UBS Real Estate Focus

UBS Real Estate Focus CIO WM Research Gennaio 2013

Il mercato immobiliare in Svizzera 2013

Immobili residenziali I prezzi crescono incessantemente

ab

Immobili non residenziali I nuovi progetti di costruzione incontrano una domanda sempre più debole

Immobiliare quotato in borsa I corsi navigano in acque più tranquille

Indice 3 Editoriale 4 In sintesi Fattori di mercato 5 Quale sarà il corso della politica monetaria e dei tassi? 7 L’invecchiamento demografico stimola la domanda di abitazioni di medie dimensioni 8 Panoramica dei fattori di mercato per gli immobili Immobili residenziali 9 Proprietà di abitazione – per ora ancora nessuna svolta 11 Abitazioni in affitto – i rischi degli immobili d’investimento 12 Panoramica su immobili residenziali 13 Attuazione dell’iniziativa per la costruzione di abitazioni secondarie 15 La revisione della LPT ridefinisce le regole del gioco 17 Protezione degli inquilini tra teoria ufficiale e pratica aleatoria in Svizzera

Immobili non residenziali 19 Superfici per uffici – rischi di eccesso di offerta nella Svizzera tedesca 21 Superfici commerciali – pigioni sorprendentemente solide 22 Panoramica su immobili non residenziali 23 Centri commerciali richiesti dagli investitori 25 Finanziamento di nuovi progetti ospedalieri come sfida 27 Concezione di postazioni di lavoro innovativa per l’incremento sostenibile dell’efficienza

Immobiliare quotato in borsa 29 Azioni immobiliari – ritorno alla normalità 31 Fondi immobiliari – al banco di prova 32 Panoramica sull’immobiliare quotato in borsa 33 Gamma di prodotti per investimenti immobiliari indiretti 35 Metodi di misurazione della performance 37 Investimenti immobiliari diretti e indiretti a pari merito nel lungo periodo Domande e risposte 39 Domande e risposte sul settore immobiliare

UBS Real Estate Focus 2013 La presente pubblicazione è stata redatta da UBS SA. Le performance del passato non sono indicative dei rendi­ menti futuri. I prezzi di mercato riportati corrispondono ai corsi di chiusura della rispettiva borsa principale.

Editoriale Cari lettori, i meccanismi della regolamentazione sono a noi familiari fin da quando abbiamo mosso i primi passi. Equipaggiati di stivali di gomma, infatti, avevamo più volte co­ struito nei letti dei torrenti delle piccole dighe fatte di pietre, rami e fogliame vario, poiché eravamo affascinati dalla nostra capacità di regolare a nostro piacimento il corso dell'acqua. Ma poi la corrente ha costantemente reso vano il nostro intento, aprendosi nuove vie. Daniel Kalt

I governi emanano leggi e disposizioni volte a evitare risultati di mercato indeside­ rati. Poiché i naturali processi di mercato ne vengono turbati, le forze di mercato, analogamente alla corrente nel letto di un torrente, cercano nuove vie. Gli effetti collaterali che ne derivano possono essere fatali, come dimostra con efficacia l’eco­ nomista tedesco Horst Siebert nel suo libro Effetto cobra: per scongiurare la piaga dei cobra, una volta l’amministrazione coloniale britannica mise una taglia su ogni serpente. L’iniziativa inizialmente si rivelò un successo, ma col tempo la popolazione iniziò ad allevare cobra in grande stile. Il trucco fu presto scoperto e il premio abo­lito. Così gli allevatori liberarono i rettili, ormai privi di valore, facendo sì che il numero dei cobra si moltiplicasse. In poche parole, la regolamentazione peggiorò la piaga. Claudio Saputelli

Anche il mercato immobiliare svizzero, a causa del continuo boom edilizio e del sur­ riscaldamento regionale, è sempre più soggetto a regolamenti. Sono state emanate direttive in materia di requisiti minimi per i finanziamenti ipotecari e si profila l’attua­ zione dell’iniziativa sulle abitazioni secondarie. Nella nostra edizione di quest’anno dell’UBS Real Estate Focus illustriamo lo stato dell’attuazione dell’iniziativa sulle abi­ tazioni secondarie. Inoltre mostriamo l’influenza che i legislatori esercitano sul mer­ cato delle locazioni residenziali ed esaminiamo la revisione della Legge sulla pianifi­ cazione del territorio (referendum popolare, marzo 2013) e le relative conseguenze. Come bambini sul letto del torrente, i legislatori hanno spesso la tendenza a mante­ nere i propri relitti. Ma mentre le dighe erette da mani infantili vengono abbattute al primo temporale, dopo una crisi i regolamenti purtroppo vengono potenziati ulte­ riormente. In riferimento ai regolamenti attuali e in discussione non resta che spe­ rare in due punti: in primo luogo che gli effetti collaterali che ne deriveranno restino contenuti e in secondo luogo che con l’assestamento del mercato immobiliare le restrizioni superflue vengano di nuovo eliminate. Vi auguriamo un’interessante lettura.

Daniel Kalt Chief Economist Switzerland CIO Wealth Management Research UBS SA

Claudio Saputelli Head Global Real Estate Research CIO Wealth Management Research UBS SA

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In sintesi Immobili residenziali

Immobili non residenziali

Immobiliare quotato in borsa

In alcune regioni le proprietà di abitazio­ ne sono già sopravvalutate, ma i tassi d’interesse al minimo e l’elevata immigra­ zione sostengono i prezzi. Nei fiorenti centri economici e in ubicazioni residen­ ziali ricercate esiste il maggiore potenzia­ le di correzione dei prezzi. Prevediamo una svolta non prima del 2014. Pagina 9

Nel mercato svizzero delle superfici per uffici il calo della domanda si scontra ­­con la vivace attività edilizia, che interes­ sa principalmente le grandi città della Svizzera tedesca. I promotori di progetti avranno più difficoltà a vendere super­ fici. Pagina 19

Quest’anno dovrebbe chiudersi senza grosse sorprese sul fronte dei prezzi delle azioni immobiliari. Ma per le socie­ tà immobiliari quotate in borsa sono in arrivo ottimizzazioni dei redditi da loca­ zione e revisioni di strategia. Dietro ai cambiamenti si celano opportunità, ma anche rischi. Pagina 29

I fatturati del commercio al dettaglio sono sotto pressione. Attualmente è soprattutto la forza del franco a procu­ rare grattacapi al settore. Ma gli immo­ bili commerciali continuano a riscuotere l’interesse degli investitori grazie alla buona performance. I rendimenti do­ vrebbero comunque indebolirsi d’ora in avanti. Pagina 21

I fondi immobiliari quotati in borsa of­ frono liquidità giornaliera, ma sono anche esposti a oscillazioni dei corsi. Vengono anche negoziati con un aggio. Al momento questi aggi sono molto elevati e sarebbe bene prendere i bene­ fici. Pagina 31

In primo piano

In primo piano

In primo piano

Attuazione dell’iniziativa per la costruzione di abitazioni secondarie L’11 marzo 2012, il popolo svizzero ha accolto l’iniziativa popolare «Basta con la costruzione sfrenata di abitazioni secon­ darie!». Si è stabilito un tetto del 20% alla quota di abitazioni secondarie. L’at­ tuazione dell’iniziativa rappresenta una sfida per autorità e tribunali e alimenta incertezza tra i proprietari di immobili. Pagina 13

Centri commerciali richiesti dagli investitori La Svizzera conta 168 centri commercia­ li, 10 altri sono in cantiere mentre 19 sono previsti a medio termine. È vero, i costi di capitale sono bassi ma il mercato svizzero offre opportunità di investimen­ to relativamente esigue. All’estero, inve­ ce, i grandi investitori trovano un merca­ to dinamico per i centri commerciali. Pagina 23

Gamma di prodotti per investimenti immobiliari indiretti Negli ultimi anni in Svizzera gli investi­ menti immobiliari indiretti hanno cono­ sciuto un vero e proprio boom, non ultimo grazie al basso livello dei tassi nel mondo e alle incertezze sui mercati. L’offerta di investimenti immobiliari indiretti è molto cambiata e si allarga continuamente. Pagina 33

La revisione della LPT ridefinisce le regole del gioco La revisione della Legge sulla pianificazio­ ne del territorio (LPT) dovrebbe arginare la dispersione insediativa in Svizzera. Il referendum, politicamente molto contro­ verso, si terrà a marzo 2013. La sua ac­ cettazione avrebbe effetti minimi sui prezzi immobiliari. Pagina 15

Finanziamento di nuovi progetti ospedalieri come sfida L’infrastruttura ospedaliera ormai datata deve essere rinnovata e resa più efficien­ te. Anche se i portafogli di progetti sono pieni, per ora il finanziamento resta un’impresa complessa. Prevediamo un ridimensionamento dei progetti. Pagina 25

Protezione degli inquilini tra teoria ufficiale e pratica aleatoria in Svizzera La ratio della protezione degli inquilini svizzera è impedire che si realizzino rendi­ menti eccessivi. Se finora gli inquilini sono riusciti in parte a sfuggire agli effetti colla­ terali indesiderati di queste disposizioni non è certo merito della saggezza del legislatore bensì, anche se può sembrare paradossale, di un’applicazione involonta­ riamente incompleta della norma. Pagina 17

Concezione di postazioni di lavoro innovativa per l’incremento sostenibile dell’efficienza Soluzioni flessibili e aperte degli spazi aiutano l’organizzazione personalizzata del lavoro. Allo stesso tempo, le imprese sono obbligate a incrementare l’efficien­ za e la sostenibilità economica. Le nuove concezioni di postazioni di lavoro aiuta­ no ad abbattere sensibilmente le spese immobiliari correnti. Pagina 27

Gli immobili d’investimento sono in gran voga, in particolare le case plurifamiliari. Il mercato però è arido di offerte e quindi la spirale dei prezzi sale continuamente dalla crisi finanziaria del 2008. Non biso­ gna trascurare i rischi. Pagina 11

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Metodi di misurazione della performance Informazione e trasparenza sono un’esi­ genza diffusa. Si moltiplicano quindi le richieste di una valutazione della perfor­ mance che aiuti a formare una base sia decisionale sia per la gestione del ri­ schio. È essenziale distinguere chiara­ mente i fattori di influenza e i livelli di performance. Pagina 35 Investimenti immobiliari diretti e indiretti a pari merito nel lungo periodo A breve termine, i rendimenti immobilia­ ri diretti e indiretti non prendono siste­ maticamente direzioni identiche. Ma sul lungo periodo non possono separarsi. Questo comportamento ha implicazioni importanti per gli investitori. Pagina 37

Architetto: architecum gmbh / architecum sàrl Progetto: GoldenPass

Fattori di mercato

Quale sarà il corso della politica monetaria e dei tassi? I tassi d’interesse influenzano i prezzi degli investimenti e anche quelli immobiliari. La politica monetaria estremamente espansiva ha letteralmente affossato i tassi d’interesse, tanto che il margine per ulteriori ribassi è infinitesimale. Ma la prossima salita arriverà certamente. È consigliabile una copertura. I tassi in calo, uniti alla forte crescita demogra­ fica, sono uno dei motivi principali alla base dell’incremento dei prezzi immobiliari in Sviz­ zera. A loro volta i tassi dipendono stretta­ mente dalla politica monetaria: sull’estremità breve la curva dei tassi è ancorata al tasso gui­ da della politica monetaria, che in Svizzera è il Libor a 3 mesi, praticamente a zero dall’ini­ zio del 2009. Sull’estremità lunga i tassi riflet­ tono le aspettative inflazionistiche. La politica monetaria determina tuttavia anche l’inflazio­ ne a lungo termine. Ciò fa della politica mone­ taria della Banca nazionale svizzera (BNS) uno dei fattori cruciali per l’andamento dei prezzi immobiliari nella Confederazione.

Espansione senza precedenti della politica monetaria svizzera A livello globale, i tassi sono al minimo da anni e in molti posti hanno già segnato record sto­ rici al ribasso. In talune monete si registrano addirittura rendimenti negativi, ad esempio in Svizzera il rendimento dei titoli della Confede­ razione è negativo per durate anche di diversi anni. Responsabili di questa situazione di mer­ cato sono gli istituti di emissione dei paesi in­ dustrializzati occidentali, che espandono conti­ nuamente la propria politica monetaria da diversi anni ormai, nel tentativo di sostenere la congiuntura e il sistema finanziario. Dopo aver portato a zero il tasso guida, lo strumento convenzionale della politica monetaria, negli ultimi anni molti istituti di emissione hanno optato per un ulteriore allentamento moneta­ rio attraverso misure non convenzionali, au­ mentando la liquidità nel sistema finanziario e acquistando titoli di dubbia qualità. Parametri di misura degli interventi non convenzionali sono, tra gli altri, i totali di bilancio dell’istituto di emissione e la liquidità nel sistema bancario.

Caesar Lack CIO Wealth Management Research, UBS SA

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Fattori di mercato

In base a questi due parametri, gli scorsi anni la BNS ha condotto la politica monetaria più espansiva al mondo, marcata stretta dalla Bank of England, e molto più espansiva della Federal Reserve statunitense. Rispetto al perio­ do pre-crisi, la BNS ha quadruplicato il proprio totale di bilancio e aumentato di otto volte la liquidità nel sistema bancario. Il motivo che ha spinto la BNS ad adottare questo approccio espansivo è diverso rispetto a quello di altri istituti di emissione: mentre all’estero si combatte principalmente contro la debolezza congiunturale, la politica monetaria della BNS intende indebolire il franco, per ri­ durre il rischio di deflazione e recessione in Svizzera. Tuttavia, nonostante una situazione iniziale leggermente diversa, il risultato è iden­ tico. L’espansione senza precedenti e senza pari a livello internazionale della politica mo­ netaria svizzera ha portato i tassi d’interesse del Paese a record minimi. Spese per interessi ai minimi storici con grande potenziale di rialzo Nell’arco di 150 anni, dal 1850 al nuovo mil­ lennio, in Svizzera i tassi ipotecari hanno oscil­ lato tra il 3,5 e il 5,5%; quindi mediamente attorno al 4,5%. Nell’ultimo decennio il tasso ipotecario medio è sceso per la prima volta sotto il 3% e nell’autunno 2012 era, nella me­ dia di tutte le ipoteche in essere, ancora fermo al 2,3%. Era possibile stipulare ipoteche a 10 anni a un tasso del 2,1%, quelle a 2 anni addirittura all’1,3%. Attualmente, le spese correnti per proprietari immobiliari corrispon­ dono solo a una piccolissima parte di quelle passate. Ciò aumenta la disponibilità a pagare prezzi d’acquisto maggiori, spingendo in alto i prezzi immobiliari. Il futuro andamento dei tassi è decisivo per il mercato immobiliare svizzero. Una stagnazio­ ne o addirittura un nuovo leggero calo dei tassi alimenterebbe ulteriori rincari sul mercato immobiliare mentre un loro incremento smor­ zerebbe l’aumento dei prezzi. Prevediamo che la fase estremamente ribassista continuerà ancora a lungo. La BNS dovrebbe alzare il pro­ prio tasso guida non prima del 2015. Anche i tassi d’inflazione, e di conseguenza i tassi a lungo termine, dovrebbero per ora rimanere 6

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relativamente bassi in Svizzera. Eventuali inter­ venti della BNS sui mercati dei cambi per inde­ bolire il franco potrebbero abbassare ancora il livello dei tassi. Il mercato immobiliare do­ vrebbe quindi beneficiare di tassi ancora mini­ mi per alcuni anni. Assicurarsi tassi ipotecari bassi a lungo termine Consigliamo tuttavia ipoteche a tasso fisso con durate lunghe. Benché non si possa escludere che un finanziamento continuo a breve termi­ ne alla fine risulterebbe più conveniente, i grossi rischi di una simile strategia non sono compensati dal risparmio relativamente esi­ guo. Il margine di ulteriore ribasso dei tassi è molto risicato mentre quello al rialzo è ampis­ simo: i tassi a breve termine ormai non posso­ no quasi più scendere, per i tassi a lungo ter­ mine è ancora presente un minimo potenziale di ribasso di mezzo punto percentuale al mas­ simo. Il potenziale di rialzo sarebbe invece infi­ nitamente più ampio qualora l’inflazione salis­ se contro ogni aspettativa a breve o medio termine. Quindi il finanziamento a breve termi­ ne di abitazioni di proprietà è un gioco rischio­ so. Al più tardi dal 2015 riteniamo probabile un incremento dei tassi d’inflazione e d’inte­ resse a livello globale a seguito della politica monetaria estremamente espansiva. Come copertura oggi è consigliabile vincolarsi a lun­ go termine al basso livello dei tassi.

Tassi ipotecari ai minimi storici In percentuale 7 6 5 4 3 2 1 1850

1870

1890

Ipoteca a tasso variabile Fonti: BNS, UBS

1910

1930

1950

Ipoteca a tasso fisso a 10 anni

1970

1990

2012

Tasso di ipotecario di riferimento

Fattori di mercato

L’invecchiamento demografico stimola la domanda di abitazioni di medie dimensioni L’invecchiamento non si ferma nemmeno a fronte di un’immigrazione costante Il grafico illustra in che modo un’immigrazione continua influenzerà la piramide demografica nel 2017. Se, contrariamente alle attese, si arriverà a un blocco totale dell’immigrazione, ci sarebbero circa 145 000 persone in meno nella fascia d’età tra i 30 e i 49 anni. Se però l’immigrazione proseguirà come negli ultimi Le ultime annate della generazione del baby anni, il numero di persone in questa fascia boom sono ormai al cinquantesimo comple­ d’età rimarrà quasi costante. Tuttavia, a causa anno. Quelle successive hanno bassi tassi di della crescita demografica complessiva, que­ natalità e quindi la popolazione tende a in­ vecchiare. L’immigrazione invece abbassa l’età sta fascia d’età diminuirà comunque in per­ centuale, anche in uno scenario di continua della popolazione. In Svizzera cambia così la immigrazione. forma della piramide delle età. Visto che in base alla fase di vita cambiano le preferenze in termini di dimensioni delle abitazioni, pos­ Un’immigrazione continua al ritmo attuale può siamo affermare che il fenomeno demografi­ quindi rallentare, ma non impedire l’incremen­ co ha un effetto diretto sul mercato immobi­ to della quota degli over 50. In caso di immi­ grazione più debole l’invecchiamento demo­ liare. grafico sarebbe invece ancora più veloce. L’immigrazione ringiovanisce la struttura La piramide demografica determina demografica Dall’introduzione della libera circolazione delle la domanda di abitazioni La struttura della piramide demografica ha persone nel 2007, l’immigrazione netta in Svizzera è aumentata sensibilmente; nell’esta­ un’influenza decisiva sul mercato immobiliare. Le preferenze in termini di dimensioni delle te 2012 la popolazione ha superato la soglia abitazioni sono diverse in base all’età. I giova­ degli 8 milioni. La struttura per età degli im­ migrati non corrisponde a quella della popola­ ni tra i 20 e i 29 anni cercano principalmente piccoli appartamenti in locazione (da uno a zione locale, influenzando così notevolmente due locali). la piramide demografica. Negli ultimi 5 anni uno scenario senza immigrazione avrebbe aperto gravi lacune soprattutto nella fascia tra i 20 e i 49 anni rispetto all’andamento effetti­ vo. Infatti il 25% di tutti gli immigrati ha tra i 30 e i 39 anni e il 13% tra i 40 e i 49 anni. Tra Struttura demografica svizzera nel 2017 i 20 e i 29 anni sono addirittura oltre il 35%, Struttura per età in percentuale per classi d’età mentre le persone dai 50 anni sono solo il 6% degli immigranti. A titolo di paragone: questa 90 fascia d’età corrisponde al 37% dell’attuale 80 struttura demografica. È certamente vero che un’immigrazione elevata abbassa l’età media della popolazione in Svizzera, alimentando la domanda di grandi abitazioni. Ma in generale non può arrestare l’invecchiamento della popolazione. L’offerta di abitazioni deve tenere il passo della popolazione.

Questo ringiovanimento della popolazione locale viene ulteriormente accentuato dal fat­ to che la maggior parte di immigrati si trova in età da famiglia e che sono principalmente le annate più vecchie ad abbandonare la Svizze­ ra. La curvatura della piramide demografica non è quindi semplicemente diventata più ripida con il passare del tempo, anzi la base della piramide si è allargata grazie all’immigra­ zione.

70 60 50 40 30 20 10 0

0 0,5 2017 con immigrazione

1,0 2017 senza immigrazione

Elias Hafner CIO Wealth Management Research, UBS SA

1,5

2,0

Fonti: UST, UBS Lo scenario si base su una progressione della migrazione e sui tassi di natalità e mortalità dal 2007. Lo scenario è stato calcolato per cinque anni.

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Fattori di mercato

La maggiore domanda di case unifamiliari e grandi abitazioni in locazione (cinque locali e oltre) arriva invece prevalentemente da perso­ ne tra i 30 e i 49 anni. Si tratta spesso di fami­ glie che di regola dispongono anche di un maggiore potere d’acquisto. Tra gli over 50, la preferenza aumenta per case di proprietà ov­ vero abitazioni in locazione di medie dimen­ sioni (da tre a quattro locali). Con l’invecchiamento della generazione del baby boom, la fascia degli over 50 si allarga. La domanda si sposta quindi da grandi abita­ zioni ad abitazioni di medie dimensioni. Come anticipato, l’immigrazione stimola la doman­ da, soprattutto nel segmento dei piccoli ap­ partamenti in locazione e di case unifamiliari e grandi abitazioni in locazione. Ma anche se l’immigrazione rimanesse costante, la quota degli over 50 continuerà ad aumentare e con essa l’interesse verso abitazioni di medie di­ mensioni. Ciò dovrebbe spingere l’attività edi­ lizia in questo segmento. Il mercato delle nuove costruzioni reagisce Il mercato sembra anticipare questo sposta­ mento della domanda. Sul mercato delle nuo­ ve costruzioni si osserva un chiaro trend verso abitazioni con un numero di locali inferiore. Se nel 2007, le grandi abitazioni erano ancora circa il 38% di tutte le nuove costruzioni, que­ sta quota si è gradualmente contratta al 27%

fino al 2011. Le abitazioni di medie dimensioni sono invece aumentate del 5% dal 2007 e con circa il 60% rappresentano chiaramente la maggiore percentuale delle nuove costru­ zioni. Il fatto che anche la quota di piccole abitazioni, da uno a due locali, sia aumentata può essere riconducibile al fatto che oltre all’invecchiamento demografico sono in calo anche le dimensioni dei nuclei familiari, men­ tre il numero di single aumenta. Il flusso migratorio resta solido Il fascino della Svizzera sembra rimanere inalte­ rato. Da un lato restano invariati i motivi che spingono ad abbandonare i Paesi di origine, come le cattive prospettive economiche e la maggiore disoccupazione. Dall’altro, fattori locali come la carenza di lavoratori qualificati e l’elevato livello dei salari continuano ad attirare persone ben istruite verso la Svizzera. La con­ venienza fiscale piace inoltre alle persone più benestanti. Nonostante l’indebolimento congiunturale pre­ vediamo una continua domanda di forza lavoro qualificata dall’estero e un continuo flusso mi­ gratorio. Per il 2013, stimiamo quindi un incre­ mento della popolazione di circa l’1,1%. L’invec­ chiamento demografico dovrebbe rallentare leggermente, ma senza fermarsi completamente. Di conseguenza, la preferenza per abitazioni di medie dimensioni dovrebbe essere confermata.

Panoramica dei fattori di mercato per gli immobili Se non diversamente indicato, tutti i dati sono in percentuale e rappresentano la crescita rispetto all’anno precedente

20131

20122

2011

2010

10 anni 3

Congiuntura e reddito Prodotto interno lordo, reale

0,9

1,0

1,9

3,0

1,9

Investimenti edilizi, reali

2,1

– 3,0

2,4

3,5

1,1

Aumento dei salari, reali

0,8

1,0

1,0

0,8

1,3

Inflazione e interessi Inflazione media annua

0,2

– 0,7

0,2

0,7

0,7

Libor CHF a 3 mesi 4

0,1

0,0

0,1

0,2

0,8

Rendimento obbligazioni della Confederazione a 10 anni 4

1,1

0,6

0,7

1,7

2,0

Popolazione e occupazione Popolazione

1,1

1,1

1,1

1,1

0,9

Occupazione, in equivalenti a tempo pieno Tasso di disoccupazione

1,5 3,2

1,6 2,9

1,1 2,8

0,6 3,5

1,0 3,3

Previsione UBS Stime, ovvero previsioni UBS (aggiornato al 3.1.2013) Valore medio: dal 2003 al 2012 4 Fine anno 1 2 3

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Fonti: Seco, UFS, UBS

Architetto: www.umbra.ch

Immobili residenziali Proprietà di abitazione – per ora ancora nessuna svolta In alcune regioni le proprietà di abitazione sono già sopravvalutate, ma i tassi d’interesse al minimo e l’elevata immigrazione sostengono i prezzi. Nei fiorenti centri economici e in ubicazioni residenziali ricercate esiste il maggiore potenziale di correzione dei prezzi. Prevediamo una svolta non prima del 2014. Gli immobili in buone ubicazioni conservano a lungo il proprio valore: un’opinione diffusa e un errore molto comune in tempi di boom dei mercati immobiliari. Di solito, invece, i prezzi degli immobili nelle migliori ubicazioni sono più volatili rispetto a quelli in ubicazioni medie. Sul Lago di Ginevra, ad esempio, i prezzi per proprietà di abitazioni sono schiz­ zati verso l’alto alla fine degli anni ’80, prima di cedere oltre il 30%. Ne è dovuta passare di acqua sotto i ponti del Rodano, ben 17 anni (corretti per gli effetti dell’inflazione addirit­ tura 20), prima che i prezzi tornassero allo stesso livello.

Il mercato immobiliare svizzero sembra di nuo­ vo avvicinarsi al culmine di un ciclo dei prezzi. Dal minimo del 1998, i prezzi per le abitazioni di proprietà sono mediamente saliti di circa il 60%. Ma le medie sono fuorvianti. La metà della popolazione svizzera vive in regioni dove i prezzi immobiliari hanno guadagnato meno del 40%, mentre il 20% della popolazione assiste a incrementi di prezzo dal 70 al 100%.

Elias Hafner CIO Wealth Management Research, UBS SA Matthias Holzhey CIO Wealth Management Research, UBS SA

Il potere d’acquisto stimola la domanda Lo sviluppo dei prezzi è iniziato nei grandi cen­ tri economici di Zurigo e Ginevra nonché in alcune aree residenziali con alta concentrazio­ ne di ceti benestanti, e anche nei grandi centri del turismo. Sia sull’Arco Lemanico sia nell’ag­ glomerato di Zurigo si è consumato un mira­ colo occupazionale. Solo dalla metà del 2007, il numero di posti di lavoro nella regione del Lago di Ginevra è fortemente aumentato dell’8,6%, nel Cantone di Zurigo del 6,9%. Gran parte dei nuovi occupati sono stranieri qualificati con redditi elevati, e questo ha forte­ UBS Real Estate Focus gennaio 2013

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Immobili residenziali

mente accelerato la domanda di abitazioni e quindi i prezzi. Nelle regioni alpine il mercato immobiliare è stato trascinato dai centri turistici con i loro grandi mercati di abitazioni seconda­ rie. I prezzi immobiliari in forte aumento in molte di queste regioni hanno costretto la po­ polazione locale a trasferirsi ripiegando sugli agglomerati. Di conseguenza il boom ha con­ tagiato anche il territorio circostante. Sono esempi di questa tendenza aree dei Cantoni di Friburgo e Argovia.

2013 prevediamo un incremento del 3,0%, sulle case unifamiliari del 2,5%. Pur con questa cresci­ ta moderata dei prezzi i rischi dovrebbero però continuare ad aumentare in molte regioni. Alle regioni attualmente a rischio (cfr. figura) si ag­ giungeranno anche altre città come Lucerna e Sitten nonché altri agglomerati nel radar del ri­ schio.

Entro il termine del ciclo dei prezzi, i prezzi immo­ biliari avranno già raggiunto un’altezza di caduta vertiginosa in alcune delle migliori ubicazioni residenziali. Prevediamo una svolta sul mercato Valutazioni in parte troppo elevate immobiliare non prima di fine 2014. I tipici segni Occupazione, popolazione e reddito sono cre­ premonitori sono un incremento della durata sciuti molto, ma basta questo a spiegare i rincari degli ultimi anni? Ci pare che alcune regioni siano delle inserzioni e una forbice sempre più larga tra sopravvalutate per due motivi. Come prima cosa prezzi offerti e prezzi effettivamente pagati. Un possibile catalizzatore dell’imminente svolta po­ il portafoglio immobiliare reagisce solo con ritar­ trebbe essere una maggiore aspettativa inflazio­ do agli incrementi dei prezzi. Così, il boom della nistica che condurrebbe a incrementi dei tassi. domanda nelle città ha superato di gran lunga Ma non vi è alcuna certezza nemmeno con l’at­ l’offerta sul mercato, spingendo i prezzi in alto. tuale livello dei tassi. Un giudizio realistico del Ma grazie al boom edilizio e alla crescente con­ centrazione, in futuro il numero di abitazioni nelle profilo rischio/rendimento sul mercato immobi­ liare combinato a una crescita troppo marcata del città di Zurigo, Losanna e Ginevra dovrebbe au­ numero di abitazioni dovrebbe bastare a far ce­ mentare oltre la media. dere i prezzi. Come seconda cosa, una pericolosa combinazio­ ne di aspettative ottimistiche su andamento e stabilità dei prezzi, condizioni di finanziamento estremamente favorevoli e assenza di alternative di investimento ha fatto esplodere la disponibilità a pagare per immobili in ubicazioni molto buone. Per la popolazione locale sono così aumentate le spese abitative, convincendo molte persone a trasferirsi negli agglomerati urbani. Di norma, Sempre più regioni nell’area a rischio questo ripiegamento su territori limitrofi agisce Radar del rischio per il mercato svizzero degli immobili residenziali – 3° trimestre 2012 come valvola di sicurezza e smorza i prezzi. Ma la forte immigrazione degli ultimi anni ha intaccato n Regioni da monitare questo meccanismo. n Regioni critiche Basel-Stadt Unteres Baselbiet

Altre città nel radar del rischio Nei prossimi due anni non prevediamo un signifi­ cativo incremento dei tassi. Anche la ricerca di investimenti sicuri resterà un tema centrale. I pro­ blemi in Eurozona restano irrisolti e potrebbero scatenare nuovi violenti scossoni sui mercati fi­ nanziari in qualsiasi momento. Questo, unito alla crescita demografica ancora elevata di circa l’1,1%, dovrebbe far si che vi sia ancora spazio di apprezzamento, ma che in tutta la Svizzera assi­ steremo solo a un appiattimento della crescita dei rincari. Su appartamenti di proprietà, per il 10

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Glattal-Furttal Limmattal Zürich Knonaueramt Pfannenstiel Zimmerberg March Zug Innerschwyz Nidwalden Davos

Morges Lausanne Saanen-Obersimmental Vevey Nyon

Genève

Fonte: UBS

Oberengadin

Immobili residenziali

Abitazioni in affitto – i rischi degli immobili d’investimento Gli immobili d’investimento sono in gran voga, in particolare le case plurifamiliari. Il mercato però è arido di offerte e quindi la spirale dei prezzi sale continuamente dalla crisi finanziaria del 2008. Non bisogna trascurare i rischi. Detenere immobili come componente del pa­ trimonio privato è una lunga tradizione in Sviz­ zera. Spesso le case restano per decenni nella proprietà famigliare e sono vendute solo quan­ do la situazione economica o una successione lo richiede. La percentuale di case plurifamiliari in mano a privati è del 60%, sebbene negli ultimi 25 anni gli immobili come categoria di investimento non abbiano avuto sempre vita facile. Alla fine degli anni ’80, infatti, in Svizze­ ra andava formandosi una bolla immobiliare e il mattone era visto come investimento specu­ lativo. Lo scoppio della bolla negli anni ’90 ha causato grosse perdite di valore e all’alba del nuovo millennio le azioni distraevano gli inve­ stitori dagli immobili, considerati noiosi e poco lucrativi soprattutto da coloro che aspiravano alla performance. Ma ecco improvvisamente la svolta: durante la crisi finanziaria 2008/2009, i prezzi azionari sono crollati come castelli di carta riproiettan­ do gli interessi degli investitori verso i valori reali, più stabili in termini di valutazione e indi­ pendenti dalle borse. La domanda di immobili è stata sostenuta anche da condizioni partico­ larmente favorevoli come tassi d’interesse bas­ si, crescita demografica elevata e superfici sfit­ te in calo. Dopo circa quattro anni, si scorgono ormai all’orizzonte nuove nuvole minacciose, sotto forma di prezzi d’acquisto esagerati e quindi insostenibili per le case plurifamiliari. Il differenziale degli interessi perde attendibilità Dal 2008, i rincari degli immobili a reddito ammontano mediamente a circa il 6% annuo. Ciò ha implicato nello stesso periodo anche la riduzione dei rendimenti iniziali netti (redditi da locazione netti nel primo anno in rapporto al prezzo d’acquisto), ad esempio nelle cinque maggiori città svizzere sono scesi mediamente dal 4 al 3,2% per ubicazioni di prima fascia (a Zurigo addirittura al 2,8%). Ma ancora più importante del rendimento è il differenziale

degli interessi rispetto a investimenti finanziari sicuri a lungo termine. Per ora gli immobili migliori promettono almeno il 2,4% di rendi­ mento in più della Confederazione a 10 anni (aggiornato: dicembre 2012), che rappresenta un valore massimo; nella media a lungo termi­ ne il surplus di rendimento è solo dell’1,5%.

Claudio Saputelli CIO Wealth Management Research, UBS SA

Benché i rendimenti iniziali nelle regioni più richieste siano molto diminuiti, l’elevato diffe­ renziale degli interessi spiega il grande assalto alle case plurifamiliari. Ma attenzione: con la Banca nazionale svizzera che tiene intenzional­ mente bassi i tassi a lungo termine attuando una politica monetaria molto espansiva, il diffe­ renziale degli interessi oggi è meno attendibile. È vero che l’incertezza sull’esito della crisi del­ l’euro rimanda ancora la normalizzazione dei tassi in Svizzera, ma è ipotizzabile un’inversione di tendenza a partire dal 2014. In caso di au­ mento dei tassi, gli investitori immobiliari, oggi disposti ad accettare rendimenti iniziali molto bassi, rivedrebbero le proprie posizioni prefe­ rendo destinare i valori patrimoniali a investi­ menti più proficui e mettendo così sotto pres­ sione i prezzi immobiliari. Bisogna mettere in conto affitti mancati e risanamenti necessari Anche se gli immobili di investimento sono generalmente considerati valori reali stabili in tempi incerti, oggi vanno considerati altri due rischi oltre all’andamento dei tassi. Innanzitut­ to gli eventuali affitti mancati a fronte del cre­ scente numero di immobili sfitti. Dal 2010, ci sono 70 000 abitazioni e oltre in costruzione, Differenziale di interesse oltre la media a lungo termine nonostante rendimenti in calo Paragone abitazioni in locazione a Zurigo vs obbligazioni della Confederazione a 10 anni, in percentuale 5 4 3 2 1 0

1999 2000 2001 2002 2003 2004 2005 2006 2007 2008 2009 2010 2011 2012 Rendim. massimi per abitazioni in locazione Rendimento obbligazioni d. Conf. a 10 anni

Media del differenziale di rendimento Differenziale di rendimento

Fonti: Wüest & Partner, BNS, UBS WMR

UBS Real Estate Focus gennaio 2013

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Immobili residenziali

equivalente a un incremento di offerta di ben il 40% nel confronto storico pluriennale. A ciò si aggiunge che, viste le favorevoli condi­ zioni di finanziamento attuali, le abitazioni in affitto nella fascia di prezzo elevata incontra­ no la concorrenza delle proprietà di abitazio­ ne. Il secondo rischio sta nella qualità di un immobile esistente, spesso erroneamente sti­ mata da investitori inesperti. Impreviste spese di risanamento e ristrutturazione elevate subi­ to dopo l’acquisto possono rapidamente ero­ dere le aspettative di rendimento dell’investi­ tore. Potenziale latente di incremento delle pigioni: arma a doppio taglio Il 2012, ha replicato il trend degli anni prece­ denti in tema di pigioni. Il tasso ipotecario di riferimento è sceso dello 0,25 al 2,25%. Di conseguenza, l’anno scorso le pigioni esistenti (pigioni per rapporti di locazione continuativi) sono aumentate solo marginalmente di circa lo 0,6%. Le pigioni offerte (per rilocazione,

prima o nuova locazione) sono invece aumen­ tate molto (+3,1%) nel confronto annuale, pur rivelando per la prima volta un nuovo ­appiattimento dell’incremento delle pigioni a livello nazionale. Nel 2012, a Ginevra e Zurigo non si ravvisa (ancora) alcun allentamento ­delle pigioni offerte: la città del Rodano ha segnato un aumento del 9,3%, Zurigo del 4,6%. Negli ultimi anni le pigioni offerte nelle due metropoli sono salite tanto che ora ci si chiede come i locatari di appartamenti diven­ tati più costosi reagirebbero qualora un giorno il tasso ipotecario di riferimento cominciasse a salire di nuovo. Un incremento dell’1% de­ terminerebbe, già al livello elevato attuale, un potenziale di incremento delle pigioni non in­ differente del 12%. Il futuro ci dirà fino a che punto sarà possibile scaricare un eventuale incremento del tasso ipotecario di riferimento sui locatari. L’eventuale incremento del tasso ipotecario di riferimento (in base al suo meto­ do di calcolo) dovrebbe comunque avvenire in modo relativamente lento.

Panoramica su immobili residenziali Se non diversamente indicato, tutti i dati sono in percentuale e rappresentano la crescita rispetto all’anno precedente

20131

20122

2011

2010

10 anni 3

52 000

49 500

48 081

45 005

41 551

1,0

0,9

0,9

0,9

1,0

Prezzi d’offerta per abitazioni in affitto

2,0

3,1

2,8

1,7

3,2

Prezzi d’offerta per abitazioni in affitto in nuove costruzioni

0,5

1,3

– 0,9

– 1,4

1,1

Indice delle pigioni di immobili effettivamente locati

0,5

0,6

1,3

1,1

1,5

Tasso ipotecario di riferimento 4

2,0

2,3

2,5

2,8

–

–

30 916

30 816

28 947

29 095

5,0

6,0

7,8

5,8

5,8

3,0

5,1

4,8

5,2

4,1

–

6,5

8,7

5,8

5,7

2,5

3,7

4,1

4,7

3,1

–

5,0

6,3

2,8

3,9

Tasso d’interesse ipotecario variabile, tutte le banche 4

2,7

2,7

2,7

2,7

3,0

Crescita di crediti ipotecari, tutte le banche Abitazioni di proprietà vacanti (numero)

4,5 –

5,1 8 006

4,8 7 601

5,0 7 766

4,5 7 861

Costruzione di abitazioni e superfici sfitte Aumento netto di abitazioni (numero) Percentuale di abitazioni sfitte Abitazioni in affitto

Abitazioni sfitte (numero) Performance di investimento diretto in abitazioni Proprietà di abitazione Prezzi d’offerta per abitazioni di proprietà Prezzi di transazione per abitazioni di proprietà Prezzi d’offerta per case unifamiliari Prezzi di transazione per case unifamiliari

Previsione UBS Stime, ovvero previsioni UBS (aggiornato al 3.1.2013) Valore medio: dal 2003 al 2012 4 Fine anno 1 2 3

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UBS Real Estate Focus gennaio 2013

Fonti: Wüest & Partner, UFS, BNS, IPD, UBS

In primo piano Immobili residenziali

Attuazione dell’iniziativa per la costruzione di abitazioni secondarie L’11 marzo 2012, il popolo svizzero ha accolto l’iniziativa popolare «Basta con la costruzione sfrenata di abitazioni secondarie!». Si è stabilito un tetto del 20% alla quota di abitazioni secondarie. L’attuazione dell’iniziativa rappresenta una sfida per autorità e tribunali e alimenta incertezza tra i proprietari di immobili. Il censimento federale della popolazione 2000 indica che in Svizzera esistono circa 500 000 abitazioni secondarie, quasi il 13% delle abita­ zioni totali nel Paese. Il 40% delle abitazioni secondarie si trova nei tipici luoghi del turismo, al di fuori di città e agglomerati urbani. In alcu­ ni Comuni vigono già da anni limitazioni alla costruzione di abitazioni secondarie, mentre i Cantoni sono già stati richiamati all’ordine con la revisione della Legge sulla pianificazione del territorio (LPT) del 1° luglio 2011. L’iniziativa è stata comunque accettata. Ai sensi del nuovo articolo 75b della Costitu­ zione federale svizzera (Cost.), la quota di abi­ tazioni secondarie rispetto al totale delle unità abitative e della superficie lorda per piano uti­ lizzata a scopo abitativo di un Comune non può eccedere il 20%. La Costituzione obbliga i Comuni a pubblicare ogni anno il proprio piano delle quote di abitazioni principali unitamente allo stato dettagliato della sua esecuzione. Inol­ tre, dal 1° gennaio 2013 non potranno più es­ sere rilasciate autorizzazioni per abitazioni se­ condarie, che sarebbero nulle. Il 22 agosto 2012, il Consiglio federale ha emanato l’Ordi­ nanza sulla costruzione di abitazioni seconda­ rie, che entra in vigore il 1° gennaio 2013, alla quale l’Ufficio federale dello sviluppo territoria­ le ha aggiunto un rapporto esplicativo. Ordi­ nanza e rapporto offrono un primo quadro giuridico per alcune delle questioni più urgenti che si pongono alle autorità dopo l’accettazio­ ne dell’iniziativa. L’Ordinanza resterà in vigore fino a marzo 2014, data entro la quale dovrà essere promulgata una legislazione esecutiva (cfr. art. 197 cifra 9 Cost.). Cosa potrà essere autorizzato dal 1° gennaio 2013? L’art. 2 dell’Ordinanza propone una definizione di abitazione secondaria di difficile interpreta­ zione. Nel rapporto esplicativo si stabilisce che

le abitazioni per domicilio e residenze settima­ nali a scopi di lavoro o formazione in un Comu­ ne (anche alloggi per il personale) rientrano nella nozione di abitazioni primarie. Per questi gruppi target sarà in ogni caso possibile costrui­ re nuove abitazioni. Soddisfatti determinati requisiti, sarà quindi possibile autorizzare abita­ zioni secondarie anche in futuro: per le abita­ zioni esistenti o autorizzate con decisione pas­ sata in giudicato prima dell’11 marzo 2012 è possibile cambiare la destinazione da abitazioni primarie a secondarie e viceversa, fatte salve le restrizioni d’uso esistenti e senza apportare ampliamenti. Tuttavia, se la destinazione in qualità di abitazione primaria è iscritta nel regi­ stro fondiario o se tale indicazione risulta nell’autorizzazione edilizia non ancora esegui­ ta, non è possibile alcun cambiamento di desti­ nazione. I cambiamenti di destinazione non dovranno essere abusivi, non saranno quindi consentiti se volti a costruire successivamente un’abitazione primaria.

Carmen Walker Späh Avvocato con studio privato, Zurigo

Alberghi esistenti da oltre 25 anni e che, in base a una perizia indipendente, non possono più essere sfruttati in modo redditizio possono essere convertiti in abitazioni secondarie. Gli altri alberghi possono essere convertiti in abita­ zioni secondarie sfruttate a scopi turistici quali­ ficati, con o senza proprietà per piani (cosid­ detti Apparthotel): abitazioni non arredate individualmente, con piano di gestione di tipo alberghiero, comprese le pertinenti infrastrut­ ture come reception, e con dimensioni minime sufficienti. Occorrerà inoltre certificare che i servizi alberghieri vengano effettivamente uti­ lizzati dalla maggioranza degli ospiti e provare di avere adottato una soluzione usuale nel set­ tore per finanziare gli investimenti di rinnovo. Occorre anche limitare l’uso proprio da parte del proprietario (p.es. tre settimane durante l’alta stagione). Non è sufficiente offrire nuove abitazioni in locazione tramite un’organizza­ zione di distribuzione. Ai sensi dell’Ordinanza resta possibile costruire abitazioni secondarie in edifici tipici del pae­ saggio (p.es. rustici e maggesi) purché soddisfi­ no i rigidi requisiti dell’Ordinanza sulla pianifi­ cazione del territorio. Le autorizzazioni edilizie che si basano su piani regolatori speciali ine­ renti a progetti approvati prima dell’11 marzo UBS Real Estate Focus gennaio 2013

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In primo piano Immobili residenziali

2012 possono essere ancora giudicate secondo il vecchio diritto, purché il piano regolatore speciale sia molto dettagliato. Comuni d’ubicazione L’elenco allegato all’Ordinanza indica i Comuni interessati dalla limitazione della costruzione di abitazioni secondarie. Viene rivisto annual­ mente; i Comuni hanno eventualmente l’onere di provare il contrario. L’inclusione di un Comu­ ne nell’elenco può avvenire anche nel quadro di una procedura di ricorso.

da autorizzazione. Se invece i ricorsi vengono accolti, ci si chiede quale diritto debba essere applicato. In sostanza: durante la procedura di ricorso si pondera una modifica al diritto solo se necessaria per difendere un interesse pubbli­ co essenziale o per conservare l’ordine pubbli­ co, oppure se rappresenta una «norma più tollerante» per gli interessati.

Ma possono essere impugnate anche autoriz­ zazioni edilizie ai sensi della nuova Ordinanza. Diversamente dalle leggi, le ordinanze possono essere giudicate relativamente alla loro costitu­ L’elenco si basa sul numero di abitazioni secon­ zionalità. Esiste quindi un rischio: il Tribunale darie rispetto al totale di abitazioni nel Comune federale potrebbe decidere che alcuni punti e non sul rapporto tra superfici lorde per piano; dell’Ordinanza sono incompatibili con la nuova la definizione di superficie lorda per piano non disposizione costituzionale. A quel punto la costruzione di abitazioni secondarie già auto­ è univoca in tutta la Svizzera. La regola appare così in contraddizione con la nuova disposizione rizzate sarebbe vietata nonostante l’autorizza­ Disposizioni di legge rilevanti zione conferita. costituzionale che richiede anche un rapporto con la superficie lorda per piano. – Ordinanza sulla costru­ zione di abitazioni Prospettiva secondarie e rapporto Con la decisione popolare dell’11 marzo 2012, Procedure di ricorso esplicativo: www.are. Secondo la stampa, fino a fine novembre 2012 la pianificazione del territorio passa definitiva­ admin.ch/themen/ raumplanung/00236/ l’associazione Helvetia Nostra, che ha proposto mente da idea politica a tema di dibattito pub­ 04094 blico. L’Ordinanza sulle abitazioni secondarie l’articolo costituzionale, avrebbe avviato 1400 – Legge sulla pianificazione ha messo dei paletti a investitori e autorità per ricorsi contro progetti edilizi per abitazioni se­ del territorio (LPT) www. il prossimo anno e mezzo. Resta da vedere se condarie. Al momento della redazione di que­ admin.ch/ch/i/rs/c700.html sto articolo non è ancora giuridicamente stabi­ resisterà in ogni sua parte alle verifiche dei tri­ – Ordinanza sulla pianifica­ zione del territorio (OPT) bunali. Il prossimo atto è previsto il 3 marzo lito se Helvetia Nostra abbia o meno diritto di www.admin.ch/ch/i/rs/ 2013 con la votazione su una modifica parziale ricorso in questa questione. Helvetia Nostra è c700_1.html della LPT, che punta a proporsi come contro­ un’organizzazione con diritto di ricorso delle – Costituzione federale progetto dell’iniziativa per il paesaggio Riduzio­ (Cost.): www.admin.ch/ associazioni e fonda questo diritto su singole leggi federali. Sia il tribunale cantonale del Val­ ne di zone edificabili sovradimensionate. ch/i/rs/c101.html lese sia il tribunale amministrativo dei Grigioni hanno però negato a Helvetia Nostra il diritto di ricorso nelle ultime sentenze relative alla A cosa prestare attenzione nell’acquisto costruzione di abitazioni secondarie. In questo di immobili preciso momento la questione attende la deci­ sione del tribunale federale. Ci sono poi i ricorsi Se un oggetto si trova in un Comune interessato dalla limitazione dei vicini. Sulla loro legittimazione si decide alla costruzione di abitazioni secondarie occorre innanzitutto verifi­ caso per caso. La disposizione costituzionale in care attentamente se nell’estratto del registro fondiario è indicata realtà non ha alcuna funzione primaria a tutela una restrizione d’uso. Anche in assenza di iscrizione, bisogna accer­ del vicinato ma può essere addotta dai vicini in tare accuratamente lo stato giuridico dell’immobile presso il Comu­ relazione ad altre presunte fattispecie. ne d’ubicazione. Si consiglia di consultare l’originale documentazio­ ne della domanda di costruzione; anche nell’interesse del venditore I progetti edilizi interessati dai ricorsi non sono (garanzia). Nel settore alberghiero la nuova ordinanza predilige chia­ autorizzati con decisioni passate in giudicato e ramente gli interessi turistici rispetto alla tutela del paesaggio. In non è possibile iniziare la costruzione. Se i tri­ materia di Apparthotel vigono disposizioni più stringenti che non bunali (il Tribunale federale come ultima istan­ hanno più molto in comune con la classica proprietà per piani e per za) respingono i ricorsi, i progetti passano in i quali deve esistere un mercato. giudicato e possono così essere realizzati come 14

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In primo piano Immobili residenziali

La revisione della LPT ridefinisce le regole del gioco La revisione della Legge sulla pianificazione del territorio dovrebbe arginare la dispersione insediativa in Svizzera. Il referendum, politicamente molto controverso, si terrà a marzo 2013. La sua accettazione avrebbe effetti minimi sui prezzi immobiliari.

zone edificabili non necessarie devono essere Matthias Holzhey CIO Wealth Management declassate. Non essendo possibile rilevare con Research, UBS SA esattezza la necessità per un simile periodo di tempo, la nuova disposizione avrebbe senso Maciej Skoczek CIO Wealth Management solo per le superfici che con tutta probabilità Research, UBS SA non saranno mai richieste. È quindi improbabile che l’offerta di terreni diminuisca e che quindi i La Legge sulla pianificazione del territorio (LPT), prezzi immobiliari aumentino. Un terreno edifi­ in vigore dal 1979, doveva contenere l’espansio­ cabile non urbanizzato e non necessario ha co­ munque un valore superiore rispetto alle zone ne territoriale del mercato immobiliare. Ma in pratica le forze di mercato tendono a scardinare agricole pure, già solo per la possibilità di un suo la LPT, in parte favorite in passato da una gene­ proficuo utilizzo in futuro. La misura degli in­ rosa impostazione delle riserve di zone edificabi­ dennizzi viene stabilita caso per caso. Nei Can­ toni che in passato hanno adottato una prassi di li: 180 000 dei circa 300 000 ettari di aree di incorporazione in zone edificabili molto gene­ insediamento in Svizzera sono destinate a zona edificabile; il resto principalmente a zona agrico­ rosa, questi avranno un certo peso. la. Nelle zone edificabili edificate esistono anco­ ra riserve di circa 15 000 ettari, che offrirebbero Obbligo di costruire Con la possibilità dell’obbligo di costruire ai sen­ spazio abitativo a un milione di persone. Altri 38 000 ettari sono zone edificabili non edificate. si della revisione della LPT, i Cantoni dovrebbero disporre di uno strumento per arginare l’accu­ mulazione di terreno consentendo un’alta con­ Sfide nella pianificazione del territorio centrazione negli agglomerati. Si ha accumula­ La realizzazione degli obiettivi di pianificazione zione di terreno quando un fondo che potrebbe del territorio si scontra con due grandi ostacoli. essere edificato realizzando un utile resta impro­ Innanzitutto la pianificazione del territorio si configura spesso come un’intromissione nei diritti di proprietà. La sua attuazione nel proces­ so politico è quindi complessa, in particolare se Pianificazione del territorio – riepilogo Legge federale sulla pianificazione del territorio (LPT) del 22 giugno 1979 (in vigore dal 1° gennaio 1980, con modifiche) non adeguatamente indennizzata. Ne conse­ Modifica del 15 giugno 2012 (referendum) guono trattative poco trasparenti o zone edifi­ Data del voto: 3 marzo 2013 cabili sovradimensionate. Come seconda cosa, la pianificazione del territorio richiede prospettive Modifiche e integrazioni della nuova Legge sulla pianificazione del territorio a lunghissimo termine; ma le previsioni su lunghi Articoli Principali modifiche / integrazioni periodi non sono mai affidabili e questo lascia Obiettivi Art 1. cpv. 1 e – Distinzione fra zone edificabili e zone non edificabili cpv. 2 – Direzione delle superfici di insediamento verso l’interno un enorme margine di manovra. – Creazione di insediamenti compatti

La crescente espansione dell’area di insediamento e l’interpretazione molto lasca della LPT da parte di singoli Cantoni hanno suggerito la necessità di rivedere la legge. Questa prevede tre modifiche direttamente tangibili per i proprietari di terreno edificabile: il ridimensionamento di terreno non necessario da zona edificabile a zona non edifica­ bile, la possibilità per i Cantoni di costringere a edificare su riserve di territorio edificabile e il pre­ lievo di almeno il 20% sugli utili derivanti dall’as­ segnazione a terreno edificabile. Ridimensionamenti L’attuale LPT prevede l’esclusione delle sole zone edificabili che si prevedono necessarie nei pros­ simi 15 anni. Ai sensi della revisione della LPT, le

Principi pianificatori Art. 3 cpv. 3 abis

– Varare misure (…) per la densificazione degli insediamenti

Compensazione e indennizzo

– Aliquota di almeno il 20% sui vantaggi ottenuti con la pianificazione di terreni assegnati ex novo e in modo permanente a una zona edificabile – La compensazione è dovuta in caso di alienazione o di edificazione – La tassa può essere detratta dall’utile valido per il calcolo dell’imposta sugli utili da sostanza immobiliare

Art. 5 cpv. 1

Contenuto del piano Art. 8a direttore

–  Ogni cantone prepara un piano direttore –  I progetti con impatti significativi su spazio e ambiente devono essere riportati nel piano direttore

Zone edificabili

Art. 15

– Le zone edificabili soddisfano il fabbisogno per i prossimi 15 anni – Occorre ridimensionare zone edificabili sovradimensionate – Possibile assegnare terreno a una zona edificabile se necessario nei prossimi 15 anni e nel rispetto del piano direttore

Art. 15a

– In presenza di un interesse pubblico è possibile fissare un termine per l’edificazione di terreno edificabile

Fonti: Parlamento federale, UBS

UBS Real Estate Focus gennaio 2013

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In primo piano Immobili residenziali

duttivo in attesa di maggiori utili futuri. Con un obbligo di costruire, il proprietario viene espro­ priato di una potenziale crescita del valore, il che sotto il profilo macroeconomico non equivale realisticamente a una perdita secca. Tuttavia, questo strumento non dovrebbe essere usato troppo spesso. Innanzitutto, la superficie di zone edificabili non edificate nei centri è per natura relativamente bassa. In secondo luogo, alla luce del boom del mercato immobiliare, l’aspettativa di utili netti ancora maggiori in fu­ turo, sia grazie a costi edilizi in calo o a redditi crescenti, è ormai limitata. Si tratta quindi di una misura che potrebbe avere scarsi effetti sul mer­ cato immobiliare e che può altresì contribuire solo marginalmente alla concentrazione. Imposta sul valore aggiunto La Svizzera dispone certamente di una vasta superficie di zone edificabili non edificate, che però non si trova nei territori richiesti. Visto l’an­ damento demografico, in molti luoghi saranno quindi comunque necessarie delle incorporazioni in zone edificabili nei prossimi anni. In caso di accettazione del referendum, i proprietari di im­ mobili i cui fondi saranno riqualificati come terre­ ni edificabili dovranno pagare una tassa di alme­ no il 20% del valore aggiunto conseguito dalla vendita o dall’edificazione del terreno, più l’im­ posta sugli utili da sostanza immobiliare. Parten­ do dal presupposto che vengono qualificati come edificabili solo i terreni interessanti, un’edi­ ficazione o una vendita genererà rendimenti per il proprietario del fondo. Egli dovrà tuttavia sal­ dare l’ulteriore carico fiscale a valere sul proprio margine di utile, poiché i prezzi di vendita, in ragione dell’invariata disponibilità di pagamento degli acquirenti, dovrebbe restare praticamente uguale. I prezzi immobiliari restano quasi inviolati I dati statistici disponibili non svelano in che modo la pianificazione del territorio influenzerà l’andamento dei prezzi immobiliari in generale. In comuni con ampie superfici disponibili di ter­ reno edificabile l’andamento dei prezzi dovreb­ be procedere più lentamente che nei comuni senza riserve significative. Dal 2007 al 2011, le analisi statistiche non mostrano tuttavia alcuna connessione apprezzabile tra terreno edificabile non edificato e incrementi di prezzo; nemmeno 16

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tenendo conto di un’applicazione restrittiva di­ versa della pianificazione cantonale del territorio e di altri fattori, come superfici sfitte o tipi di comuni. In caso di incremento della domanda, sembra quindi che in passato siano state create su due piedi nuove zone edificabili. Poche novità per il mercato immobiliare In prospettiva macroeconomica i punti contro­ versi della revisione della LPT non dovrebbero destare grande scalpore sul mercato immobilia­ re. D’altro canto, la LPT non dovrebbe essere molto efficace nemmeno per arginare l’espan­ sione dell’area di insediamento. Tuttavia, la revi­ sione della legge favorirà il primato della pianifi­ cazione del territorio sul mercato immobiliare e stabilire nuove regole. In una prospettiva a lun­ go termine è cruciale l’orientamento della legge di ponderare maggiormente la concentrazione degli insediamenti: un trend che, a fronte della scarsità di buone ubicazioni, proseguirà comun­ que anche senza ulteriori disposizioni federali.

Diritto di superficie come via d’uscita Ai sensi della revisione della LPT, il terreno in ubicazioni centrali non potrà più restare inutilizzato. In mancanza di mezzi propri sufficienti e reddito o anche di competenza e tempo, si suggerisce la vendita della proprietà fondiaria. Ma questa non è l’unica possibilità in realtà. Se si vuole ad esempio mantenere un terreno all’interno della proprietà di famiglia è possibile ripiegare sul diritto di superficie. Il proprietario del fondo può quindi cedere a un investitore il diritto, per un massimo di 100 anni, di edificare un’opera sopra o sotto la superficie edificabile o di utilizzarne una esistente. In contropartita, il proprietario del fondo riceve un canone; occorre prestare particolare attenzione alla sua de­ terminazione e al suo adeguamento in considerazione della durata contrattuale molto lunga. Il tasso d’interesse si orienta solitamente sui tassi ipotecari correnti o sui rendimenti di mercato e viene adeguato periodicamente. È decisivo se il valore del terreno sul quale si basa il canone viene adeguato al prezzo di mercato a intervalli regolari. In caso contrario, è l’investitore che si fa principalmente carico delle op­ portunità e dei rischi di possibili variazioni di valore del terreno, che altrimenti restano nella sfera del proprietario del fondo. Quando sca­ de il diritto di superficie, il proprietario del fondo rientra in possesso delle opere esistenti dietro pagamento di un indennizzo.

In primo piano Immobili residenziali

Protezione degli inquilini tra teoria ufficiale e pratica aleatoria in Svizzera La ratio della protezione degli inquilini svizzera è impedire che si realizzino rendimenti eccessivi. Se finora gli inquilini sono riusciti in parte a sfuggire agli effetti collaterali indesiderati di queste disposizioni non è certo merito della saggezza del legislatore bensì, anche se può sembrare paradossale, di un’applicazione involontariamente incompleta della norma. Originariamente, nel XX secolo, la regolamenta­ zione statale dei rapporti di locazione privati all’insegna della protezione degli inquilini era la logica conseguenza di eventi bellici. A fronte della minaccia di un’inflazione bellica, della sta­ gnazione dell’attività edilizia residenziale privata e dell’incertezza dei locatari, anche le autorità della neutrale Svizzera intervennero drasticamen­ te già durante la Prima Guerra Mondiale a favore degli inquilini per bloccare le pigioni garantendo anche una protezione dalla disdetta. La lettera­ tura definisce questo blocco incondizionato di pigioni e rapporti di locazione continui (ad esem­ pio in virtù del divieto di disdetta da parte del proprietario) «Regolamentazione delle locazioni di prima generazione».

le intenzioni e la lettera della legge, la protezio­ ne degli inquilini svizzera non è ancora appro­ data a questo stadio. Il principio di fondo (de­ bole dal p ­ unto di vista economico) delle «pigioni commisurate ai costi» e l’aderenza a un limite per ­le pigioni anche in caso di even­ tuale cambio di inquilini ammettono però con­ sapevolmente che le pigioni possano sganciarsi dal concetto di scarsità oggettiva quando red­ dito, popolazione e scarsità di superfici aumen­ tano. Il fatto che una simile limitazione scoraggi gli investimenti, di fatto allargando il gap di offerta a livello quantitativo e qualitativo più di quanto non accadrebbe senza una simile limita­ zione, non ha finora disorientato il legislatore. Nella pratica quotidiana sul mercato svizzero delle locazioni, la pigione assoluta commisurata ai costi postulata come «regola» dalla legge, che dovrebbe impedire (secondo la logica del legisla­ tore e dei giudici) rendimenti «eccessivi», gioca certamente un grande ruolo solo in alcuni con­ tenziosi eccezionali. Più praticate sono invece le regole empiriche del «metodo relativo» previste dalla legge a scopo di semplificazione, ai sensi delle quali le pigioni potrebbero essere alzate o dovrebbero essere abbassate senza la necessità di calcolare con precisione una pigione di base commisurata ai costi ritenuta assolutamente «legittima» per compensare parzialmente l’infla­ zione e un indicatore dei costi di capitale (tasso di riferimento) nonché per tenere conto anche di altri fattori.2

Prof. Jörg Baumberger Professore titolare em., Università di San Gallo (HSG)

1

Per un certo periodo si andò verso una maggiore regolamentazione e suc­ cessivamente nella dire­ zione opposta. Fino agli anni ’80, la tendenza era più verso una maggiore regolamentazione.

2

Nella pigione commisurata ai costi in base al metodo relativo si considerano parzialmente fattori quali l’andamento dei tassi ipotecari, l’inflazione dei prezzi al consumo, l’an­ damento delle spese di manutenzione dalla stipu­ lazione del contratto di locazione. Secondo il me­ todo assoluto indicato come la «regola» (di fatto raramente praticato) la pigione di una prima locazione di immobile può tuttavia addirittura rappresentare già un «reddito sproporzionato» illegittimo oppure un rendimento normale su un «prezzo d’acquisto sproporzionato».

Dopo il blocco una moderata liberalizzazione Considerazioni economiche e l’aver sperimen­ tato gli effetti controproducenti del sistema di protezione degli inquilini di prima generazione a danno di investitori e, a lungo termine, ­soprattutto dei locatari (ad esempio a causa dell’assente stimolo per gli investitori) hanno suggerito forme più flessibili di regolamentazio­ ne, e in Europa (anche se solo sporadicamente) una nuova liberalizzazione. Pur rimanendo sal­ da un’ampia protezione dalla disdetta su tutti Aumento delle pigioni in caso di calo del tasso di riferimento i rapporti di locazione, durante cicli politici tra­ Indice delle pigioni (2008=100), indice dei prezzi al consumo (2008=100), 1 ballanti  venivano a crearsi molteplici sistemi tasso di riferimento in percentuale che concedevano ampia libertà contrattuale in 110 5,00 caso di passaggio a nuovi inquilini e che con­ 105 4,25 sentivano, anche per rapporti di locazione du­ revoli, determinati e moderati adeguamenti di 100 3,50 prezzo definiti per legge. La categoria eteroge­ 95 2,75 nea di questi sistemi che combinano libertà contrattuale in caso di nuove locazioni, ampia 90 2,00 protezione dalle disdette e limitato margine di Sett. 2008 Sett. 2009 Sett. 2010 Sett. 2011 Sett. 2012 adeguamento nel corso di un rapporto di loca­ Indice delle pigioni Tasso di riferimento (destra) Indice dei prezzi al consumo zione è conosciuta con il nome di « ­ Regola­mentazioni di seconda generazione». Secondo Fonti: UST, UFAB

UBS Real Estate Focus gennaio 2013

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In primo piano Immobili residenziali

Una ragionevolezza inconsapevole impedisce lacune ancora maggiori di abitazioni in locazione In contrapposizione a queste «regole» teoriche ed empiriche dominano ampiamente nella prassi anche altre «rules of reason» non scritte. Solo pochi nuovi locatari richiedono ad esempio infor­ mazioni sulle condizioni di locazione dei loro predecessori, ancora meno contestano una ­pigione in ragione di rendimenti eccessivi, la­ sciando così, nel caso di nuove locazioni, un cer­ to margine di tacita libertà contrattuale. Non tutti i locatari, inoltre, esigono l’abbassamento delle pigioni previsto per legge (ad esempio in caso di calo del tasso di riferimento), limitandosi invece a considerare meglio i propri diritti solo in caso di aumento delle pigioni. Tutto ciò per­ mette di adeguare molte pigioni alla scarsità effettivamente presente e un incremento dram­ matico dell’eccesso di domanda. Ma a prescindere dalle esatte motivazioni, la scarsa considerazione prestata da molti loca­ tari a una legislazione non sempre applicabile in pratica rende a chi è disposto a traslocare, e a lungo termine anche alla comunità intera di locatari, un favore da non sottovalutare. Infatti, estorcere in modo permanente pigioni al di sotto di un livello condizionato dalla scar­ sità implicherebbe una serie di effetti indesi­ derati e inconsapevoli a lungo termine. Tra questi effetti indesiderati figurano: un inutile e ulteriore freno alla crescita del parco delle abitazioni in locazione o addirittura una cre­ scita negativa per via di una maggiore conver­ sione di immobili di locazione in immobili di proprietà, un’eccessiva concentrazione di nuo­ ve costruzioni per case di proprietà anziché per abitazioni destinate alla locazione, la ten­ denza a trascurare gli interventi di manuten­ zione e modernizzazione, il moltiplicarsi di espedienti creativi, la manipolazione attiva dei regolamenti da parte di locatori e locatari (ad esempio tramite sublocazioni mascherate), la concessione in locazione delle poche abitazio­ ni sottovalutate a locatari con apprezzabili (dal punto di vista del proprietario) caratteri­ stiche personali e sociali o un’eccessiva ten­ denza alla nuova costruzione o alla ristruttura­ zione per realizzare «Business Apartment» ammobiliati e non regolamentati in ubicazioni favorevoli. 18

UBS Real Estate Focus gennaio 2013

In alcuni paesi la rigida regolamentazione delle locazioni, apparentemente a favore dei locatari, unita alle sovvenzioni fiscali per la proprietà di abitazioni a lungo termine, si è involontariamen­ te rivelata come uno dei principali fattori della promozione della proprietà d’abitazione, soprat­ tutto in Gran Bretagna, dove la percentuale di proprietari è passata da circa il 10% all’inizio del XX secolo al 66% nel 1980. Attenzione alle buone intenzioni nella politica immobiliare Attualmente i locatari svizzeri beneficiano di un’applicazione pratica poco letterale del diritto di locazione. Nessuno è in grado di predire se e per quanto tempo durerà questo stato di cose giuridicamente non garantito e di garantire che lo stesso non verrà improvvisamente messo in discussione da richieste di applicazione della reale buona intenzione, benché talvolta con ­effetti opposti, del legislatore. Un’eccessiva pro­ tezione degli inquilini potrebbe trasformarsi con il tempo in una maledizione dapprima per gli investitori e successivamente anche per chi chiede abitazioni in affitto.

Business Apartment per ottimizzare i rendimenti I Business Apartment sono piccole unità abitative concesse in locazio­ ne solitamente già ammobiliate e con preavvisi molto brevi per la di­ sdetta. Questa flessibilità ha il suo prezzo e può regalare al proprieta­ rio, in particolare in caso di conversione di oggetti esistenti o nuove costruzioni, rendimenti temporaneamente elevati. Nei luoghi in cui risiedono le aziende internazionali esiste una domanda per tali appar­ tamenti, che possono essere affittati a breve termine e per durate bre­ vi. La clientela «business» si aspetta un determinato standard minimo, per il quale è disposta a pagare di più. Le pigioni per questi oggetti ammontano anche a due o tre volte quelle di una normale locazione. Connessione Internet, servizio di pulizia e servizi aggiuntivi sono con­ teggiati a parte. Ma per via della frequente alternanza di inquilini, i costi amministrativi e operativi sono molto superiori rispetto al classi­ co modello d’affari. Questo modello conviene al locatore solo se riesce ad affittare l’appartamento almeno per la metà dell’anno. Tuttavia, con una buona ubicazione nei centri finanziari, dotata di rapidi colle­ gamenti all’aeroporto e buoni contatti con le rispettive aziende, è pos­ sibile ottenere rendimenti molto interessanti dalla locazione di busi­ ness apartment dopo un eventuale cambio di destinazione d’uso.

Architetto: Architekturbüro Alfred Anker, Olten Committente della costruzione: Head Office Weltbild Verlag, Olten

Immobili non residenziali Superfici per uffici – rischi di eccesso di offerta nella Svizzera tedesca Nel mercato svizzero delle superfici per uffici il calo della domanda si scontra ­­con la vivace attività edilizia, che interessa principalmente le grandi città della Svizzera tedesca. I promotori di progetti avranno più difficoltà a vendere superfici. Dai centri economici delle cinque maggiori città svizzere proviene più del 60% del pro­ dotto interno lordo. Per gli investitori immo­ biliari nel settore commerciale i grandi centri con i loro agglomerati urbani rappresentano l’universo d’investimento per eccellenza. Negli ultimi due anni circa l’82% del volume delle transazioni si è concentrato nelle regioni delle cinque grandi città: Zurigo, Ginevra, Basilea, Berna e Losanna. Per via delle differenze a livello di struttura settoriale, attività edilizia e superfici sfitte, le prospettive degli immobili per uffici nei cinque mercati principali appaio­ no però eterogenee.

Tendenze diverse nella domanda Sulla piazza finanziaria di Zurigo la crisi finan­ ziaria e l’irrigidimento delle regolamentazioni mettono in moto processi di adeguamento e costringono le banche, soprattutto quelle uni­ versali, a tagliare personale. Si cerca allo stes­ so tempo di ottimizzare lo sfruttamento delle superfici per collaboratore, frenando così ulte­ riormente la domanda totale di superfici per uffici. A Ginevra, la seconda piazza finanziaria svizzera, dove viene amministrato il 10% del­ l’intero patrimonio privato mondiale, la do­ manda di superfici dovrebbe invece arretrare di poco. Grazie alla specializzazione in opera­ zioni di gestione patrimoniale pure e diversifi­ cate a livello globale, ha resistito bene alla crisi e finora non subisce ripercussioni dal mu­ tato quadro normativo. Complessivamente gli organici di banche e gestori patrimoniali nella città del Rodano sono aumentati nel 2012. Nella regione di Basilea la forza del franco

Marcin Paszkowski Global Asset Management UBS SA

UBS Real Estate Focus gennaio 2013

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Immobili non residenziali

rappresenta un grande fattore di rischio per la domanda di superfici per uffici. Vista la do­ minanza dell’industria chimico-farmaceutica, a cui fa riferimento il 35% del volume delle esportazioni svizzere, la competitività interna­ zionale della regione dipende strettamente dall’andamento del tasso di cambio. Berna, invece, grazie alla presenza preponderante di amministrazioni pubbliche e di istituzioni vici­ ne alla Confederazione (FFS, la Posta, Swisscom, ecc.) beneficia di una domanda relativamente stabile. In assenza di decisioni di politica eco­ nomica non si prevedono grandi mutazioni di domanda nella capitale.

go termine e dai vantaggi di immagine che derivano da un’ubicazione nel CBD. Inoltre, il mutamento della struttura della domanda può essere fronteggiato con misure edilizie appro­ priate e un modello di pricing individuale. In futuro anche i nuovi progetti edilizi dovranno fare i conti con l’aumento delle superfici sfitte e la pressione sulle pigioni. Poche superfici sfitte rispetto all’estero Per assorbire le nuove superfici per uffici atte­ se a Zurigo, Basilea e Berna entro il 2015 ser­ virebbe una crescita regionale dell’occupazio­ ne impiegatizia di circa 35 000 unità. Ma l’andamento previsto nei tre Cantoni si ferma a circa 14 000 impiegati. Verrà quindi realiz­ zata una superficie doppia rispetto a quella effettivamente necessaria. I promotori di pro­ getti della Svizzera tedesca avranno quindi più difficoltà a vendere superfici, anche a fronte della minore disponibilità di pagamento degli investitori. Non si prevedono però grandi sconvolgimenti del mercato. Zurigo, Berna e Basilea per ora contano tassi di superfici sfitte relativamente bassi. L’eccesso di offerta previ­ sto non dovrebbe far aumentare le superfici sfitte di oltre il 6% in nessuna delle tre grandi città. Nel confronto internazionale, dove gli sfitti delle superfici per uffici superano il 10% in molte m ­ etropoli europee, si tratta di valori confortanti.

Forte incremento dell’offerta nella Svizzera tedesca Sul fronte dell’offerta il basso livello dei tassi e l’elevata domanda di investimenti immo­ biliari diretti hanno gonfiato il numero di pro­ getti per superfici per uffici. Negli ultimi tre anni sono state rilasciate concessioni edilizie per un valore di realizzazione medio annuo di 2,7 miliardi di franchi. Nei 15 anni precedenti la media annua era di circa 1,8 miliardi di franchi. L’incremento di offerta più marcato si è registrato a Zurigo, dove nei prossimi 3 anni entreranno nel mercato oltre 250 000 metri quadri di superfici per uffici. A Berna l’espan­ sione di superfici sarà di circa 140 000 metri quadri fino al 2015. E a Basilea si realizzeranno circa 160 000 metri quadri di nuovi spazi amministrativi: solo la costruzione della Roche Tower e del Novartis Campus aggiungerà circa 30 000 metri quadri. Rispetto alla Svizzera tedesca, l’espansione di superfici ­attesa sul mer­ cato di immobili per uffici di Ginevra (80 000 nuovi metri quadri) appare più modesta. Previsioni regionali sull’offerta in eccesso 2015 Differenza tra espansione e domanda di superfici per uffici, in metri quadri

Lo scontro tra calo della domanda ed espansio­ ne dell’offerta si acuisce quindi nella Svizzera tedesca. Nei quartieri esterni e negli agglome­ rati urbani di Zurigo, Basilea e Berna sorgono numerosi edifici moderni, con nuove concezio­ ni degli spazi a condizioni di locazione interes­ santi. Per via della pressione dei costi, diverse imprese sfruttano la nuova offerta e trasferi­ scono le proprie sedi dai centri città alle zone periferiche. Ma non si prevede lo svuotamento del Central Business District (CBD) a favore di nuovi progetti edilizi; processi tanto radicali sono limitati dalla continuità di contratti a lun­ 20

UBS Real Estate Focus gennaio 2013

300 000

6

250 000

5

200 000

4

150 000

3

100 000

2

50 000

1

0

Zurigo

Basilea

Previsioni sulla domanda di superfici per uffici 2015 Offerta in eccesso attesa 2015

Berna

Ginevra

Percentuale di superfici sfitte 2012 (destra, in percentuale) Previsione su percentuale di superfici sfitte 2015 (destra, in percentuale)

Fonti: Experian, Colliers, uffici di statistica delle città; calcoli di UBS

0

Immobili non residenziali

Superfici commerciali – pigioni sorprendentemente solide I fatturati del commercio al dettaglio sono sotto pressione. Attualmente è soprattutto la forza del franco a procurare grattacapi al settore. Ma gli immobili commerciali continuano a riscuotere l’interesse degli investitori grazie alla buona performance. I rendimenti dovrebbero comunque indebolirsi d’ora in avanti.

ubicazioni (nel centro città) con pigioni offerte relativamente elevate, sia per via della vivace attività di costruzione negli ultimi anni sia per via delle numerose chiusure di esercizi com­ merciali. Queste ultime aumentano in partico­ lare a causa della forza del franco e del forte incremento del turismo degli acquisti nei vicini Stati confinanti.

Stando ai calcoli dell’Investment Property ­Databank (IPD), dal lancio dell’indice, nel 2002, in Svizzera la performance degli immo­ bili commerciali detenuti direttamente eviden­ zia una tendenza rialzista. Nel 2011 è stata dell’8,3%, risultante dalla somma del rendi­ mento stabile di cash flow netto del 4,5% (reddito da locazione netto in rapporto al ca­ pitale vincolato) e del rendimento dalla varia­ zione di valore del 3,8%, superiore alla media grazie alla forte domanda di oggetti di investi­ mento. Il calcolo considera 383 immobili con un valore venale medio che sfiora i 35 milioni di franchi. Visto che dal lancio dell’indice IPD gli immobili commerciali non hanno quasi mai attraversato fasi di debolezza, anche la per­ formance è più che raddoppiata nell’arco di 10 anni. Nello stesso periodo, gli altri segmen­ ti immobiliari non sono riusciti a tenere il pas­ so della performance degli immobili commer­ ciali, ma nel complesso hanno comunque offerto forti rendimenti tra il 73 e l’82%.

La forza della moneta crea una nuova dimensione concorrenziale I convincenti dati per gli immobili commerciali non devono però far dimenticare che le sfide nel commercio al dettaglio svizzero restano grandi e molteplici. La propensione al consu­ mo è peggiorata negli ultimi trimestri. Da aprile 2011, l’indice della fiducia dei consuma­ tori si muove in territorio negativo, dopo un breve recupero dalla crisi finanziaria. A causa della debolezza dell’euro i dettaglianti svizzeri perdono anche considerevoli volumi di fattu­ rato a favore dell’estero. Stando alle stime dell’istituto GfK per le ricerche di mercato, nel 2011 gli acquisti all’estero ammontavano a 2,5 miliardi di franchi (totale dei fatturati del commercio al dettaglio in Svizzera nel 2012: circa 97 miliardi), il doppio rispetto al 2008. Parallelamente, nel 2011 i cittadini svizzeri hanno incrementato del 10% i propri acquisti all’estero tramite canali online; l’anno scorso dovrebbe essere stata superata per la prima volta la soglia di 600 milioni di franchi. Anche i turisti stranieri tendono a evitare la Svizzera penalizzando ulteriormente i ricavi del com­ mercio al dettaglio.

Claudio Saputelli CIO Wealth Management Research, UBS SA

Mercato caratterizzato da una nuova struttura dell’offerta Le superfici commerciali in locazione hanno segnato un andamento positivo, contro ogni pessimistica previsione congiunturale e sui cambi. Secondo Wüest & Partner, nei primi tre trimestri 2012 le pigioni offerte (per rilocazio­ ne, prima o nuova locazione) sono aumentate Le superfici commerciali superano altri settori mediamente di circa il 5% su base annua, che Andamento del rendimento totale, in percentuale rappresenta l’incremento più marcato da 12 10 anni. Questo incremento è stato guidato so­ 8 prattutto dall’area metropolitana di Zurigo, 6 dove le pigioni offerte nel primo semestre 2012 sono letteralmente balzate di oltre il 4 10% rispetto al periodo precedente. Di recen­ 2 te, anche altri grandi centri urbani della Sviz­ zera hanno registrato forti oscillazioni nell’an­ 0 2002 2003 2004 2005 2006 2007 2008 2009 2010 damento delle pigioni. Ciò può dipendere Tutti gli immobili Commerciale Uffici Residenziale anche dal fatto che sul mercato si moltiplica­ no le offerte di superfici commerciali in buone Fonti: IPD, UBS

2011

UBS Real Estate Focus gennaio 2013

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Immobili non residenziali

Nell’attuale contesto monetario, il commercio al dettaglio svizzero, già fortemente conteso, deve confrontarsi con una nuova dimensione concorrenziale. Fino a poco fa, i grandi gruppi internazionali che puntavano ad accaparrarsi una parte del lucrativo mercato svizzero erano in pratica l’unica vera minaccia. Infatti, la per­ centuale del volume di fatturato ascrivibile a commercianti esteri è salita da circa il 9% nel 2000 a quasi il 15% attuale; secondo GfK nel settore non alimentare le società straniere conseguono addirittura il 27%. La forza del franco non ha fatto che acuire la concorrenza sul prezzo, che spiega tra le altre cose anche il tasso di inflazione annuo leggermente nega­ tivo atteso per il 2012. Il fatto che le conces­ sioni di prezzo si siano ripercosse solo margi­ nalmente sui fatturati annui è dovuto in particolare alla forte immigrazione degli ultimi anni, che alimenta la domanda. Non sorpren­ de quindi che i centri commerciali continuino a spuntare come funghi nonostante le difficili condizioni di mercato.

Si attendono performance inferiori Nel 2011, i fatturati nominali del commercio ­ al dettaglio (–1,6%) sono crollati come mai prima d’ora negli ultimi 20 anni. Tuttavia, no­ nostante la crisi finanziaria 2008/2009, l’an­ damento tra il 2003 e il 2010 è stato straordi­ nariamente superiore a quello degli anni precedenti. In questi 7 anni, i fatturati nomi­ nali del commercio al dettaglio sono cresciuti del 18% a fronte di un’inflazione complessiva di solo il 6%. Fino al terzo trimestre 2012, i dati per il 2012 indicano che la tendenza ri­ bassista è stata temporaneamente interrotta. Tuttavia nel 2013 le molteplici sfide dovrebbe­ ro rimanere sostanzialmente identiche, e quin­ di, nonostante la continua crescita demografi­ ca, non si prevede una ripresa rapida dei fatturati. Per quanto riguarda gli immobili commerciali detenuti direttamente occorrerà abituarsi molto presto a performance inferiori.

Panoramica su immobili non residenziali Se non diversamente indicato, tutti i dati sono in percentuale e rappresentano la crescita rispetto all’anno precedente

2013 1

2012 2

2011

2010

10 anni 3

Occupazione impiegati in ufficio, in equivalenti a tempo pieno

1,1

2,3

1,4

0,3

1,6

Occupazione nel commercio, in equivalenti a tempo pieno

1,0

0,2

0,3

1,1

0,3

Fatturati del commercio al dettaglio, reali

0,5

2,8

1,1

2,7

2,1

–

–13

– 3

– 6

–10

Pigioni d’offerta superfici per uffici

1,5

4,9

– 1,4

0,1

0,8

Quota di superfici per uffici sfitte

4,5

4,2

4,3

4,3

– 

Rendimento netto del cash flow

4,8

4,8

4,9

4,8

4,9

Rendimento da variazione del valore

0,5

1,0

2,7

1,2

0,8

Performance di investimento diretto in immobili per uffici

5,3

5,8

7,6

6,0

5,7

Pigioni d’offerta per superfici commerciali di vendita

2,0

6,3

0,9

2,4

1,5

Rendimento netto del cash flow

4,5

4,5

4,5

4,6

4,8

Rendimento da variazione del valore

1,0

1,5

3,8

2,2

2,3

Performance di investimento diretto in immobili commerciali di vendita

5,5

6,0

8,3

6,8

7,1

Occupazione, fatturati e fiducia

Indice della fiducia dei consumatori, valore medio Superfici per uffici

Superfici commerciali di vendita

Previsione UBS 2 Stime, ovvero previsioni UBS (aggiornato al 3.1.2013) 3 Valore medio: dal 2003 al 2012 1

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Fonti: Wüest & Partner, Colliers, IPD, BFS, Seco, UBS

In primo piano Immobili non residenziali

Centri commerciali richiesti dagli investitori La Svizzera conta 168 centri commerciali, 10 altri sono in cantiere mentre 19 sono previsti a medio termine. È vero, i costi di capitale sono bassi ma il mercato svizzero offre opportunità di investimento relativamente esigue. All’estero, invece, i grandi investitori trovano un mercato dinamico per i centri commerciali. Secondo i dati dell’istituto di ricerche di merca­ to GfK, dopo anni di crescita stabile il fatturato dei centri commerciali elvetici ha perso l’1,9% nel 2011. Le perdite più pesanti le hanno dovu­ te incassare i centri di piccole e medie dimen­ sioni (superfici commerciali fino a 40 000 me­ tri quadri) vicini al confine. Queste perdite sono riconducibili all’attuale pressione su prezzi e margini, alla concorrenza sempre più accesa e alla forza del franco. Ma anno dopo anno spuntano sempre nuovi centri commer­ ciali: dall’inizio del millennio sono stati inau­ gurati in media cinque nuovi centri all’anno, il che corrisponde a un incremento annuo di superfici di circa 74 000 metri quadri. Anche nel 2011, le superfici commerciali locabili sono aumentate del 3,6% ossia di 83 000 metri quadri. Attualmente l’intera superficie com­ merciale di tutti i centri in Svizzera occupa circa 2,5 milioni di metri quadri (circa la metà del Lago di Baldegg nel canton Lucerna), un incremento di oltre il 30% rispetto al 2005.

svizzeri contribuiscono solo al 17% del fattu­ rato del commercio al dettaglio elvetico. All’estero questa percentuale si aggira attor­ no al 25%. Questa differenza è dovuta so­ prattutto alla collocazione prevalentemente urbana degli insediamenti nella regione Alti­ piano. Ma in termini di superfici commerciali per 1000 abitanti la Svizzera, con 305 metri quadri, si colloca sicuramente sopra la media europea, di 247 metri quadri. Le differenze sono marcate anche tra i paesi confinanti: se l’Austria registra 323 metri quadri per mille abitanti, la Germania si ferma a solo la metà.

Sergio Günthardt Wealth Management & Swiss Bank, UBS SA Amine Hamdani Wealth Management & Swiss Bank, UBS SA Claudio Saputelli CIO Wealth Management Research, UBS SA

Grandi differenze nel confronto internaziona­ le si rilevano anche in termini di dimensioni medie dei centri. La superficie locabile media nei centri commerciali più grandi al mondo è nove volte quella di un centro medio in Sviz­ zera. Ma le dimensioni da sole non bastano a garantire il successo, perché è più importante la produttività. A questo proposito i centri commerciali elvetici si comportano general­ mente molto bene, con oltre 10 000 franchi di fatturato per metro quadro. Ciò è dovuto soprattutto al fatto che in Svizzera, diversa­ mente da altri paesi, i locatari principali e i negozi trainanti sono solitamente quelli del proficuo settore alimentare. Il centro Sihlcity di Zurigo persegue ad esempio una strategia diversa, che punta su costosi marchi di abbi­ gliamento anziché su catene alimentari e quindi ottiene una produttività relativamente In Svizzera non è come all’estero inferiore, con 8000 franchi di fatturato al me­ Nonostante la consistente espansione delle superfici negli ultimi anni, i centri commerciali tro quadro.

I 10 centri commerciali più grandi in Svizzera per superficie locabile lorda

I 10 centri commerciali più grandi al mondo per superficie locabile lorda

Nome

Luogo

Nome

Paese

Città

Shoppi Tivoli

Spreitenbach

78 040

New South China Mall

Cina

Dongguan

600 153

Shoppyland

Schönbühl

48 818

Golden Resources Mall

Cina

Beijing

557 419

Glattzentrum

Wallisellen

43 387

SM City North Edsa

Filippine

Quezon City

482 878

Sihlcity

Zurigo

42 466

1 Utama

Malesia

Petaling Jaya

465 000

Balexert

Ginevra

42 226

Persian Gulf Complex

Iran

Shiraz

450 000

Gäupark

Egerkingen

40 470

Central World

Thailandia

Bangkok

429 500

Centro Lugano Sud

Grancia

39 580

Isfahan City Center

Iran

Isfahan

428 000

Shopping Arena

San Gallo

36 500

Mid Valley Megamall

Malesia

Kuala Lumpur

420 000

Marin Centre

Marin

36 000

Cehavir Mall

Turchia

Istanbul

420 000

Emmen Center

Emmenbrücke

34 314

Sunway Mall

Malesia

Subang Jaya

396 000

44 180

Media

Media Fonte: GfK

Superficie (in mq)

Superficie (in mq)

464 895

Fonte: Emporis.com

UBS Real Estate Focus gennaio 2013

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In primo piano Immobili non residenziali

I centri commerciali svizzeri sono spesso (ancora) chiusi agli investitori Sul mercato svizzero i rendimenti netti dei centri commerciali si attestano, a seconda di ubicazio­ ne, durata del contratto di locazione e solvibilità dei locatari principali, a circa il 4,5%. Gli investi­ tori internazionali operano, diversamente da quelli elvetici, con un grado di finanziamento con fondi di terzi (anche fino al 70/80%) e am­ mortamento elevati, spesso sinonimi di maggiori rendimenti. Diversamente dall’estero, il merca­ to svizzero dei centri commerciali è spesso dominato da grandi catene di distribuzione al dettaglio. I proprietari sono gli stessi Coop, Migros e Manor. In mercati immobiliari più maturi, come la Germania, i centri commer­ ciali tendono invece a essere gestiti da socie­ tà di Center Management, responsabili princi­ palmente della progettazione, della direzione e della gestione. Di solito queste imprese sono Real Estate Investment Trusts (REIT) quotati o veicoli come fondi di investimento o fondi di investimento di tipo aperto, tra i qua­ li figurano anche note società come Vastned Retail, Capital Shopping Centres, UnibailRodamco o Klépierre. Sul mercato elvetico dei centri commerciali le opportunità di investimento sono limitate. Da un lato, i grandi centri sono spesso immobili di rilevanza strategica, dove le catene della distribuzione al dettaglio, in qualità di proprie­ tarie, detengono il potere decisionale. Ecco perché al momento sono restie a vendere i propri centri commerciali. Dall’altro lato anche i prezzi richiesti sono attualmente troppo ele­ vati per gli investitori, ovvero i rendimenti con­ seguibili sono decisamente irrisori. I dinamici mercati esteri rappresentano un’alternativa Il cambiamento demografico, l’espansione del ceto medio e un reddito disponibile maggiore nei Paesi emergenti hanno incentivato l’incre­ mento e lo sviluppo di centri commerciali nel mondo. I centri commerciali oggi non si limita­ no a offrire prodotti, ma si propongono come centri di intrattenimento, creatività, per il tem­ po libero e addirittura come centri culturali. La nuova filosofia del commercio e le nuove tec­ nologie continueranno a plasmare l’esperienza degli acquisti nei prossimi decenni. 24

UBS Real Estate Focus gennaio 2013

Attratti da questo cambio strutturale, sviluppa­ tori di progetti e investitori immobiliari da qual­ che anno manifestano sempre più interesse verso i centri commerciali. A livello globale, i principali operatori provengono da Nord Ame­ rica e Asia: fondi statali (autorità di investimen­ to di Abu Dhabi e Qatar), grandi società di svi­ luppo immobiliare (CapitaLand, Westfield Group) e fondi d’investimento (Blackstone, investitori CBRE). Il valore delle transazioni su centri commerciali internazionali supera mediamente il miliardo di dollari USA. I rendimenti dei centri commer­ ciali all’estero oscillano tra il 4 e il 7,5%, a se­ conda di ubicazione, durata dei contratti di locazione, età dell’immobile e fabbisogno di investimento. I centri commerciali più prestigio­ si possono rendere anche meno del 4%. La Qatar Investment Authority, ad esempio, ha sborsato 1,5 miliardi di sterline britanniche per Harrods a Londra, per un rendimento probabil­ mente sotto il 5%.

L’«effetto Apple» I negozi trainanti nei centri commerciali aumentano l’afflusso di clienti. Sono anche definiti negozi «calamita» per la capacità di attrarre clienti. Stando a uno studio del consulente immobiliare Cushman & Wake­ field, attualmente negli Stati Uniti si valuta la strategia dei negozi trai­ nanti, in particolare nei centri commerciali con bassa produttività (bas­ so fatturato per unità di superficie): i negozi tradizionalmente in grado di attirare consumatori in massa, tuttavia, vengono messi sempre più in discussione e sostituiti da offerenti più contemporanei. Negli Stati Uniti si sono raggiunti risultati impressionanti in quei centri commerciali in cui era presente un Apple Store a fare da traino. Questi centri commerciali sono riusciti a incrementare la propria produttività media anche di oltre il 50% grazie all’«effetto Apple».

In primo piano Immobili non residenziali

Finanziamento di nuovi progetti ospedalieri come sfida L’infrastruttura ospedaliera ormai datata deve essere rinnovata e resa più efficiente. Anche se i portafogli di progetti sono pieni, per ora il finanziamento resta un’impresa complessa. Prevediamo un ridimensionamento dei progetti. Dall’entrata in vigore della revisione della Leg­ ge federale sull’assicurazione malattie (LAMal) a inizio 2012, gli ospedali devono finanziarsi tramite importi forfetari 1 per caso clinico e supplementi per costi d’investimento sugli importi forfetari. Per gli ospedali, garanzie di deficit e stanziamenti globali di bilancio da parte della mano pubblica sono ormai solo un ricordo, anche se la realtà fatica ancora ad adattarsi appieno a questa nuova mentalità. Portafogli di progetti saturi ma finanziamento complesso L’infrastruttura ospedaliera in Svizzera è ormai obsoleta e necessita di interventi di rinnovo. Allo stesso tempo, l’introduzione di importi forfetari per caso clinico stimola la concorrenza e l’efficienza. In ogni angolo del Paese si piani­ ficano grandi progetti nel settore ospedaliero, molto spesso con un volume di investimento ben superiore a 100 milioni di franchi, in alcuni casi fino ad arrivare o a superare il miliardo, perché l’assistenza di base e un ampio manda­ to di prestazioni non possono quasi più essere gestiti in modo efficiente con meno di 100/150 posti letto. Molti specialisti richiedono addirit­ tura un numero minimo di posti letto di 200 per poter gestire, in base alla specializzazione medica, casi sufficienti per ciascun gruppo di prestazione offerto. Al momento si contano progetti per circa 15 miliardi di franchi, che devono non solo essere costruiti e sfruttati ma anche, e soprattutto, finanziati. La corsa degli ospedali verso nuovi investimenti rende il finan­ ziamento un punto cruciale.

direzioni ospedaliere devono quindi curare attentamente il processo di realizzazione e scegliere la procedura di gara adeguata. Ideal­ mente quest’ultima dovrebbe tenere conto di tre dimensioni: progettazione, costruzione e gestione. Progetti di costruzione e di ristruttu­ razione dovranno quindi confrontarsi con la realtà al più tardi al momento della domanda di finanziamento. Alcuni progetti sono già naufragati. Prevediamo un netto ridimensio­ namento dell’attuale portafoglio di progetti. Diverso atteggiamento delle banche Nella valutazione delle intenzioni di investi­ mento degli ospedali, molte banche mettono in primo piano la determinazione della capaci­ tà di indebitamento, come avviene per i con­ sueti finanziamenti alle aziende. La domanda cruciale è quale indebitamento sia plausibile in considerazione del free cash flow (FCF) 3 previ­ sto. La capacità di indebitamento si calcola come valore in contanti 4 del futuro FCF soste­ nibile per un determinato periodo di riferi­ mento; dove a seconda del progetto ogni banca prende a riferimento un periodo diffe­ rente. Il valore dell’immobile ospedaliero è secondario in questo metodo di valutazione. Altre banche invece considerano i finanzia­ menti ospedalieri come finanziamenti immobi­ liari e fanno quindi riferimento al valore reale o venale dell’immobile ospedaliero.

Niklaus Scheerer Wealth Management & Swiss Bank, UBS SA Christian Unternährer Wealth Management & Swiss Bank, UBS SA

1

Cfr. UBS real estate focus, gennaio 2011, «Immobili ospedalieri a una svolta».

2

SwissDRG (Swiss Diagno­ sis Related Groups) è il nuovo sistema tariffario per cure ospedaliere so­ matiche acute stazionarie che, ai sensi dell’ultima revisione della Legge fe­ derale sull’assicurazione malattie (LAMal), organiz­ za unitariamente in tutta la Svizzera il rimborso di prestazioni ospedaliere stazionarie in base a im­ porti forfetari.

3

Liquidità generata in un determinato periodo che non è necessaria né per l’attività operativa né per investimenti.

4

Con valore in contanti si intende il valore odierno di un importo in denaro atteso in futuro.

Inselspital Berna © KEYSTONE/Gaetan Bally

In particolare gli ospedali con elevata quota di prestazioni LAMal (assicurazione malattie di base) e quindi un conteggio tramite importi forfetari secondo il sistema SwissDRG 2 sono molto motivati verso nuove costruzioni e pro­ getti di ristrutturazione. Considerati i rimborsi per le prestazioni (importi forfetari) attesi in futuro, questi investimenti convengono solo se i progetti sono fortemente ottimizzati. Le UBS Real Estate Focus gennaio 2013

25

In primo piano Immobili non residenziali

La differenza principale tra i due metodi di valutazione è l’orizzonte di osservazione. Nel calcolo della capacità di indebitamento azien­ dale si stimano gli FCF nell’arco di un periodo fino a circa 15 anni, mentre nell’approccio del finanziamento immobiliare l’FCF viene consi­ derato in un periodo di riferimento di 30 anni e oltre. Resta ancora da vedere quale sia l’ap­ proccio corretto. Alla luce delle nuove condi­ zioni quadro per ospedali e del prevedibile forte cambiamento strutturale riteniamo che una previsione dei cash flow su un periodo superiore a 15 anni sia difficilmente compro­ vabile. C’è infatti ancora grande incertezza su quale sia un valore del caso base adeguato 5 e un importo equo dei costi d’investimento nonché sul loro andamento nel tempo. Ruolo ambiguo della mano pubblica La valutazione è resa difficile anche dal ruolo della mano pubblica. Anche a un anno dall’in­ troduzione del nuovo finanziamento ospeda­ liero, in molti luoghi la mano pubblica conce­ de garanzie di deficit, crediti agevolati, sovvenzioni di investimento dirette o altri mezzi, di fatto distorcendo il mercato. Quale ospedale è più credibile e ha più chance di sopravvivenza a lungo termine? Un ospeda­ le economicamente efficiente con un’infra­ struttura appropriata e sobria senza sovven­ zioni e garanzie pubbliche? Oppure un ospedale meno efficiente che però offre a pazienti con assicurazione generale stanze dotate di ogni comfort e dispone di una ga­ ranzia di deficit dal proprio Comune? Queste sono le domande che devono porsi le banche nel controllo del credito, poiché gli ospedali, nonostante la prevedibile crescita del mercato della salute e considerato l’ampio portafoglio di progetti, subiscono un’indiscussa pressione competitiva. Diventa problematico se gli inter­ venti della mano pubblica che distorcono il mercato ostacolano lo sviluppo di ospedali efficienti. Può convenire attendere Senza supporto della mano pubblica non sa­ rebbe possibile finanziare molti dei progetti pianificati perché il capitale proprio disponibi­ le non riesce a colmare le lacune tra volume dell’investimento e capacità di indebitamento. 26

UBS Real Estate Focus gennaio 2013

Gli ospedali affermati nell’assistenza medica di base di una regione non dovrebbero avere problemi se, prima di fare grandi investimenti, attendessero di vedere come funziona il nuo­ vo sistema di finanziamento ospedaliero e il consolidamento delle condizioni quadro. Il rischio di investimenti sbagliati a causa delle incertezze sull’attuale sistema può così essere mitigato. Ciò si ripercuoterà anche sui premi di rischio da pagare per il finanziamento del­ l’infrastruttura. Tuttavia, agli ospedali di nicchia potrebbe convenire anticipare i tempi in modo da acqui­ sire nuove schiere di pazienti e da consolidare la propria posizione nel panorama ospedalie­ ro. Visti i rischi correlati, il finanziamento di una simile strategia di crescita deve però avve­ nire principalmente tramite capitale proprio o finanziamenti mezzanini 6.

5

Importo di base per il cal­ colo dei prezzi SwissDRG per le cure ospedaliere.

6

Forma ibrida tra capitale proprio e capitale di credito.

Investire sano Gli elevati investimenti imminenti nel panorama ospedaliero in Sviz­ zera rappresentano enormi sfide per tutti gli operatori. Ma per gli investitori non ci sono solo rischi, bensì anche opportunità. Il merca­ to della salute è poco ciclico e, grazie all’incremento e all’invecchia­ mento della popolazione, presenta un potenziale di crescita. Con investimenti selettivi in progetti di nuova costruzione di ospedali in Svizzera, sul fronte dei capitali di credito dovrebbe essere possibile realizzare rendimenti con un notevole premio rispetto ai titoli della Confederazione. Prevediamo che nel giro dei prossimi due anni si affacceranno sulla scena opportuni veicoli d’investimento che con­ sentiranno di investire, su base diversificata, capitale di credito nella costruzione di infrastrutture. Oltre ai progetti nel settore ospedalie­ ro, questi veicoli dovrebbero puntare anche a quelli nel settore ­energia e trasporti, visto che anche in questo caso si segnala un maggiore fabbisogno di investimento che a oggi non ha ancora un finanziamento garantito. Questi veicoli dovrebbero affermarsi come alternativa ai finanziamenti bancari ma anche come integrazione, in particolare per durate a lungo termine, sempre meno offerte dalle banche per via dei rigidi requisiti in termini di capitale proprio.

In primo piano Immobili non residenziali

Concezione di postazioni di lavoro innovativa per l’incremento sostenibile dell’efficienza Soluzioni flessibili e aperte degli spazi aiutano l’organizzazione personalizzata del lavoro. Allo stesso tempo, le imprese sono obbligate a incrementare l’efficienza e la sostenibilità economica. Le nuove concezioni di postazioni di lavoro aiutano ad abbattere sensibilmente le spese immobiliari correnti. A fronte delle moderne tecnologie, flessibilità e mobilità assumono un valore sempre più rilevante e sono la base per un lavoro effi­ ciente. Le nuove possibilità in termini di infor­ mazione e comunicazione plasmano la routi­ ne lavorativa e scandiscono sempre più i ritmi e gli approcci lavorativi individuali, tanto da moltiplicare le richieste per un modello lavo­ rativo e di vita integrato. Nuove forme di la­ voro sono pertanto non solo auspicate, ma anche imprescindibili. A ciò si aggiunge che modelli di lavoro moderni e flessibili rendono più interessanti le imprese agli occhi di colla­ boratori qualificati e le mettono in grado di trattenere i migliori talenti. Oltre che con questi sviluppi, attualmente le imprese devo­ no spesso confrontarsi con condizioni di mer­ cato difficili e ricevono continue pressioni a ottimizzare i costi. Per rispondere a queste esigenze, sempre più società di servizi punta­ no su concezioni di postazioni di lavoro inno­ vative dislocate nei cosiddetti uffici aperti, noti anche come «Open Space Offices» o «Multi Space Offices». Queste organizzazioni degli spazi flessibili e aperte si basano sul principio del «Desk Sha­ ring», finalizzato alla riduzione delle superfici, in base al quale un’unica postazione può es­ sere fruita da più collaboratori in momenti differenti o alternativamente. Numerosi studi sulle postazioni di lavoro dimostrano che i collaboratori non sfruttano appieno le proprie postazioni personali; ferie, corsi di formazio­ ne, servizio militare o riunioni periodiche sono solo alcuni dei motivi. Anche nei modelli di lavoro flessibili, come il telelavoro e l’ufficio domestico, si è soliti predisporre una posta­ zione di lavoro fisica fissa. Con il Desk Sha­ ring, invece, un collega può utilizzare la po­ stazione di lavoro durante i periodi di assenza. I collaboratori non vengono quindi più asse­ gnati a una postazione di lavoro personale

bensì a uno spazio con diverse postazioni che consentono sia il lavoro di concentrazione sia una maggiore interazione e comunicazione e che promuovono la creatività personale e l’in­ novazione. Ogni giorno, quindi, ciascun colla­ boratore si ricava una postazione all’interno della propria «Home Base» (zona dedicata al suo team), in base alle proprie esigenze e alle mansioni da svolgere.

Harald Egger Corporate Real Estate UBS SA Thomas Gehrig Corporate Real Estate UBS SA Natalie Simone Puippe Corporate Real Estate UBS SA

Vantaggi degli uffici aperti Oltre allo sfruttamento efficiente della singola postazione di lavoro, il Desk Sharing consente anche una maggiore flessibilità nella progetta­ zione strategica dello spazio. In passato, du­ rante le fasi di crescita economica, le imprese tendevano a procurarsi e ad ampliare riserve di spazio. L’acquisto di questi spazi avveniva sempre quando anche tutte le altre imprese perseguivano i medesimi obiettivi di crescita, e ovviamente i prezzi immobiliari salivano. In fasi di contrazione economica, invece, accade­ va spesso che talune porzioni frammentate di spazio rimanessero vuote, con conseguenti perdite finanziarie (ad esempio dovute ad am­ mortamenti, misure di risanamento e manu­ tenzione). Era possibile ridurre i costi degli spazi solo individuando un grande sito alter­ nativo, che consentisse di trasferire i collabo­ ratori dagli edifici solo parzialmente occupati e di concedere poi in locazione o di vendere le superfici rimaste vuote. Con le nuove conce­ zioni di p ­ ostazioni di lavoro, una configurazio­

Requisiti chiave delle future postazioni di lavoro Strategia di postazioni di lavoro innovative

Persone

Mobilità

n Persone Soddisfazione globale dei collaboratori e fidelizzazione

n Flessibilità deguamento delle postazioni di lavoro alla A nuova organizzazione

n Mobilità Adeguamento a diverse modalità ed esigenze lavorative

Flessibilità

Investimenti e costi

n Investimenti e costi Strategia immobiliare a lungo termine e ottimizzazione dei costi

Fonte: UBS (programma «Workplace for the future»)

UBS Real Estate Focus gennaio 2013

27

In primo piano Immobili non residenziali

ne standardizzata (ad esempio il 90% resta uguale, il 10% può essere adattato alle richie­ ste dei clienti) e l’introduzione di una porzione destinata a un’occupazione molteplice è più semplice ed economico adeguare gli spazi a fasi di crescita e contrazione economica, in­ crementando e/o riducendo lo Sharing Ratio (numero di collaboratori rispetto al numero di postazioni di lavoro). Infine, con un arredamento standardizzato (postazioni di lavoro flessibili e non persona­ lizzate), le nuove concezioni di postazioni di lavoro riducono notevolmente e sostenibil­ mente le spese per gli acquisti. La standardiz­ zazione comporta una notevole riduzione dei costi di trasloco visto che non è necessario trasferire gli arredi. L’Open Space non è per tutti La decisione se introdurre o meno un concet­ to «Open Space» può dipendere da diversi fattori. Ad esempio, ha poco senso aderire all’approccio Open Space se gli edifici sono datati e hanno piante complesse nonché di­ slocazioni intricate dei locali. Non è detto che il Desk Sharing, con libera scelta della posta­ zione di lavoro, sia la soluzione giusta per ogni organizzazione e per ogni collaboratore, poiché ciò dipende dalle mansioni, dalle re­ sponsabilità e dai processi, in particolare quando serve una specifica infrastruttura IT o un’area di archiviazione particolarmente este­ sa. E infine non bisogna dimenticare nemme­ no eventuali peculiarità geografiche, come ad esempio condizioni amministrative o mentalità di lavoro legate a una specifica cultura che non concepiscono l’Open Space. L’analisi dello sfruttamento degli spazi, i son­ daggi tra i collaboratori e le interviste perso­ nali sono utili strumenti per prendere tali deci­ sioni e vanno considerati sia prima che dopo l’introduzione di una nuova concezione di postazioni di lavoro. Nelle analisi «Pre-Occu­ pancy», eseguite circa sei/dodici mesi prima di un trasloco, si stabilisce ad esempio a quali temi ed esigenze dedicare particolare atten­ zione. I risultati influenzano la successiva pro­ gettazione come la configurazione degli spazi. Circa quattro/sei mesi dopo il trasloco si svol­ gono analisi «Post-Occupancy» per individua­ 28

UBS Real Estate Focus gennaio 2013

re se e come i collaboratori si sono ambientati nel nuovo contesto di lavoro e come risolvere i problemi. Change Management come anello di congiunzione tra vecchio e nuovo L’introduzione di una nuova concezione di postazioni di lavoro richiede un processo di cambiamento professionale, nel quale i colla­ boratori non solo vengono accompagnati, ma anche coinvolti attivamente nei lavori di im­ plementazione. Hanno così la possibilità di contribuire a dare forma ai nuovi ambienti, di comprenderli e accettarli meglio. Anche i diri­ genti del management inferiore e medio assu­ mono un ruolo decisivo nell’implementazione del nuovo concetto. Devono eventualmente adeguare il loro stile dirigenziale alla nuova situazione e dare l’esempio al proprio team. La comunicazione assume un significato del tutto nuovo e deve essere consapevolmente stimolata ogni giorno, ma nei team virtuali esiste il rischio che venga meno l’identifica­ zione sia con il team sia con l’azienda.

Workplace for the future (WFF) in UBS Nel 2010, UBS ha introdotto per la prima volta il nuovo progetto di postazioni di lavoro «Workplace for the future». Questa concezione è già realtà in quattro complessi edilizi a Zurigo e in uno stabile a Basi­ lea, per un totale di oltre 6000 collaboratori. Il prossimo progetto prenderà vita in primavera: 2400 collaboratori traslocheranno nei nuovi stabili UBS in Europaallee 21 nei pressi della stazione centrale di Zurigo. Prendendo a riferimento uno Sharing Ratio di 1,2, nell’edificio verranno approntate circa 2000 postazioni di lavoro. Saranno inoltre messe a disposizione 140 sale riunioni e 140 uffici singoli. Diversamente dagli altri progetti, i collaboratori che traslocheranno in Europaallee hanno avuto per la prima volta l’opportunità di parte­ cipare alla pianificazione degli spazi e di visitare uno showroom in Europaallee che ha riprodotto uno a uno il nuovo ambiente di lavo­ ro. Questo coinvolgimento ha favorito un livello di accettazione maggiore del WFF.

Architetto: Sven Stucki Architekten, Berna Oggetto: Kulturcasino Berna

Immobiliare quotato in borsa Azioni immobiliari – ritorno alla normalità Quest’anno dovrebbe chiudersi senza grosse sorprese sul fronte dei prezzi delle azioni immobiliari. Ma per le società immobiliari quotate in borsa sono in arrivo ottimizzazioni dei redditi da locazione e revisioni di strategia. Dietro ai cambiamenti si celano opportunità, ma anche rischi. Per la prima volta da molti anni, nel 2012 le azioni immobiliari giacciono sotto una cattiva stella. In realtà le quotazioni hanno scalato i vertici fino a estate inoltrata, per poi ridiscen­ dere in autunno. Rispetto allo Swiss Perfor­ mance Index, dall’inizio del 2008 le azioni immobiliari hanno segnato performance so­ pra la media, anche se dall’autunno 2011 non riescono più a superare il mercato generale (se si esclude una breve ripresa relativa nella primavera 2012). Solo le azioni di società in­ dustriali con attività immobiliari, come Flug­ hafen Zürich, Metall Zug e Implenia, hanno conseguito performance percentuali a due cifre lo scorso anno.

SPS, Züblin e Peach si riorganizzano A metà 2009 Swiss Prime Site (SPS) ha acqui­ sito il Gruppo Jelmoli con oltre 800 collabora­ tori. Prima SPS contava solo due collaboratori a tempo pieno. Lo scorso anno un nuovo sal­ to quantico: oltre ai collaboratori del ristora­ tore «Clouds» nella Prime Tower di Zurigo si sono aggiunti, con l’acquisizione di Wincasa, più di 650 altri collaboratori a SPS. Con Win­ casa si apre un nuovo ramo aziendale che offre servizi immobiliari, ad esempio di ge­ stione delle locazioni. Circa un quinto dei servizi riguardano il portafoglio immobiliare della nuova società madre. Il 1° gennaio 2013, SPS ha acquisito una dozzina di collaboratori dal Real Estate Asset Management di Credit Suisse per poter amministrare internamente un portafoglio immobiliare sempre più corpo­ so. SPS integra in grande stile competenze tecniche esterne nella propria impresa («In­ sourcing») e ora offre anche servizi immobi­ liari a terzi. Nel ramo della gestione immobi­ liare SPS passa quindi da fruitore a offerente di servizi.

Stefan R. Meyer CIO Wealth Management Research, UBS SA

UBS Real Estate Focus gennaio 2013

29

Immobiliare quotato in borsa

Si trova nel bel mezzo di un processo di ristrut­ turazione aziendale anche Züblin, che da alcu­ ni anni punta a potenziare il proprio bilancio, cerca di radicarsi a livello regionale e ristruttu­ ra molti dei propri immobili. La qualità del bi­ lancio migliora però solo lentamente, poiché ristrutturare e ottimizzare il portafoglio com­ porta ammortamenti e costi.

molto bassi e la differenza tra rendimenti da locazione e livello dei tassi è ragionevole, il che riduce il rischio di correzione dei prezzi.

Preferire società difensive Con minori opportunità di utili di capitale, l’at­ tenzione delle società immobiliari volge princi­ palmente all’incremento dei redditi da locazio­ ne. Nel 2013, le società immobiliari con sviluppo costante e difensivo dovrebbero rive­ Peach Property Group (quotato alla borsa sviz­ zera dal 2010) voleva tagliare un nuovo traguar­ larsi investimenti di rendimento complessiva­ mente buoni pur senza superare il mercato do quotando separatamente la propria società affiliata tedesca a Francoforte. Ma il progetto è azionario generale. Per quanto riguarda le so­ cietà immobiliari in piena fase di riorganizzazio­ stato congelato per scarsità di interesse. ne, invece, il potenziale di andamento delle Da redditi di capitale a redditi da locazione quotazioni è incerto; devono infatti ancora mettere alla prova la validità delle loro nuove Gli scorsi anni il settore immobiliare registrava strategie. In generale consigliamo di preferire utili di capitale consistenti, che potenziavano gli utili aziendali sommandosi ai redditi da loca­ società immobiliari costanti e società industriali difensive con attività immobiliari. zione. A trascinare questa tendenza erano i tassi ai minimi storici e una vigorosa domanda sostenuta dalla crescita demografica. Prevedia­ mo però un appiattimento dei rincari, che Immobili in movimento smorzerà sensibilmente il potenziale di aumen­ to del valore d’inventario. A maggio 2012, la maggiore società immobiliare sulla L’attenzione tornerà quindi sui redditi da loca­ borsa svizzera, Swiss Prime Site (SPS), ha compiuto il più zione, anche se i rendimenti da pigioni registra­ grande spostamento di stabile mai realizzato in Europa. no una leggera flessione. Solitamente i prezzi L’edificio della direzione dell’allora Maschinenfabrik Oer­ delle azioni immobiliari, come il mercato azio­ likon (MFO), 6200 tonnellate per 80 metri di lunghezza, nario in generale, reagiscono con relativa tem­ una costruzione in laterizio del 1889, è stato dislocato di pestività a tali cambiamenti, poiché la valuta­ circa 60 metri per consentire l’espansione dell’infrastrut­ zione azionaria dipende innanzitutto dal tura ferroviaria a Zurigo Oerlikon (linea di transito della rendimento degli utili stimato e dalla crescita FFS). SPS è diventata la nuova proprietaria dell’edificio degli utili attesa di una società. Quanto minore precedentemente appartenente ad ABB e si è fatta carico è il rendimento degli utili (utile per azione in dei costi di 12 milioni di franchi. rapporto al prezzo azionario) e quanto minore è la futura crescita degli utili, tanto inferiore è la fair value delle azioni (cfr. grafico). In altre Andamento degli utili netti e della valutazione azionaria parole: se i rendimenti degli utili stimati e la Swiss Prime Site, PSP Swiss Property & Intershop, ponderati per la valutazione di mercato crescita degli utili attesa di una certa società 116 400 Previsioni del 112 appaiono meno interessanti del mercato azio­ 350 consenso 108 300 nario in generale, il prezzo azionario della so­ 104 250 cietà tende al ribasso e aumenta quindi il rendi­ 200 100 96 150 mento degli utili stimato della relativa azione. 92 100 Una contrazione simile delle valutazioni delle 88 50 84 0 azioni immobiliari si verificò ad esempio nel 80 –50 2008 e 2009; a causa della crisi finanziaria la 2002 2003 2004 2005 2006 2007 2008 2009 2010 2011 2012 2013 correzione fu particolarmente marcata. Non Utili netti da redditi da locazione per azione, indicizzati (2002=100, scala sinistra) prevedendo una nuova crisi finanziaria, non ci Utili netti da altre fonti per azione, relativo alla locazione per azione (scala sinistra) Prezzo azionario rispetto al valore d’inventario, media annua (in percentuale, scala destra) aspettiamo nemmeno una correzione delle valutazioni tanto spiccata. In più, i tassi restano Fonti: FactSet, UBS 30

UBS Real Estate Focus gennaio 2013

Immobiliare quotato in borsa

Fondi immobiliari – al banco di prova I fondi immobiliari quotati in borsa offrono liquidità giornaliera, ma sono anche esposti a oscillazioni dei corsi. Vengono anche negoziati con un aggio. Al momento questi aggi sono molto elevati e sarebbe bene prendere i benefici.

Un sovrapprezzo per la qualità La normativa svizzera (Legge sugli investimenti collettivi, LICol) prescrive le condizioni quadro dei fondi immobiliari quotati. La configurazio­ ne di questi veicoli comporta possibili aggi con i quali l’investitore in fondi immobiliari deve fare i conti. Diversamente dagli investimenti immobiliari diretti, interi portafogli di fondi immobiliari quotati vengono negoziati con un aggio sul valore d’inventario netto degli immo­

Fondi immobiliari: aggio/disaggio medio

bili sottostanti; con ciò si intende una differen­ Thomas Veraguth CIO Wealth Management za positiva tra il prezzo per quota del fondo Research, UBS SA negoziato e il valore intrinseco (valore d’inven­ tario netto o valore contabile) della medesima quota. In altri termini, si tratta di un sovrap­ prezzo che oscilla nel tempo e che gli investi­ tori sono disposti a pagare per acquistare quo­ te del fondo. In contropartita si ripromettono I fondi immobiliari svizzeri hanno il grande di partecipare ai futuri proventi e utili di un vantaggio di essere quotati in borsa e quindi liquidi. Tuttavia sono però soggetti a oscillazio­ portafoglio immobiliare qualitativamente ben ni giornaliere dei corsi. Un investimento in fon­ gestito. di immobiliari aiuta a diversificare il portafo­ Negli ultimi cinque anni, gli investitori hanno glio, essendo questi strumenti scarsamente pagato mediamente un aggio del 15% sul va­ correlati ai mercati azionari. Attualmente sti­ lore d’inventario netto per acquistare quote di miamo il coefficiente di correlazione1 a circa 0,17. Mediamente negli ultimi cinque anni era fondi immobiliari. Le preferenze di rischio degli attorno a 0,15. Anche i tipici rischi di bilancio, investitori cambiano anche nel tempo. In pe­ come un elevato grado di indebitamento, sono riodi di incertezza, ad esempio, gli investitori preferiscono investimenti «sicuri» e sono più relativamente esigui. I fondi immobiliari, con un tasso d’indebitamento mediamente attorno disposti a pagare gli aggi elevati dei fondi im­ mobiliari o li spingono addirittura più in alto. al 20%, impiegano meno capitale di credito Ma il comportamento degli investitori può rispetto alle società immobiliari, per le quali il mutare velocemente, eventualmente erodendo tasso d’indebitamento medio arriva a circa il quelli che venivano considerati aggi stabili. 45%. Per questo i fondi immobiliari elvetici hanno dimostrato una stabilità relativamente Aggi come fattori sottovalutati buona durante la crisi finanziaria 2008/2009 mentre in Germania la carenza di liquidità del­ della performance Gli aggi svolgono un ruolo importante nella la struttura dei fondi aperti (fondi immobiliari tedeschi di tipo aperto) ha comportato sciogli­ performance di un investimento in fondi im­ mobiliari. La performance non dipende solo menti di fondi. dai dati fondamentali di mercato (redditi da I fondi immobiliari quotati vengono solitamen­ locazione futuri attesi e tasso di capitalizzazio­ ne), ma anche dalla disponibilità degli investi­ te negoziati con aggi nettamente superiori a quelli delle azioni immobiliari (valore medio del tori a pagare per flussi di reddito futuri. Dal 1 Valore tra –1 (= effetto di corso minimo toccato nel 2008, i fondi immo­ 6,6 punti percentuali negli ultimi 5 anni in diversificazione totale) e biliari svizzeri hanno reso complessivamente Svizzera). Ciò dipende in particolare dal fatto 1 (= effetto di diversifica­ quasi il 50%. Questa performance complessi­ che i portafogli diversifi­cati che contengono zione nullo). fondi quotati presentano un profilo rischio/ rendimento più interessante per gli investitori Fondi immobiliari: sopravvalutazione storicamente elevata rispetto a quelli senza fondi quotati o con Premio o sconto medio rispetto ad aggio ovvero disaggio in percentuale azioni immobiliari più volatili. 25

2012

Fondi: costosi Azioni: convenienti

20

2010

2004

Fondi: costosi Azioni: costose

2011 2005 2006

15 2007

2009 10 5

2008

Fondi: convenienti Azioni: convenienti

–10

–5

0

5

Fondi: convenienti Azioni: costose

10

15

20

Azioni immobiliari: premio/sconto medio

Fonti: Bloomberg, UBS, al 14.11.2012

UBS Real Estate Focus gennaio 2013

31

Immobiliare quotato in borsa

va è però riconducibile in larga parte a oscilla­ zioni degli aggi. In questo periodo gli aggi hanno guadagnato il 24%, passando da –4 a oltre il 20% del valore d’inventario netto. Dal 2008, i fondi immobiliari rendono mediamente il 7,1% all’anno. Stimiamo che solo gli anda­ menti degli aggi abbiano contribuito annual­ mente a un rendimento di oltre il 3%. Il re­ stante rendimento (performance corretta per l’effetto degli aggi) da utile di capitale e divi­ dendi ammontava quindi a circa il 4% annuo. In assenza del positivo contributo degli aggi così come degli utili di capitale, la performan­ ce può crollare rapidamente. Il calo degli inte­ ressi spiega certamente una parte del positivo contributo di rendimento dato dall’incremento degli aggi, che tuttavia riflette anche le prefe­ renze degli investitori, a loro volta guidati dai costi di opportunità (utili mancati su investi­ menti alternativi). I bassi livelli di rendimento generali in Svizzera hanno fatto crollare i costi di opportunità accrescendo l’interesse verso investimenti immobiliari rispetto ad altre alter­ native.

Opportunità di acquisto e vendita I fondi immobiliari elvetici sono ancora adatti per investitori «buy and hold». Ma non biso­ gna trascurare i rischi, come l’andamento dei tassi d’interesse o l’attrattiva degli investimenti alternativi. Le oscillazioni dei prezzi dei fondi immobiliari offrono anche opportunità per investitori che conoscono bene il mercato, lo osservano regolarmente e negoziano attiva­ mente con le proprie quote di fondo o almeno con una parte di esse. È quello che rappresen­ ta il grafico, che mette a confronto aggi e pre­ mi. Nel 2008 e 2009, esistevano eccellenti punti di ingresso per i fondi immobiliari. Per il 2013, si consiglia di riponderare le posizioni, ossia di prese di beneficio; i fondi immobiliari e le azioni immobiliari a­ ttualmente sono a pari merito.

Panoramica sull’immobiliare quotato in borsa Se non diversamente indicato, tutti i dati sono in percentuale

2012

2011

2010

2009

5 anni 1

12,3

6,1

24,7

16,9

9,8

0,4

0,6

0,5

0,4

0,5 19,2

Azioni immobiliari Performance Correlazione rispetto al Swiss Performance Index 2 Valore medio dei volumi di borsa giornalieri (milioni di CHF)

23,7

21,9

19,5

14,8

Premi stimati 3

12,6

10,9

6,0

– 6,4

5,7

8,9

10,2

10,0

15,5

12,2

Volatilità Fondi immobiliari Performance

6,3

6,8

5,7

19,6

7,8

Correlazione rispetto al Swiss Performance Index 2

0,2

0,1

0,1

0,1

0,1

Valore medio dei volumi di borsa giornalieri (milioni di CHF)

17,8

16,3

18,1

15,8

16,0

Aggi stimati 3

24,6

23,9

20,0

10,8

17,0

6,6

7,2

6,2

6,6

6,6 5,4

Volatilità Benchmark Performance fondazioni d’investimento immobiliari

5,4

6,9

4,9

5,1

Performance Swiss Performance Index

17,7

– 7,7

2,9

23,2

0,4

Volatilità Swiss Performance Index Performance Swiss Bond Index («AAA»)

11,5 2,2

18,4 7,6

13,9 3,6

19,5 4,2

18,6 5,3

Valore medio: dal 2008 al 2012 Valore compreso tra –1 (= effetto di diversificazione pieno) e 1 (= nessun effetto di diversificazione) 3 Sovrapprezzi rispetto ai valori d’inventario netti di azioni immobiliari (premi) e fondi immobiliari (aggi) 1 2

32

UBS Real Estate Focus gennaio 2013

Fonti: Bloomberg, UBS

In primo piano Immobiliare quotato in borsa

Gamma di prodotti per investimenti immobiliari indiretti Negli ultimi anni in Svizzera gli investimenti immobiliari indiretti hanno conosciuto un vero e proprio boom, non ultimo grazie al basso livello dei tassi nel mondo e alle incertezze sui mercati. L’offerta di investimenti immobiliari indiretti è molto cambiata e si allarga continuamente.

di di franchi. I veicoli quotati in borsa spesso non sono negoziati al NAV, mentre quelli non quotati sono contabilizzati al NAV. 1

Offerta crescente di fondi immobiliari I fondi immobiliari sono veicoli immobiliari regolati su base contrattuale. Coniugano le caratteristiche positive di obbligazioni (rendi­ menti e distribuzioni stabili), azioni (liquidità, L’investimento immobiliare indiretto ha una visto che sono negoziate in borsa) e immobili lunga tradizione in Svizzera, tanto che alcuni (parziale protezione contro l’inflazione). Le veicoli risalgono a più di 50 anni fa. All’inizio quote di fondi immobiliari sono riscattabili al gli strumenti d’investimento erano relativamen­ NAV con periodo di disdetta di un anno a te poco strutturati e sconosciuti. Il contesto, chiusura dell’esercizio. Visto che sono soggetti segnato da incertezze e volatilità, ha convinto alla Legge sugli investimenti collettivi (LICol) e gli investitori, soprattutto quelli istituzionali all’Autorità federale di vigilanza sui mercati come le casse pensioni, a optare per investi­ finanziari (FINMA), i fondi immobiliari offrono menti in Svizzera e a cercare una categoria di all’investitore una tutela relativamente buona. investimento relativamente stabile, come gli I fondi sono generalmente gestiti con approc­ investimenti immobiliari indiretti. cio più conservativo rispetto alle azioni immo­ biliari (mediamente con un finanziamento con Visto che gli investimenti in immobili richiedo­ fondi di terzi di solo circa il 20% e una forte no un impiego intensivo di capitale, le forme concentrazione su immobili residenziali). di investimento collettive offrono una possibi­ lità di diversificazione più conveniente. Esisto­ Con il nuovo millennio la struttura di mercato no diversi veicoli di investimento che si diffe­ per i fondi immobiliari è notevolmente muta­ renziano tra loro ad esempio in termini di ta, non ultimo a seguito della nuova LICol e profilo rischio/rendimento e disponibilità. Il della maggiore trasparenza (migliore compa­ valore di bilancio dei veicoli corrisponde al rabilità grazie a indicatori standardizzati). Si valore d’inventario netto (Net Asset Value, sono creati fondi immobiliari anche a scopo di NAV) e in Svizzera ammonta a circa 60 miliar­ ottimizzazione. La maggiore domanda ha

Dalibor Maksimovic Global Asset Management UBS SA

1

Quando il corso di borsa di un fondo immobiliare è superiore o inferiore al suo NAV si parla di aggio o disaggio. Questi sono quindi la differenza per­ centuale tra corso di bor­ sa e NAV. Per le azioni im­ mobiliari si parla invece di premio o sconto, a parità di significato.

Caratteristiche importanti degli investimenti immobiliari indiretti

+ Azioni immobiliari quotate

–

Volatilità / liquidità / disponibilità Fondi immobiliari quotati

Azioni immobiliari non quotate

Fondi immobiliari non quotati

Fondazioni d’investimento

Numero di titoli

Ca. 21 (SIX & Berna)

Ca. 24 (SIX)

Ca. 22 (BEKB OTC)

Ca. 12

Ca. 25 (KGAST)

Capitalizzazione di mercato

> CHF 12 miliardi

> CHF 27 miliardi

> CHF 1 miliardo

> CHF 2,5 miliardi

> CHF 26 miliardi

Finanziamento medio con capitale di terzi

Ca. 45%

Ca. 20%

n.d.

Ca. 8%

Ca. 7%

Tendenzialmente immobili residenziali

Misto

Tendenzialmente commerciale

Misto

Concentrazione settoriale Tendenzialmente commerciale Concentrazione regionale Intera Svizzera

Intera Svizzera

Svizzera tedesca

Intera Svizzera

Intera Svizzera

Vigilanza/regolamenti

LICol/FINMA

CO

LICol/FINMA

BOPP2/Commissione di alta vigilanza

LBVM/CO

Negoziazione

Mercato secondario

Mercato secondario

Spesso OTC

Spesso OTC

Sottoscrizioni/riscatti

Universo di investitori

Investitori privati/ istituzionali

Investitori privati/ istituzionali

Investitori privati/ istituzionali

Investitori istituzionali

Istituti di previdenza esentasse

Fonti: FactSet, siti Internet aziendali, relazioni aziendali, elaborato da UBS Global Asset Management

UBS Real Estate Focus gennaio 2013

33

In primo piano Immobiliare quotato in borsa

comportato anche aumenti di capitale e nuo­ ve ammissioni a quotazione; tuttavia gli aggi sono rimasti superiori alla media storica. Dall’introduzione dei nuovi indici SXI Real Estate nel 2009 sono stati lanciati anche nuo­ vi prodotti (fund of funds, certificati ed ETF) che investono nei fondi immobiliari svizzeri quotati. Si osserva inoltre un crescente inte­ resse verso prodotti a gestione passiva, visto che rappresentano un’opportunità convenien­ te e diversificata per partecipare all’andamen­ to del mercato. Più volatilità e liquidità per le azioni immobiliari Le azioni immobiliari quotate in borsa non sono soggette alla LICol e non possono essere liquidate al NAV. Considerato che mediamente sono finanziate con un capitale di terzi note­ volmente superiore (circa il 50%) rispetto ai fondi immobiliari e che sono fortemente con­ centrate nel segmento commerciale, le azioni immobiliari sono più rischiose, ma offrono in generale rendimenti degli utili distribuiti supe­ riori. Gli investitori esteri prediligono azioni immobiliari, anche perché hanno meno familia­ rità con la struttura dei fondi quotati. Ciò com­ porta che la liquidità (volume di borsa) e la volatilità sono relativamente maggiori. La do­ manda, soprattutto dallo scoppio della crisi dell’euro, è notevolmente aumentata, tanto che molte azioni immobiliari attualmente scam­ biano con un premio sul NAV, comunque infe­ riore agli aggi dei fondi immobiliari quotati. Le società di investimento immobiliare hanno completato diversi aumenti di capitale negli ultimi anni. Diversamente dai fondi immobiliari quotati, il mercato qui cresce non tanto grazie alla fondazione di nuove imprese quanto piut­ tosto a seguito di scorpori di portafogli immo­ biliari (ad esempio da imprese industriali) che poi vengono gestiti come società propria. La capitalizzazione di mercato totale delle azioni immobiliari è nettamente inferiore a quella dei fondi immobiliari. Fondazioni d’investimento immobiliare per un numero chiuso di investitori Le fondazioni d’investimento investono in valo­ ri immobiliari svizzeri, sono poco volatili e ne­ goziabili. Sono disponibili esclusivamente per 34

UBS Real Estate Focus gennaio 2013

istituti di previdenza svizzeri esentasse, motivo ­ per cui questi veicoli non sono quotati in borsa. Di conseguenza le fondazioni d’investimento non contemplano aggi o premi, ma vengono valutate e contabilizzate al NAV. L’indice immo­ biliare KGAST comprende le fondazioni d’inve­ stimento immobiliare più comuni. Da molti anni la domanda è tanto elevata che le maggiori fondazioni d’investimento immobi­ liare sono chiuse a nuove sottoscrizioni. In caso di apertura le somme pubblicate ricevono nella maggior parte dei casi un numero multi­ plo di sottoscrizioni in eccesso. Intanto la capi­ talizzazione di mercato di tutte le fondazioni d’investimento svizzere è quasi pari a quella di tutti i fondi immobiliari svizzeri quotati. Veicoli immobiliari non quotati Oltre alle fondazioni d’investimento esistono anche fondi e azioni immobiliari che non sono o non sono ancora quotati o che vengono negoziati OTC sulla borsa di Berna (immobili BEKB OTC-X 2). A un primo sguardo pare che possiedano esattamente le stesse caratteristi­ che delle fondazioni d’investimento che posso­ no interessare agli investitori che non possono investire nelle fondazioni d’investimento. I vei­ coli non quotati sono però molto diversi dalle fondazioni d’investimento, come ad esempio nella liquidità molto esigua o nelle dimensioni di portafoglio limitate o molto piccole. Combinare veicoli conviene Si consiglia di considerare l’intero universo degli investimenti immobiliari. Da un lato i fondi, ma anche le azioni, immobiliari posso­ no avere valutazioni interessanti e garantire un elevato rendimento degli utili distribuiti, con corrispondente potenziale di incremento di aggi/premi. D’altro canto le fondazioni d’in­ vestimento valutate al NAV, ovvero altre solu­ zioni d’investimento valutate al NAV, consen­ tono di stabilizzare il portafoglio e di riflettere meglio l’andamento degli immobili diretti. Per questo sarebbe bene tenere d’occhio tutti i veicoli, optare per un’allocazione strategica includendo tutte le varianti d’investimento e se possibile agire tatticamente.

2

OTC-X è la piattaforma di contrattazione elettronica della Berner Kantonal­ bank per azioni svizzere non quotate.

In primo piano Immobiliare quotato in borsa

Metodi di misurazione della performance Informazione e trasparenza sono un’esigenza diffusa. Si moltiplicano quindi le richieste di una valutazione della performance che aiuti a formare una base sia decisionale sia per la gestione del rischio. È essenziale distinguere chiaramente i fattori di influenza e i livelli di performance.

di credito, l’attività di nuove costruzioni e la crescita delle pigioni degli immobili esistenti condizionano in modo determinante il rendi­ mento dell’investimento.

La base di ogni prodotto di investimento im­ mobiliare sono gli immobili. I valori di mercato di tutti gli immobili di un portafoglio vengono solitamente rilevati con frequenza annuale da I rendimenti degli investimenti immobiliari si misurano su tre livelli: di borsa, di prodotto e di periti esterni. Il rendimento complessivo a livelimmobile. Dalla prospettiva di borsa il concetto lo di immobile è composto dalla somma dei rendimenti da cash flow netto (ricavo netto di performance si riferisce alle variazioni dei rispetto al valore di mercato) e del rendimento corsi, e include distribuzioni o dividendi. La da variazione del valore. Quest’ultimo è il risul­ performance di borsa di un fondo o di una società anonima misura il rendimento comples­ tato della variazione annua del valore di merca­ to di un immobile in percentuale del valore sivo per quota in un determinato periodo in all’inizio del periodo di riferimento. Ma anche termini percentuali della quotazione di borsa all’inizio del periodo di riferimento. Tra i princi­ la domanda di superfici, la disponibilità di pa­ pali fattori di influenza figurano tra gli altri l’an­ gamento degli investitori e l’attività di costru­ zione e di risanamento influenzano il rendi­ damento dei tassi, l’attrattiva relativa (rendi­ mento dell’immobile. mento di altre categorie di investimento) e la crescita economica generale. Investimenti immobiliari svizzeri A livello di prodotto l’indicatore di performan­ Per investitori e gestori di portafoglio non sono importanti solo l’analisi e il confronto dei vari ce rilevante è il rendimento dell’investimento, livelli di rendimento di un investimento immo­ che misura la variazione dei valori d’inventario biliare, ma anche, e soprattutto, il confronto netti di tutti gli immobili (somma dei valori di mercato meno le ipoteche) compresi nel veico­ con il mercato o con uno specifico gruppo di concorrenti. Ciò avviene tramite confronti con lo d’investimento. La struttura (fiscale) di que­ sto veicolo d’investimento, la quota di capitale benckmark o gruppi peer. Gli indici, o meglio i

Urs Fäs Global Asset Management UBS SA Dominic von Felten Global Asset Management UBS SA

Piramide di performance di investimenti immobiliari Misurazione corretta come fattore di successo decisivo

Performance

Descrizione

Base

Periodicità

Benchmark

Fattori determinanti

Borsa

Performance basata su quotazione di borsa (secondo SFA/ KGAST)

Rendimento totale in % della quotazione di borsa – Variazioni della quotazione di borsa – Proventi reinvestiti

Quotazione di borsa (SIX Swiss Exchange)

Giornaliera

SXI Real Estate Funds TR

– Interessi – Performance di altre categorie di investimento – Crescita economica

Prodotto

Performance basata sul valore d’inventario netto (NAV); «rendimenti da investimenti» (secondo SFA/KGAST)

Rendimento totale in % del NAV del fondo – Variazioni del NAV – Proventi reinvestiti

Sulla base del NAV – Compresi altri attivi del fondo – Leverage – Imposte – Management fees

Mensile (Fair Market Value, KGAST, SFA FMV, calcolato ufficialmen- ARI te solo una volta all’anno, ma può essere calcolato una volta al mese)

– Strategia di finanziamento (leverage) – Attività edilizia – Struttura del prodotto – Locazioni – Interessi

Immobile

Performance a livello di immobile

Rendimento totale in % del valore di mercato dell’immobile – Performance diretta («utili») – Performance indiretta («andamento del valore»)

In base al valore venale

Annuale

– Domanda di immobili – Attività edilizia e di sviluppo – Liquidità del mercato – Quadro normativo

IPD, IAZI, REIDA

Per una corretta valutazione della performance è importante tenere separati i tre livelli Fonti: UBS Global Asset Management

UBS Real Estate Focus gennaio 2013

35

In primo piano Immobiliare quotato in borsa

benchmark, più comuni a livello di performan­ ce di borsa sono gli indici della SIX Swiss Exchange. Negli ultimi anni la SIX ha sviluppato una famiglia di indici immobiliari, ad esempio SXI Real Estate Funds (tutti i fondi immobiliari quotati sulla SIX Swiss Exchange) o SXI Swiss Real Estate Funds (i dieci titoli più liquidi e con­ sistenti del SXI Real Estate Funds). A livello di performance di borsa non bisogna dimenticare l’indice di fondi immobiliari Rüd Blass, quello con la serie temporale decisamente più lunga nel settore dei fondi immobiliari svizzeri.

invece per i valori non quotati. In realtà esisto­ no indici di performance dei fondi immobiliari globali, ma non un prodotto con licenza glo­ bale. L’utilizzo di indici di azioni immobiliari globali, come ad esempio il FTSE EPRA/NAREIT Global Real Estate non consente una valutazio­ ne adeguata visto che porta a confondere dati a livello di borsa, di immobile e di prodotto.

In pratica si osservano due vie per ovviare a questa situazione preferendo benchmark gene­ rali. Da un lato si lavora con una remunerazio­ ne obbligazionaria fissa (ad esempio dieci anni) più il margine. Questa soluzione è opportuna A livello di prodotto quello più conosciuto è soprattutto per investimenti core 1 visto che l’indice immobiliare KGAST, che misura la per­ formance dei gruppi di investimento immobilia­ presentano in linea generale un profilo di red­ re diretto tra i membri della Conferenza degli dito stabile. In questo modo è possibile valuta­ amministratori di fondazioni di investimento re il rendimento complessivo su un periodo più (KGAST). L’indice viene calcolato e pubblicato lungo, da otto a dieci anni, ma non esiste un mensilmente sulla base dei valori d’inventario legame esplicito con un ciclo di mercato. Un’al­ netti comunicati. Sempre sulla base dell’indica­ tra possibilità è quella di definire un rendimen­ tore di rendimento dell’investimento la SFA ha to annuo assoluto per il ciclo di mercato (ad lanciato ad aprile 2012 l’indicatore di rendi­ esempio del 10%) oppure un IRR (Internal Rate mento dell’investimento per fondi immobiliari of Return) per il periodo di detenzione dell’in­ svizzeri (SFA ARI®). vestimento. In ogni caso bisogna considerare 1 Investimenti in immobili l’impiego di capitale di credito e la qualità degli di pregio esistenti con A livello di immobile, tramite l’IAZI (Centro immobili detenuti. cash-flow stabile. d’informazione e di formazione immobiliare) o l’IPD (Investment Property Database, leader di mercato internazionale in materia di analisi globale della performance) si possono analizza­ Nuovi strumenti di misurazione re in modo standardizzato le performance de­ della performance gli immobili e confrontare singoli fattori di co­ sto, i redditi da locazione, le superfici sfitte, ecc. con i portafogli di altri investitori istituzio­ L’indicatore SFA ARI® consente di confrontare il rendimento effettivo nali. REIDA è un nuovo operatore appena ap­ di fondi immobiliari svizzeri quotati a livello di prodotto. Swiss Fund prodato nel settore, che punta a offrire anche Data AG calcola l’indicatore con frequenza trimestrale sulla base del analisi relative ai dati sulle transazioni. rendimento dell’investimento che si evince dalle rispettive relazioni annuali. Il rendimento dell’investimento indica il rendimento complessi­ Investimenti immobiliari internazionali vo di un fondo immobiliare presupponendo che tutte le distribuzioni di Come per altri investimenti, anche per gli im­ utili e di capitale possano essere reinvestite al valore d’inventario netto. mobili si consiglia di diversificare oltre il merca­ Ciò consente di effettuare una stima dell’andamento del fondo più to domestico svizzero. A causa di una capacità sostenibile e maggiormente riferita al mercato immobiliare rispetto a d’investimento più difficoltosa in immobili sviz­ quella che è possibile ottenere tramite la borsa. zeri, tra gli investitori istituzionali e privati si osserva un crescente interesse verso immobili REIDA (Real Estate Investment Data Association), un’organizzazione internazionali, in particolare se non quotati. Si non-profit, punta a migliorare il panorama informativo e quindi la fa quindi urgente la necessità di disporre di trasparenza, nonché la conoscenza del mercato, tramite un record di benchmark. In alcuni mercati regionali come gli dati immobiliari per tutta la Svizzera. Per farlo si tiene conto di dati Stati Uniti o la Gran Bretagna esistono bench­ sulle transazioni, sui contratti e di bilancio messi a disposizione dai mark locali specifici. Se per i valori immobiliari principali operatori di mercato e da istituzioni. quotati esistono indici globali, questi mancano 36

UBS Real Estate Focus gennaio 2013

In primo piano Immobiliare quotato in borsa

Investimenti immobiliari diretti e indiretti a pari merito nel lungo periodo A breve termine, i rendimenti immobiliari diretti e indiretti non prendono sistematicamente direzioni identiche. Ma sul lungo periodo non possono separarsi. Questo comportamento ha implicazioni importanti per gli investitori.

attuale di investimenti immobiliari indiretti può quindi essere utilizzata per prevedere la perfor­ mance di investimenti immobiliari diretti.

Thomas Veraguth CIO Wealth Management Research, UBS SA

Gli effetti leva sono decisivi a breve termine A breve termine può convenire investire con­ temporaneamente in investimenti immobiliari Con investimenti immobiliari diretti si intendo­ diretti e indiretti, visto che i due si differenzia­ no immobili commerciali detenuti in forma fisi­ no per la frequenza di valutazione, gli effetti ca e finanziati unicamente con capitale proprio. leva da finanziamenti a debito e la liquidità di mercato. Inoltre, a breve termine la correlazio­ Gli indici immobiliari in uso per investimenti ne è bassa, sostanzialmente anche per via immobiliari diretti, infatti, rilevano sempre i rendimenti senza impiego di capitale di credito. dell’impiego di capitale di credito da parte di Gli investimenti immobiliari indiretti, al contra­ società immobiliari quotate. Se il rendimento rio, sono detenuti sotto forma di azioni immo­ immobiliare supera i costi di indebitamento biliari. L’integrazione di queste due modalità di (interessi passivi) conviene un piccolo finanzia­ investimento implica che una loro combinazio­ mento con fondi di terzi perché in questo modo si può incrementare il rendimento com­ ne in portafoglio sia inutile per ottenere van­ plessivo. Ciò comporta che le azioni immobilia­ taggi di diversificazione a lungo termine. La ri al confronto con gli investimenti immobiliari differenza di rendimento corretta per il rischio diretti non finanziati con fondi di terzi possono sta unicamente nel compenso per i maggiori conseguire una maggiore crescita di utili sul rischi legati alla quotazione in borsa. Inoltre, lungo periodo. Ad ogni modo la performance l’integrazione suggerisce che il legame tra le variazioni dei rendimenti da investimenti immo­ complessiva di immobili finanziati con fondi di terzi dipende dal livello generale dei tassi, il che biliari diretti e indiretti (correlazione) aumenta implica una maggiore volatilità a breve termine quanto più lungo è l’orizzonte d’investimento. Le due forme di investimento sono quindi teo­ dei rendimenti. ricamente intercambiabili sul lungo periodo grazie al loro profilo di rischio/rendimento simi­ Periti e investitori valutano diversamente Oltre ai vantaggi dell’impiego di capitale di le benché non identico. A lungo termine è credito da parte di società immobiliari quotate, quindi plausibile detenere in portafoglio solo anche le differenze tra le valutazioni annuali o una delle due forme di investimento. trimestrali di periti esterni e le opinioni di mer­ L’analisi della correlazione tra investimenti im­ mobiliari statunitensi diretti e indiretti nell’arco di un anno mostra un coefficiente di correla­ I rendimenti convergono se il periodo di detenzione aumenta zione positivo medio inferiore allo 0,2. Un Performance aggregata, annualizzata dal 3° trimestre 2012, in percentuale per anno, valore di –1 indica una diversificazione totale dati trimestrali, in base a periodo di detenzione per gli USA mentre un valore di +1 nessun effetto di diver­ 32 sificazione. In un periodo di investimento di 20 28 anni, la correlazione però aumenta a circa 0,7. 24 In generale la correlazione non può però arri­ 20 vare a 1. A lungo termine e su base annualizza­ 16 12 ta, gli immobili indiretti rendono meglio. Predire gli immobili diretti partendo da immobili indiretti Tra investimenti immobiliari diretti e indiretti esiste un’interessante influenza reciproca. Studi mostrano che i rendimenti da investimenti im­ mobiliari indiretti precedono quelli da investi­ menti diretti di uno o più anni. La performance

8 4 0 –4

1

2

3

4

5

6

7

8

9

10

11

12

13

Periodo di detenzione per gli USA in anni Immobili diretti Media immobili diretti

Immobili indiretti Media immobili indiretti

Fonti: Bloomberg, IPD, UBS

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In primo piano Immobiliare quotato in borsa

cato riviste giornalmente dagli investitori con­ ducono a temporanee differenze di rendimento complessivo. È vero che per valutare entrambe le forme di investimento si prende come para­ metro il valore di mercato equo stimato di un portafoglio immobiliare. Ma al momento del­ l’acquisto gli investimenti immobiliari diretti vengono solitamente integrati in un portafoglio immobiliare in base al loro rendimento iniziale (rapporto tra reddito da locazione e prezzo d’acquisto) e solitamente stimati nuovamente dopo un anno. L’attuale valore stimato di un immobile dipende principalmente, tra l’altro per motivi tecnico-contabili, dal suo prezzo d’acquisto originario, motivo per cui il perito immobiliare si discosta solo marginalmente dal valore contabile della stima precedente. Questa procedura conduce a un appiattimento dei valori contabili rispetto ai prezzi di transazione di investimenti immobiliari diretti. Visto che gli investimenti immobiliari diretti vengono nego­ ziati relativamente poco sul mercato (bassa liquidità di mercato), il valore stimato e il valore di mercato eventualmente conseguibile posso­ no divergere sensibilmente. Inoltre, i costi ele­ vati delle transazioni immobiliari deformano i termini di paragone per un confronto con gli immobili quotati. Per questa ragione la volatili­ tà degli investimenti immobiliari diretti viene sistematicamente sottovalutata. In particolare, negli investimenti immobiliari diretti si suppone una liquidità di mercato che però può essere verificata solo a transazione avvenuta. Valori fondamentali determinanti a lungo termine Osserviamo un portafoglio (aggiornato al 2012) di immobili commerciali ottimamente diversifi­ cati e un portafoglio diversificato di azioni im­ mobiliari negli USA, acquistato fino a 13 anni fa. A lungo termine, la qualità di un portafoglio immobiliare resta l’elemento principale della performance. I dati fondamentali come i redditi da locazione attesi futuri e il tasso di capitaliz­ zazione portano i rendimenti, divergenti a breve termine, di entrambe le forme di investi­ mento a convergere sul lungo termine (inte­ grazione).

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UBS Real Estate Focus gennaio 2013

Nel nostro esempio la differenza di rendimento si normalizza gradualmente con il prolungarsi del periodo di detenzione, da 1 a 13 anni a partire da un periodo di detenzione di circa 7 anni. È interessante vedere come il rapporto tra rendimenti complessivi attesi da investimen­ ti immobiliari diretti e indiretti oscilli su un livello a lungo termine di 1,5. Gli investimenti immobiliari diretti generano un rendimento annualizzato di circa l’8% rispetto al 12% circa degli investimenti indiretti. Si conclude facil­ mente che: gli investitori con orientamento a lungo termine, e adeguata capacità di rischio, possono puntare unicamente su azioni immo­ biliari.

Argomenti a favore degli immobili globali UBS conduce un sondaggio annuale tra gli investitori per chiedere qual è secondo loro l’allocazione ottimale degli immobili globali in portafo­ glio. Il 60% degli intervistati ritiene adeguata una percentuale dal 5 al 10% mentre più del 20% consiglia addirittura una quota fino al 15%. Negli ultimi 10 anni le azioni immobiliari globali hanno generato un’ot­ tima performance rispetto alle azioni e alle obbligazioni globali. Sebbe­ ne i valori di capitale degli immobili globali negli ultimi anni siano stati oggetto di forti oscillazioni, la componente del reddito (reddito da lo­ cazione) si è rivelata particolarmente stabile. Le società immobiliari sono riuscite a tenere basse le superfici sfitte e i contratti di locazione a lungo termine hanno assicurato flussi di reddito costanti: qualità inte­ ressanti in un contesto di bassi tassi d’interesse. Inoltre, l’attuale corre­ lazione elevata con le azioni dovrebbe continuare a diminuire gradual­ mente, visto che dalla crisi finanziaria le società immobiliari riducono costantemente le percentuali di finanziamento con fondi terzi e si con­ centrano contemporaneamente su immobili di qualità elevata. Ciò si accompagna a una maggiore concentrazione regionale delle singole società che consente agli investitori di ottenere una diversificazione più efficiente dei rischi paese.

Consulenza immobili

Research immobili

Regolamentazione successoria

Intermediazione immobili

Immobili

Consulenza previdenziale

Prodotti ipoteche

Asset Management immobili globali

Asset Management di immobili in Svizzera

Domande e risposte sul settore immobiliare Consulenza immobili

Intermediazione immobili

Consulenza orientata al valore aggiunto per aziende, investitori privati, investitori istituzionali, casse pen­ sioni • Real Estate Corporate Finance • Consulenza strategica e per transazioni • Lifecycle Advisory

Vendita di oggetti di lusso nel settore residenziale da CHF 5 milioni • Posizionamento di terreni edifi­ cabili in posizioni esclusive • Supporto specialistico immobi­liare in caso di trasferimento di sede

A cosa prestare attenzione nella vendita di un immobile a reddito?

A cosa prestare attenzione nelle ristrutturazioni di case plurifamiliari?

Gli acquirenti apprezzano un’offerta possibilmente trasparen­ te, che consenta loro di poter stimare i rischi. Altrimenti chie­ dono un premio di rischio che riduce il ricavo della vendita. Una documentazione completa e professionale sull’immobile aiuta da un lato a ottimizzare il prezzo di vendita, dall’altro consente di accelerare e semplificare il processo di vendita. Anche un processo di vendita chiaramente strutturato è utile per massimizzare il prezzo.

In fasi di boom dei mercati immobiliari gli investitori rischiano di pagare troppo per immobili con lavori di ristrutturazione in sospeso. In caso di risanamenti bisognerebbe adattare l’attua­ le struttura abitativa alla situazione della domanda. In linea di massima, gli investimenti che conservano il valore, diversa­ mente da quelli che lo incrementano, non possono essere scaricati sui locatari. Per ottimizzare il carico fiscale si consiglia di concentrare gli investimenti minori in un anno solare, e di ripartire quelli più consistenti su più periodi fiscali.

Christian Unternährer Wealth Management & Swiss Bank UBS SA

Robin Müller Wealth Management & Swiss Bank UBS SA

UBS Real Estate Focus gennaio 2013

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Domande e risposte sul settore immobiliare

Prodotti ipoteche

Asset Management immobili globali

Finanziamenti di costruzione • Ipoteche fisse e Libor • Specifiche soluzioni ipotecarie • Prodotti di copertura da interessi • Servizi per il finanziamento della pro­ prietà d’abitazione

È possibile rimborsare un’ipoteca a tasso fisso prima della scadenza della sua durata? Le ipoteche a tasso fisso possono essere rimborsate in antici­ po solo in caso di vendita dell’immobile. Il debitore deve però corrispondere un indennizzo alla banca. Quanto maggiore è l’ipoteca rimborsata, quanto minore è l’attuale livello dei tassi e quanto più lunga è la durata residua, tanto maggiore è l’in­ dennizzo da corrispondere. Non è raro che si arrivi a un im­ porto a quatto o addirittura cinque cifre. Un debitore dovreb­ be quindi stipulare una durata molto lunga solo se ritiene il rischio di rimborso anticipato molto basso. Rudolf Ledergerber Wealth Management & Swiss Bank UBS SA

Accesso a prodotti globali d’investimento immo­ biliare diretto e indiretto • Sviluppo di strategie d’in­ vestimento immobiliari internazionali • Il secondo Asset Manager immobiliare al mondo

A cosa dovrebbe prestare attenzione un investitore svizzero quando effettua investimenti immobiliari all’estero? In caso di investimento in immobili esteri è determinante l’al­ locazione strategica (regioni, settori). Un posizionamento glo­ bale offre infatti elevati potenziali di diversificazione grazie alle correlazioni relativamente basse, tuttavia è possibile ap­ portare modifiche a breve termine solo in modo limitato. Non bisogna sottovalutare il rischio di cambio, che andrebbe co­ perto. Occorre altresì tenere conto della strutturazione fiscale, ad esempio per beneficiare di convenzioni contro la doppia imposizione. Inoltre, le diverse tipologie di valutazione immo­ biliare influenzano la volatilità e quindi la performance. Dominic von Felten Global Asset Management UBS SA

Asset Management di immobili in Svizzera Ampia gamma di prodotti d’investimento in immobili svizzeri • Soluzioni rivolte al mercato e alla clientela nel segmento istituzionale • Principale offerente di fondi immobiliari in Svizzera

Ha ancora senso investire in immobili considerato l’attuale livello dei prezzi? Visto che la flessione dei rendimenti sul mercato obbliga­ zionario elvetico è stata maggiore rispetto a quella degli immobili svizzeri, gli immobili a reddito offrono attualmen­ te rendimenti più interessanti. Il reddito locativo annuale genera un cash flow stabile soprattutto nei portafogli più grandi. I veicoli di investimento immobiliare ampiamente diversificati possono così essere interessanti anche agli at­ tuali prezzi elevati. Questo vale soprattutto per investitori orientati al reddito, che prevedono una svolta dei tassi sul mercato dei capitali svizzero solo più in là nel tempo. Marcin Paszkowski Global Asset Management UBS SA

Consulenza previdenziale Consulenza in materia di rischio e previdenza • Ottimizzazione della struttura patrimoniale • Ricorso a fondi previdenziali dal 2º e 3º pilastro per il finan­ ziamento

È possibile rimborsare un prelievo anticipato dalla LPP eseguito per la promozione della proprietà d’abitazione con fondi della previdenza vincolata (pilastro 3a)? No. I motivi di versamento anticipato regolati nell’Ordinanza sulla legittimazione alle deduzioni fiscali per i contributi a forme di previdenza riconosciute (OPP3) non ammettono un trasferi­ mento fiscalmente neutrale. Inoltre, il rimborso di un prelievo anticipato per la promozione della proprietà d’abitazione non rappresenta mai un riscatto ai sensi dell’articolo 3 comma 2 lettera b della OPP3. Il diritto previdenziale non consente di uti­ lizzare fondi già vincolati per la previdenza per colmare una lacuna generata da un prelievo anticipato per la promozione della proprietà d’abitazione. L’importo investito nella proprietà d’abitazione deve essere rimborsato all’istituto di previdenza con fondi non ancora vincolati a scopi previdenziali. René Knoblauch Wealth Planning Svizzera UBS SA

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Domande e risposte sul settore immobiliare

Regolamentazione successoria

Research immobili Svizzera

Consulenza completa in materia di diritto dei beni matrimoniali e diritto ereditario • Consulenza su diverse modalità di lascito • Aspetti fiscali del lascito

Report di ricerca sul mercato immobiliare svizzero • Factsheet e presentazioni schematiche su comuni e regioni svizzeri • Riepilogo su investimenti immo­­bi­liari quotati svizzeri

A cosa dovrebbero prestare attenzione i partner conviventi in caso di acquisto di abitazione di proprietà comune?

Altri cinque anni di tassi al minimo – quanto è probabile un simile scenario?

Si consiglia di registrare i rapporti di proprietà nel contratto di concubinato. Per poter prelevare prestazioni di previden­ za per la promozione della proprietà d’abitazione, l’immo­ bile deve essere acquistato in comproprietà (non in pro­ prietà esclusiva o in proprietà comune). Se, in caso di decesso della persona che aveva effettuato il prelievo anti­ cipato per la promozione della proprietà d’abitazione, non è esigibile alcuna prestazione di previdenza, i suoi eredi devono rimborsare l’importo prelevato anticipatamente all’istituto di previdenza. In caso di apertura di successione dell’immobile a favore del partner convivente bisogna tute­ lare le eventuali porzioni legittime degli eredi. Andreas Murbach Wealth Planning Svizzera UBS SA

Negli ultimi 20 anni, il finanziamento con ipoteche a breve termine è stato quasi sempre più redditizio di quello con ipote­ che a lungo termine. Ma ormai il potenziale di ribasso è limita­ to. Se l’economia globale andasse in recessione e la massa monetaria venisse ulteriormente ampliata, i tassi a lungo ter­ mine potrebbero scendere ancora. Sebbene ciò non corrispon­ da alle nostre previsioni sembra comunque assolutamente probabile che i tassi restino al minimo per altri cinque anni. È quindi ragionevole assumere un po’ di rischio con durate brevi, purché la sostenibilità sia garantita anche in caso di forte incre­ mento dei tassi. 

Matthias Holzhey CIO Wealth Management Research UBS SA

Research immobili globali Report di ricerca sul mercato immobiliare globale • Lista delle preferenze e raccomandazioni d’investi­ mento sulle azioni immobiliari quotate globali • Presentazioni schematiche sugli investimenti immo­ biliari

La ripresa sul mercato immobiliare statunitense è sostenibile? Dopo un lungo periodo di magra e una sensibile correzione dei prezzi di oltre il 40%, il mercato immobiliare statunitense sembra recuperare. Il numero dei fallimenti è in calo, quello dei progetti di costruzione aumenta e i prezzi delle case tor­ nano a salire. Per i prossimi 3/4 anni prevediamo un tasso di crescita dei prezzi della proprietà di abitazione di circa il 4/5%. I possibili ostacoli contro uno sviluppo sostenibile po­ trebbero essere un incremento inatteso delle vendite forzate al pubblico incanto o una nuova recessione dell’economia statunitense. Thomas Veraguth CIO Wealth Management Research UBS SA

UBS Real Estate Focus gennaio 2013

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UBS CIO WM Research è pubblicato da Wealth Management & Swiss Bank e Wealth Management Americas, Divisioni d’affari di UBS AG (UBS) o da una sua affiliata. In alcuni paesi, UBS AG viene indicata come UBS SA. Questa pubblicazione viene distribuita al solo fine informativo e non rappresenta né un’offerta né una sollecitazione di offerta diretta alla compravendita di prodotti di investimento o di altri prodotti specifici. L’analisi contenuta nella presente pubblicazione si basa su numerosi presupposti. Presupposti diversi potrebbero dare risultati sostanzialmente diversi. Alcuni prodotti e servizi sono soggetti a restrizioni legali e non possono essere offerti in tutto il mondo in modo incondizionato e/o potrebbero non essere idonei alla vendita a tutti gli investitori. Tutte le informazioni e le opinioni espresse in questo documento sono state ottenute da fonti ritenute attendibili e in buona fede, tuttavia si declina qualsiasi responsabilità, contrattuale o tacita per mancanza di accuratezza o completezza (a eccezione delle divulgazioni d’informazione relative a UBS e alle sue affiliate). Tutte le informazioni e le opinioni così come i prezzi indicati si riferiscono unicamente alla data della presente pubblicazione e sono soggetti a cambiamenti senza preavviso. Le opinioni qui espresse possono discostarsi o essere contrarie alle opinioni espresse da altre aree di attività o divisioni di UBS a seguito dell’utilizzo di presupposti e/o criteri diversi. In ogni momento UBS AG e altre società del gruppo UBS (o dipendenti di queste società) possono avere posizioni lunghe o corte in questi strumenti finanziari o effettuare operazioni in conto proprio o in conto terzi o fornire consulenza o altri servizi all’emittente di questi strumenti finanziari o a un’altra società collegata all’emittente. Alcuni investimenti possono non essere immediatamente realizzabili, dal momento che lo specifico mercato può essere illiquido, e di conseguenza la valutazione dell’investimento e la determinazione del rischio possono essere difficili da quantificare. UBS fa affidamento su ostacoli all’informazione per controllare il flusso di informazioni contenute in una o più aree in seno a UBS o in altre aree, unità, divisioni o affiliate di UBS. Operazioni su futures e opzioni sono particolarmente rischiose. Il risultato passato di un investimento non rappresenta alcuna garanzia della sua futura evoluzione. Alcuni investimenti possono essere soggetti a improvvise e consistenti perdite di valore e allo smobilizzo dell’investimento è anche possibile ricevere una somma inferiore a quella inizialmente investita o dover effettuare un versamento integrativo. Le variazioni dei corsi di cambio possono avere un effetto negativo sul prezzo, sul valore o sul rendimento di un investimento. Considerata la nostra impossibilità di tenere conto degli obiettivi d’investimento, della situazione finanziaria e delle esigenze particolari di ogni singolo cliente, vi raccomandiamo di rivolgervi a un consulente finanziario e/o fiscale per discutere le implicazioni, comprese quelle fiscali, dell’investimento in uno qualunque dei prodotti menzionati nel presente documento. Questo documento non può essere riprodotto e copie di questo documento non possono essere distribuite senza la preventiva autorizzazione di UBS o di un’associata di UBS. UBS proibisce espressamente la distribuzione e il trasferimento per qualsiasi ragione di questo documento a parti terze. UBS non si riterrà responsabile per reclami o azioni legali di parti terze derivanti dall’uso o dalla distribuzione di questo documento. Questo documento è destinato alla distribuzione solo secondo le circostanze permesse dal diritto applicabile. Per lo sviluppo delle previsioni economiche di Chief Investment Office,, gli economisti CIO hanno collaborato con gli economisti impiegati presso UBS Investment Research. Tutte le previsioni e stime si riferiscono unicamente alla data della presente pubblicazione e sono soggette a cambiamenti senza preavviso. Gestori patrimoniali esterni/consulenti finanziari esterni: qualora la presente ricerca o pubblicazione sia fornita a un gestore patrimoniale esterno o a un consulente finanziario esterno, UBS vieta espressamente che questa sia ridistribuita dal gestore patrimoniale esperto o dal consulente finanziario esterno e che sia resa disponibile ai rispettivi clienti e/o terzi. Australia: 1) Clienti di UBS Wealth Management Australia Ltd: Il presente avviso viene distribuito ai clienti di UBS Wealth Management Australia Ltd ABN 50 005 311 937 (titolare della Australian Financial Services Licence n. 231127), Chifley Tower. 2 Chifley Square, Sydney, New South Wales, NSW 2000, da UBS Wealth Management Australia Ltd. Il presente Documento contiene informazioni e/o raccomandazioni di carattere generale e non costituisce una consulenza personale in materia di prodotti finanziari. Il contenuto del Documento è stato pertanto preparato senza tenere conto degli obiettivi, della situazione finanziaria o delle esigenza di alcun destinatario specifico. Prima di qualsiasi decisione di investimento, un destinatario dovrebbe richiedere consulenza personale sui prodotti finanziari a un consulente indipendente e prendere in considerazione qualsiasi documento di offerta pertinente (compresa qualsiasi informativa sul prodotto), qualora venga presa in considerazione l’acquisizione di prodotti finanziari. 2) Clienti di UBS AG: Il presente avviso viene emesso da UBS AG ABN 47 088 129 613 (titolare della Australian Financial Services Licence n. 231087): il presente Documento viene emesso e distribuito da UBS AG, nonostante eventuali indicazioni diverse nel Documento. Il Documento è destinato all’utilizzo esclusivo da parte di «Clienti Wholesale» secondo la definizione della Sezione 761G («Wholesale Clients») del Corporation Act 2001 (Cth) («Corporations Act»). In nessun caso UBS AG potrà mettere il Documento a disposizione di un «Client Retail» secondo la definizione della Sezione 761G del Corporations Act. I servizi di ricerca di UBS AG sono offerti unicamente ai Clienti Wholesale. Il Documento è costituito da informazioni di carattere generale e non tiene conto degli obiettivi di investimento, finanziari né della situazione fiscale o di particolari esigenze di alcuna persona. Austria: Questa pubblicazione non costituisce né un’offerta pubblica né una sollecitazione di offerta ai sensi del diritto austriaco e sarà utilizzata esclusivamente in situazioni non equivalenti a quelle di un’offerta pubblica di titoli in Austria. Il documento può essere utilizzato esclusivamente dal destinatario diretto di tali informazioni e non può essere ceduto in alcun caso ad altri investitori. Bahamas: Questa pubblicazione é distribuita ai clienti privati di UBS (Bahamas) Ltd e non può essere distribuita a persone definite come cittadini bahamensi o residenti dalle «Bahamas Exchange Control Regulations». Bahrain: UBS SA è una banca svizzera non autorizzata, né sottoposta a vigilanza o regolamentata nel Bahrain dalla Banca Centrale del Bahrain e non intrattiene attività bancarie o di investimento nel Bahrain. Per questo motivo, i Clienti non godono di alcuna protezione relativamente alle leggi e ai regolamenti locali sui servizi bancari e di investimento. Belgio: La presente pubblicazione non costituisce né un’offerta pubblica né una sollecitazione d’offerta ai sensi del diritto belga, ma può essere messa a disposizione, a scopi informativi, di clienti di UBS Belgium NV/SA, una banca sottoposta al controllo della «Commission Bancaire, Financière et des Assurances», alla quale la presente pubblicazione non è stata sottoposta per approvazione. Canada: In Canada, la presente pubblicazione è distribuita ai clienti di UBS Wealth Management Canada da UBS Investment Management Canada Inc.. Dubai: Research è pubblicato da UBS AG Dubai Branch all’interno del DIFC; è inteso unicamente per clienti professionali e non per un’ulteriore distribuzione negli Emirati Arabi Uniti. EAU: Il presente rapporto di ricerca non costituisce un’offerta, una vendita o una consegna di azioni o altri titoli ai sensi della legislazione degli Emirati Arabi Uniti (EAU). Il contenuto di questo rapporto non è stato e non sarà approvato da alcuna autorità degli Emirati Arabi Uniti, ivi compresa la Banca Centrale degli EAU oppure la «Dubai Financial Services Authority», la «Emirates Securities and Commodities Authority», il «Dubai Financial Market», l’«Abu Dhabi Securities Market» o qualsiasi altra borsa degli EAU. Francia: Questa pubblicazione è distribuita ai clienti attuali e potenziali di UBS (France) SA, «société anonyme» francese con capitale sociale di € 125.726.944, 69, boulevard Haussmann F-75008 Parigi, R.C.S. Paris B 421 255 670. UBS (France) SA è un fornitore di servizi di investimento debitamente autorizzato secondo i termini del «Code Monétaire et Financier» francese e regolato dalle autorità bancarie e finanziarie francesi quali la «Banque de France» e la «Autorité des Marchés Financiers». Germania: La presente pubblicazione è distribuita ai sensi della legge tedesca da UBS Deutschland AG, Bockenheimer Landstrasse 2–4, 60306 Frankfurt am Main. UBS Deutschland AG è autorizzata e regolata dalla «Bundesanstalt für Finanzdienstleistungsaufsicht». Hong Kong: Questa pubblicazione è distribuita ai clienti di UBS AG Filiale di Hong Kong da UBS AG Filiale di Hong Kong, banca autorizzata ai sensi della «Hong Kong Banking Ordinance» e istituto registrato ai sensi della «Securities and Futures Ordinance». India: Distribuito da UBS Securities India Private Ltd. 2/F, 2 North Avenue, Maker Maxity, Bandra Kurla Complex, Bandra (East), Mumbai (India) 400051. Telefono: +912261556000. Numeri di registrazione SEBI: NSE (segmento del mercato dei capitali): INB230951431 , NSE (segmento di F&O) INF230951431, BSE (segmento del mercato dei capitali) INB010951437. Indonesia: La presente ricerca o pubblicazione non è intesa come offerta pubblica di titoli ai sensi della Legge indonesiana sui mercati dei capitali e delle sue disposizioni esecutive. I titoli menzionati in questo materiale non sono stati e non saranno registrati secondo la Legge indonesiana sui mercati dei capitali e le sue disposizioni. Italia: Questa pubblicazione è distribuita ai clienti di UBS (Italia) S.p.A.. Via del vecchio politecnico 3 – Milano, banca debitamente autorizzata alla prestazione dei servizi di investimento dalla «Banca d’Italia» e sottoposta alla supervisione della «Consob» e della «Banca d’Italia». UBS Italia non ha partecipato alla produzione della pubblicazione e della ricerca sugli investimenti né all’analisi finanziaria qui riportata. Jersey: UBS SA, filiale di Jersey, è regolata e autorizzata dalla Commissione per i servizi finanziari di Jersey al fine di svolgere attività bancarie, di investimento e di gestione di fondi. Lussemburgo: La presente pubblicazione non deve essere intesa come un’offerta pubblica ai sensi del diritto del Lussemburgo, ma può essere messa a disposizione a scopo informativo ai clienti di UBS (Luxembourg) S.A., una banca regolata e sotto la supervisione della «Commission de Surveillance du Secteur Financier» (CSSF), alla quale la presente pubblicazione non è stata sottoposta per l’approvazione. Messico: Questo documento è stato distribuito da UBS Asesores México, S.A. de C.V., ente non soggetto alla supervisione della Commissione Nazionale per la Banca e la Borsa Valori. UBS Grupo Financiero, S.A. de C.V. non fa parte di nessun altro gruppo finanziario messicano e le proprie obbligazioni non sono garantite da nessuna terza parte. UBS Asesores México, S.A. de C.V. non garantisce nessun rendimento. Regno Unito: Approvata da UBS AG, autorizzata e regolata nel Regno Unito dalla «Financial Services Authority». Membro della Borsa Valori di Londra. Questa pubblicazione è distribuita ai clienti di UBS Londra nel territorio del Regno Unito. Laddove i prodotti o i servizi forniti provengano da paesi esterni al Regno Unito, gli stessi non saranno coperti dalla legislazione del Regno Unito o dal Financial Services Compensation Scheme. Singapore: Per qualsiasi questione derivante da o in connessione con l’analisi e il report, siete pregati di contattare UBS AG Singapore branch, un «exempt financial adviser» ai sensi del «Singapore Financial Advisers Act» (Cap. 110) e banca autorizzata in base al «Singapore Banking Act» (Cap. 19) sottoposta alla vigilanza della Monetary Authority of Singapore. Spagna: Questa pubblicazione è distribuita ai clienti di UBS Bank, S.A. da UBS Bank, S.A., banca registrata presso la «Banca di Spagna». USA: Questa pubblicazione non potrà essere diffusa nel territorio degli Stati Uniti d’America, né potrà essere distribuita a persone di nazionalità statunitense. UBS Securities LLC è una succursale di UBS AG e un’affiliata di UBS Financial Services Inc. UBS Financial Services è una succursale di UBS AG. Versione 1/2013. © UBS 2013. Il simbolo della chiave e UBS figurano tra i marchi registrati e non registrati di UBS. Tutti i diritti riservati.

Editore UBS SA, CIO Wealth Management Research, casella postale, CH-8098 Zurigo Caporedattore Claudio Saputelli Head Global Real Estate Research Redazione Viviane Vajda Chiusura editoriale 3 gennaio 2013 Correzione Visiolink AG, Zurigo Desktop Werner Kuonen, Margrit Oppliger, Linda Sutter Foto di copertina Abitazione con vetrata al vano scale Architetti: mezzanin – architektur & design, Franziska Jaussi e Urs Meier Stampa galledia ag, Flawil, Svizzera Lingue Publicato in italiano, inglese, tedesco e francese Contatto [email protected]

Autori Harald Egger*, Urs Fäs*, Thomas Gehrig*, Sergio Günthardt*, Elias Hafner, Amine Hamdani*, Matthias Holzhey, Caesar Lack, Dalibor Maksimovic*, Stefan R. Meyer, Marcin Paszkowski*, Natalie Simone Puippe*, Claudio Saputelli, Niklaus Scheerer*, Maciej Skoczek, Christian Unter­nährer*, Thomas Veraguth, Dominic von Felten* Autori esterni Professore Jörg Baumberger*, avvocato Carmen Walker Späh*

Ordini o abbonamenti I clienti UBS possono abbonarsi all’edizione cartacea di UBS Real Estate Focus attraverso il proprio con­ sulente clientela o mediante la mailbox Printed & Branded Products: [email protected] È anche disponibile l’abbonamento alla versione elettronica tramite il portale Research accessibile dalla piattaforma di e-banking UBS. SAP n° 83518I-1301

* Gli autori sono esterni a UBS o a CIO Wealth Ma­ nagement Research. Tali unità non sono soggette a tutte le disposizioni normative che regolamentano l’indipendenza della ricerca finanziaria. Le «Direttive sull’indi­pendenza della ricerca finanziaria» emesse dal Consiglio d’amministrazione dell’Associazione svizzera dei banchieri (ASB) non sono quindi applica­ bili.

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