12 april 2014 SGBC (2014c) BREEAM- Världens mest använda system, nu i svensk anpassning. PDF. Hämtad från SGBC.se: http://www.sgbc.se/certifieringssystem/breeam den 12 april 2014
47
SGBC (2014d) LEED-Världens mest spridda certifieringssystem. PDF. Hämtad från SGBC.se: http://www.sgbc.se/certifieringssystem/leed den 12 april 2014 Skanska (2014). Skanska ger ut gröna företagsobligationer. Hämtat från Skanska.se: http://www.skanska.se/Pages/DisplayNews.aspx?id=4191&epslanguage=sv&nid=ghXGVl3u den 14 april 2014 The Economist (2013). The numbers behind the ratings, Hämtat från economist.com: http://www.economist.com/blogs/buttonwood/2013/02/creditratings?spc=scode&spv=xm&ah=9d7f7ab945510a56fa6d37c30b6f1709 Den 12 maj 2014 The Economist (2014). Spring in the air. Hämtat från Economist.com: http://www.economist.com/news/finance-and-economics/21599400-bonds-tied-greeninvestments-are-booming-spring-air den 14 apirl 2014 Vasakronan (2014). Green Bond Framework. Hämtat från vasakronan.se: http://vasakronan.se/wp-content/uploads/Green-Bond-Framework.pdf Den 12 maj 2014 Vasakronan (2013). Vasakronan ger ut världens första gröna företagsobligation, hämtat från vasakronan.se: http://vasakronan.se/pressmeddelande/vasakronan-ger-ut-varldens-forstagrona-foretagsobligation Den 12 maj 2014
48
9. Bilagor 9.1 Intervjufrågor SEB Presentera dig själv och vad har du för position? Hur fungerar din avdelning? Kan du beskriva vad som skiljer en grön obligation från en vanlig obligation? Vad krävs för att en obligation ska få kallas grön? Specifika risker för gröna obligationer? Finns gröna obligationer som säkerställda samt icke säkerställda? SEB har varit drivande vid utvecklingen av gröna obligationer, vad har varit er drivkraft? Varför ville ni ta fram detta finansieringsalternativ? Hur tas ramverket fram? Hur ser samarbetet med CICERO ut? Finns det en standard för hur likviden ska kunna granskas? Så att investeringarna går till rätt projekt. Är det dyrare för företag att emittera en grön alternativt en icke grön? Vilka extra kostnader uppstår vid att emittera en grön obligation? Är det lönsamt för er? Hur ser framtidsutsikterna ut för obligationerna? Är intresset stort hos både investerare och emittenter?
49
9.2 Intervjufrågor emittenter Kan du presentera dig själv, vad har du för ansvarsområde på SCA? Kan du kortfattat beskriva vad en grön obligation är? Finns det några specifika risker för gröna obligationer? Berätta om ert ramverk och hur har kriterierna för obligationerna fastställts? Varför emitterade ni en grön obligation? Vad kommer er likvid att gå till? (Vilken typ av gröna projekt kommer likviden att gå till? Var intresset stort (var det lätt att få investerare)? Lättare än övriga obligationer? Trolig orsak? Hur görs uppföljning av likviden? (hur kommer investerare att kunna se vilka projekt som likviden går till?) Kan ni tydligt urskilja en viss grupp investerare där intresset för er gröna obligation är stor? Är den gröna, jämfört med en annan obligation ni emitterat mer lönsam ur ett ekonomiskt perspektiv? Om inte, vad vinner ni på att emittera en grön obligation? Finns det intresse att emittera fler gröna obligationer? Vad tror ni om framtidsutsikterna kring detta finansieringssätt?
50
9.3 Intervjufrågor investerare Har ni investerat i företagsobligationer tidigare? Varför valde ni att investera i gröna obligationer? Anser ni det viktigt att kontrollera att pengarna från obligationen går till gröna projekt? Hur gör ni er uppföljning på era investeringar? Så att investeringarna går till projekt inom ramverket? Får ni samma avkastning på en grön som en vanlig obligation? Skulle ni kunna tänka er att placera i en till grön obligation ifall ni får möjlighet?
51
9.4 Intervjufrågor CICERO Can you introduce yourself and what is you responsibilities at CICERO? Can you introduce your organization and how it work? What is your role in the issuance of green bonds? How does the process work when you are doing your opinion and what factors are you looking at when you make your assessment of framework? Is there a standardized template that you assume when you assess whether a framework is correct? What criterias needs to be fullfilled to be called a green bond? Do you have any comments about how the issuer spend the money from the issuance? how can the investors be sure that their money goes to green projects? Do CICERO create the criterias for how the investors can track their investments? What do you think about the future of Green bonds?
52
